白糖行业深度报告-印度减产提振食糖景气-看好国内糖价修复上行-国信证券_43页_6mb

白糖行业深度报告总结

核心内容

• 国际糖贸易格局：全球糖供应集中于巴西、印度、泰国三大产蔗国，而消费相对分散。甘蔗糖在国际糖贸易中占据主导地位。
• 国际糖价分析框架：糖价走势主要由供需关系决定，同时受油价和汇率波动影响。油价影响制糖比例，汇率影响出口利润。
• 国际糖价走势预判：印度减产使全球糖供给趋紧，支撑糖价上行。巴西增产预期将主导后续糖价走势，预计全球糖供应将前紧后松，糖价景气有望延续。
• 国内糖价分析：国内糖价受配额外进口成本影响较大，当前进口成本倒挂，压制进口。随着国内消费回暖，进口需求有望修复，糖价将紧随国际糖价上涨。
• 投资建议：推荐关注头部糖企，尤其是中粮糖业和南宁糖业，认为其有望受益于糖价上行。
• 风险提示：包括糖价波动、汇率变化及自然灾害等系统性风险。

主要观点

• 供应集中：全球糖的生产主要集中于巴西、印度、泰国，这三国的产量占全球总产量的近半数。
• 需求稳定：全球糖需求增长缓慢，主要受人口增速放缓及健康消费趋势影响。
• 价格驱动因素：
  • 供需关系：主产区产量波动主导全球糖价走势。
  • 油价波动：油价上涨通过影响乙醇价格，间接影响糖产量。
  • 汇率波动：美元走势影响巴西糖出口成本及利润，进而影响国际糖价。
• 印度减产：印度22/23榨季预计减产230万吨，导致出口配额调减至700万吨，短期支撑糖价。
• 巴西增产预期：巴西新榨季预计增产，但需关注气候及乙醇需求变化。
• 国内糖价修复：随着国内消费回暖及进口成本下降，国内糖价有望跟随国际糖价上行。

关键信息

国际糖贸易格局

• 供应集中：巴西、印度、泰国三大产蔗国贡献全球约49.2%的糖产量。
• 出口集中：巴西、印度、泰国合计占全球糖出口的70.3%。
• 进口集中：中国、印尼、美国为全球主要糖进口国，中国进口依赖度达41%。

国际糖价分析框架

• 产量主导：甘蔗种植面积、单产、含糖量共同决定糖产量。
• 油价影响：油价上涨促使转向乙醇需求，从而影响糖产量。
• 汇率扰动：美元走弱有助于巴西糖出口，美元走强则抑制出口。

国际糖价走势预判

• 短期支撑：印度减产导致全球糖供应趋紧，糖价有望维持高位。
• 长期趋势：巴西增产预期将缓解供应紧张，但需关注气候和乙醇需求变化。
• 供需缺口扩大：全球糖供需缺口预计扩大至593万吨，库存消费比进一步下调至21.76%。

国内糖价分析预判

• 进口成本倒挂：配额外进口成本低于国内成本，压制进口。
• 消费回暖：国内消费有望修复，推动糖价上涨。
• 进口依赖度上升：2022年国内糖进口依赖度达41%，主要来自巴西。

投资建议

• 推荐标的：中粮糖业（600737）和南宁糖业（000911）。
• 投资逻辑：糖价上行将带动糖企盈利增长，尤其是具备资源优势和政策支持的企业。

重点公司盈利预测及投资评级

风险提示

• 糖价波动风险：国际糖价受多种因素影响，波动较大。
• 汇率波动风险：美元走势对巴西糖出口利润有直接影响。
• 自然灾害风险：拉尼娜等极端天气可能导致产量大幅下滑。

