20141031-宏源证券-QE的前世今生和国际比较_21页_1mb

报告摘要

QE 的前世今生和国际比较总结

核心内容

本报告分析了美国、欧元区和日本三国在量化宽松（QE）政策上的实施背景、过程、效果及未来趋势，旨在探讨不同经济体在应对经济危机和推动复苏过程中采取的货币政策手段及其影响。

主要观点

美国QE退出：美联储在2014年10月29日正式宣布退出QE，标志着自2008年金融危机以来历时6年的四轮QE结束。尽管退出QE，但货币政策正常化仍“徐图缓进”，预计首次加息将在2015年6月之后。
QE效果与副作用：QE在缓解流动性枯竭、刺激资产价格和总需求方面成效显著，但也带来了金融扭曲、风险偏好过度提升和潜在通胀压力。
欧元区QE前景：欧元区短期内仍难以推出直接购买国债的QE，但可能通过类QE措施（如ABS和TLTRO）进行政策宽松。关键在于中期通胀预期的变化，若通胀预期持续低于2%，欧央行可能被迫采取更激进的措施。
日本QE局限：日本是量化宽松的先驱，但其效果有限，未能有效刺激实体经济复苏，主要原因是融资模式差异、流动性未有效转化为信贷扩张、以及企业盈利能力下降。

关键信息

美国QE回顾

实施背景：次贷危机导致常规货币政策失效，美联储被迫推出QE以维持金融稳定和推动经济复苏。
实施过程：
- QE1: 2008年11月，购买MBS和长期国债，2010年3月停止。
- QE2: 2010年11月，每月购买750亿美元长期国债，2011年6月结束。
- QE3: 2012年9月，开放式购买MBS，继续OT操作。
- QE4: 2012年12月，开放式购买MBS和长期国债，停止OT操作。
QE的作用机制：
- 降低无风险利率和期限溢价。
- 降低流动性溢价和风险溢价，刺激总需求。
QE的副作用：
- 导致金融扭曲，刺激过度风险偏好。
- 信贷刺激有限，货币多以超储形式回流至美联储。

欧元区QE前景

当前经济状况：
- 欧元区经济复苏乏力，面临通缩风险。
- 欧央行自2012年中开始缩表，至2014年6月已缩表约33%。
缩表原因：
- 商业银行提前偿还LTRO。
- 低利率政策加速了这一过程。
类QE措施：
- 包括购买ABS、Covered Bond和TLTRO，规模达4000亿欧元。
- 中期通胀预期是欧央行关注的核心指标。
直接购债QE：
- 政治和法律成本高，短期内推出可能性较低。
- 当前国债收益率已处于低位，进一步压低收益有限。

日本QE效果分析

QE背景：
- 1990年代“消失的十年”促使日本率先实施QE。
- 2001年正式启动QE，目标为稳定金融市场和刺激实体经济。
QE效果：
- 成功稳定金融市场，但未能有效刺激实体经济复苏。
QE局限原因：
- 融资模式以间接融资为主，流动性未能有效转化为信贷扩张。
- 商业银行进行海外套利交易，削弱了国内信贷扩张。
- 非金融企业盈利能力下降，信贷需求低迷。

结构清晰要点

投资要点

美联储QE如期退出，未来加息时点仍受关注。
欧元区直接购买国债的QE短期内难以推出。
日本QE未能达到预期效果，刺激实体经济有限。

欧元区与美国的比较

政策目标：欧央行以通胀锚定为核心，美联储以支持经济复苏为目标。
通胀预期：美国关注TIPS隐含通胀预期，欧元区关注5年/5年期通胀互换利率。
政策工具：美国采用前瞻指引和资产购买，欧元区则通过类QE措施进行宽松。

日本QE的局限性

融资模式差异：日本以间接融资为主，流动性难以转化为信贷扩张。
商业银行行为：资金流向海外套利，影响国内信贷。
企业盈利能力：非金融企业ROE下降，企业加杠杆意愿不足。

总结

QE作为一种非常规货币政策工具，在不同经济体中的实施效果存在显著差异。美国QE在刺激经济复苏方面效果明显，但副作用不容忽视；欧元区尚未准备好推出直接购债的QE，但可能通过类QE措施进行宽松，关键在于通胀预期变化；日本QE虽为先驱，但未能有效刺激实体经济，受制于融资模式和企业盈利状况。各国央行在实施QE时需权衡其收益与成本，并根据经济基本面和通胀预期灵活调整政策。

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