20221111-光大证券-2023年美国通胀展望兼2022年10月美国CPI数据点评_如何看待美国通胀下行斜率__15页_947kb

美国通胀下行分析及2023年展望

核心内容

10月美国通胀数据大幅低于市场预期，核心CPI环比明显改善，核心CPI同比基本确认见顶回落。这一趋势表明，美联储加息步伐有望放缓，但通胀回落并非一蹴而就，其斜率决定了后续政策走向。本文分析了当前通胀降温的原因，并展望了2023年的通胀走势，指出虽然通胀可能持续回落，但高通胀问题仍难以完全消除。

主要观点

• 10月通胀超预期降温：CPI同比从8.2%回落至7.7%，核心CPI同比从6.6%回落至6.3%，市场对美联储加息的担忧有所缓解。
• 通胀回落领域集中于核心商品：二手车、家居用品、服装等价格回落较快，而食品、能源、住房等服务类价格仍保持韧性。
• 美联储加息步伐可能放缓：12月加息幅度大概率降至50BP，但需警惕通胀反弹风险。
• 2023年通胀中枢预计回落至4.1%：服务消费修复尚未结束，劳动力供给不足、地缘政治风险等因素将抑制通胀回落速度。
• 通胀回落存在结构性滞后：住房、医疗等服务价格调整滞后，将对通胀形成持续拖累。

关键信息

10月通胀数据表现

• CPI同比：从8.2%降至7.7%，低于市场预期的7.9%。
• CPI环比：0.4%，与前值持平。
• 核心CPI同比：从6.6%降至6.3%，基本确认见顶回落。
• 核心CPI环比：0.3%，低于市场预期的0.5%。

通胀降温原因

1. 核心商品价格回落：二手车、家居用品、服装等价格明显下降，主要受供应链恢复、海运价格回落及商品需求减弱影响。
2. 医疗保健价格转负：CPI对医疗保健价格的统计方法导致其滞后，预计该拖累将持续至明年9月。
3. 交通服务价格回落：机动车维修保养、汽车租赁、机票等价格环比下降，但机动车保险价格仍维持高位。

2023年通胀展望

• 通胀中枢回落至4.1%：预计2023年CPI同比中枢约为4.1%，核心CPI同比中枢约为4.4%。
• 商品通胀：供应链压力逐步缓解，但能源问题隐忧仍在，预计2023年能源价格仍将维持高位。
• 服务通胀：预计2023年一季度前后或迎来拐点，但劳动力市场供需缺口仍高，服务价格粘性仍强。

通胀回落的结构性因素

劳动力市场

• 供需缺口仍高：截至2022年10月，美国劳动力市场供求缺口约为466万人，劳动参与率距离疫情前仍有1个百分点的缺口。
• 长期结构性问题：老龄化与移民政策收紧导致劳动力供给不足，短期内难以缓解。
• 工资成本向服务价格传导：劳动力市场紧张将导致工资成本上涨，进而推升服务价格。

消费需求

• 消费端仍具韧性：超额储蓄缓冲作用仍在，服务消费修复尚未结束，居民偿债负担处于低位。
• 贷款利率影响有限：家庭利息负担仍处于历史低位，对服务消费的挤出效应较小。

能源与地缘政治

• OPEC+维持高油价：试图重新夺回全球原油定价权，俄乌冲突加剧能源供应链重构。
• 页岩油产量恢复缓慢：资本开支增长放缓，劳动力供给不足，产量尚未恢复至疫情前水平。
• 地缘风险持续：欧美对俄原油制裁尚未解除，俄罗斯可能通过减产对抗。

风险提示

• 俄乌冲突持续：可能对经济预期和通胀形成冲击。
• 通胀发展超预期：若通胀回落速度不及预期，可能影响美联储政策节奏。

图表目录

• 图1：10月CPI环比增速持平于上月，同比增速回落幅度超市场预期
• 图2：10月核心CPI环比增速下行，同比增速见顶回落
• 图3：美国总体通胀年中见顶，但核心通胀仍在筑顶
• 图4：美国通胀已经从商品通胀切换至服务通胀
• 图5：核心商品中，二手车价格率先回落
• 图6：核心服务中，住房、交通价格仍在上涨
• 图7：基准情形下，2023年美国CPI同比中枢约为4.1%
• 图8：基准情形下，2023年美国核心CPI同比中枢约为4.4%
• 图9：汽车生产能力持续恢复，库存低位回升
• 图10：消费端库销比持续回升，指向商品供求关系缓和
• 图11：美国实际商品消费支出增速已经低于疫情前水平
• 图12：二季度后，随着贷款利率抬升，美国消费贷款增速走平
• 图13：OPEC10国原油产量低于生产配额约135万桶/日
• 图14：页岩油完井数增长放缓，制约原油产量
• 图15：截至10月，美国劳动力市场供求缺口约为466万人
• 图16：截至10月，美国劳动参与率距离疫情前仍有1个百分点的缺口
• 图17：疫情发生后，劳动参与率下降主要体现在55岁以上人群
• 图18：2010年之后美国劳动年龄人口占比持续回落
• 图19：2018年之后美国移民政策收紧，净移民人数持续回落
• 图20：美国劳动力市场职位空缺率与退职率均处在高位
• 图21：最低收入、最高收入群体的超额储蓄分别回落至高点的54%、68%
• 图22：高收入群体的超额储蓄主要来自于消费支出的减少，低收入群体的超额储蓄则来源于财政补贴的增加
• 图23：美国服务消费占比距离疫情前仍有2个百分点的缺口
• 图24：美国服务消费与收入增速变化基本一致
• 图25：今年以来家庭偿债负担回升，但仍处在历史低位
• 图26：美国信用卡还款率仍高于疫情前水平
• 图27：房屋价格指数自今年4月起开始回落
• 图28：房租价格涨幅自今年7月起持续回落
• 图29：健康保险价格自去年10月开始上涨，今年10月进入新一轮调整周期
• 图30：2020年美国医疗保险净收入大增，2021年转为回落

表格目录

• 表1：2022年8月-2022年10月CPI同比和环比分项

总结

美国通胀在2022年10月出现超预期降温，核心商品价格回落明显，但食品、能源、住房等服务价格仍具韧性。2023年通胀中枢预计回落至4.1%，但高通胀问题难以完全消除，主要受劳动力供给不足、消费需求韧性及地缘政治风险影响。服务通胀的回落将滞后于商品通胀，医疗和住房价格调整仍需时间。美联储需在加息节奏与经济软着陆之间权衡，以应对通胀回落的不确定性。