图表目录（摘要）

• 图1：全球糖产量波动明显，近10年CAGR为0.45%
• 图2：全球糖消费呈低速扩张趋势，近10年CAGR为0.84%
• 图3：全球人口增速放缓，近10年CAGR为0.97%
• 图4：全球人均糖消费稳定，近10年平均值为22.7千克
• 图5：甘蔗、甜菜是全球主要产糖作物
• 图6：全球甘蔗和甜菜产量近30年CAGR分别为2.7%和-0.3%
• 图7：欧洲作为甜菜主产区，收获面积下滑明显
• 图8：蔗糖主产区在全球糖供应中占据主导地位
• 图9：全球糖产量分布集中，21/22年度CR3为49.2%
• 图10：全球糖消费分布相对分散，21/22年度CR3为34.9%
• 图11：全球糖出口份额集中，21/22年度CR3为70.3%
• 图12：中国是全球最大的糖进口国，进口依赖度达41%
• 图13：巴西甘蔗种植面积增速放缓，近10年CAGR为0.6%
• 图14：巴西甘蔗单产波动明显，近10年平均值为70.79吨/公顷
• 图15：全球糖供需差和库存消费比呈周期波动特征
• 图16：国际糖价与库存消费比呈明显负相关关系
• 图17：巴西拥有近500年的甘蔗种植历史
• 图18：巴西榨季高峰通常在5-8月干燥季节
• 图19：巴西甘蔗种植分为中南部、东北部两大产区
• 图20：中南部产区贡献了巴西甘蔗的绝大部分产量
• 图21：巴西甘蔗种植面积增长由燃料乙醇政策推动
• 图22：巴西燃料乙醇和糖产量波动明显，但上行趋势放缓
• 图23：巴西甘蔗产量和收割面积增速呈周期波动
• 图24：巴西糖产量增速呈明显周期波动
• 图25：拉尼娜天气通常导致干旱，影响甘蔗产量
• 图26：巴西在强拉尼娜天气下，甘蔗产量增速大幅下滑
• 图27：印度甘蔗最低支持价格持续上升
• 图28：印度甘蔗种植规模呈上升趋势但波动明显
• 图29：印度糖库存处于历史高位
• 图30：印度糖库存消费比高于全球平均水平
• 图31：印度甘蔗单产增速极不稳定
• 图32：印度糖供需缺口呈周期波动
• 图33：印度主要城市气温波动大
• 图34：印度主要城市降水波动大
• 图35：泰国甘蔗种植主要分布在中部平原和东北部
• 图36：泰国甘蔗收割面积近10年CAGR为1.73%
• 图37：泰国蔗农收入包括收购价款和政府补贴
• 图38：泰国多数糖用于出口
• 图39：泰国甘蔗单产波动剧烈
• 图40：泰国糖产量波动明显
• 图41：全球超八成燃料乙醇产量来自美国和巴西
• 图42：全球近八成燃料乙醇消费位于美国和巴西
• 图43：美国制醇作物以玉米为主
• 图44：巴西约六成甘蔗种植面积用于乙醇生产
• 图45：巴西汽车燃料分为C类汽油（含乙醇）和含水乙醇
• 图46：原油价格上涨导致转向乙醇需求，进而影响糖产量
• 图47：国际油价和糖价呈正相关
• 图48：巴西中南部产区制醇比波动在55%-65%之间
• 图49：巴西燃料乙醇和糖产量变化步调不一致
• 图50：汇率影响出口利润
• 图51：国际糖价和美元兑巴西雷亚尔呈负相关
• 图52：国际糖价分析框架
• 图53：国际糖价复盘
• 图54：中国木薯进口增加明显
• 图55：泰国木薯干到岸价格处于历史高位
• 图56：全球原油期货价格近期下调
• 图57：巴西无水乙醇折糖价低于精炼糖价
• 图58：全球糖库存消费比持续下行
• 图59：短期贸易流紧张推高外盘糖价
• 图60：甘蔗占国内糖料种植面积的80%
• 图61：国内超八成糖产量来自甘蔗
• 图62：国内糖料生产呈现“南蔗北甜”格局
• 图63：广西是国内第一大蔗产区，产量占比达68.6%
• 图64：国内甘蔗收割面积波动明显，近10年CAGR为-2.13%
• 图65：国内糖产量波动明显，近10年CAGR为-0.55%
• 图66：国内甘蔗种植亩均利润低位
• 图67：温度是影响甘蔗含糖量的重要因素
• 图68：国内糖消费保持低速增长
• 图69：国内人均糖消费低于全球平均水平
• 图70：国内糖进口依赖度攀升至41%
• 图71：国内糖进口主要来自巴西
• 图72：国内糖价分析框架
• 图73：当配额外进口成本低于国内成本时，糖价会上涨
• 图74：当配额外进口成本高于国内成本时，糖价会跟随国际糖价上涨
• 图75：国内糖价复盘
• 图76：2022年秋季国内降水同比减少
• 图77：国内南方产蔗区降水较少
• 图78：国内旱情较重
• 图79：国内旱情集中于西南地区
• 图80：巴西糖进口利润维持负值
• 图81：泰国糖进口利润维持负值
• 图82：配额外进口利润维持负值压制糖进口
• 图83：2023年初食糖销售回暖
• 图84：国内消费疫后复苏将推动糖需求修复
• 图85：美元对人民币中间价回归合理区间
• 图86：国内糖价与糖企毛利率高度相关
• 图87：糖价上涨带来的贝塔行情值得关注

行业背景

• 全球糖供需：全球糖产量和消费量均呈低速增长，供需缺口主导糖价走势。
• 主要产区：巴西、印度、泰国是全球糖生产与出口的核心区域。
• 国内糖市场：国内糖进口依赖度较高，进口成本是主导糖价的重要因素。
• 政策与气候影响：补贴政策、种植面积、气象条件是影响糖产量的重要变量。
• 乙醇与糖的关联：巴西乙醇需求与糖产量密切相关，油价波动影响乙醇需求，从而间接影响糖价。

投资建议

• 关注头部企业：中粮糖业和南宁糖业是重点推荐标的，具有较大的受益空间。
• 行业前景：随着全球糖供需格局变化及国内消费回暖，糖价有望保持上行趋势。