从政策看利率债系列之四：当前环境下看地方债光大证券-25页_1mb

当前环境下看地方债总结

核心内容

地方债自2015年落地以来迅速发展，已成为我国债券市场第一大品种。2015年新《预算法》实施后，地方政府债务管理进入新阶段，地方债的发行规模和余额均超过20%，且发行量占比约30%。2020年地方债预计发行6万亿，年底余额将达25万亿。专项债在2019年发行规模首次超过一般债，成为市场热点。

主要观点

• 地方债的发展经历了多个阶段，包括国债转贷、代发代还、自行发债试点等，最终形成了规范的债务管理框架。
• 专项债与城投债存在密切联系，但随着地方债的规范化，城投债逐渐被隔离，但仍存在隐性地方政府信用。
• 地方债发行期限持续拉长，2019年平均发行期限为10.3年，其中5-10年为常见期限，超长期债发行比例显著提升。
• 2020年地方债发行规模预计在6万亿左右，其中专项债新增额度为3万亿，重点在于创新使用。
• 当前疫情对经济的冲击是短期的，不会影响2020年财政政策的扩张基调。财政政策将通过专项债推动基建增长，预计中性场景下基建增速为6.8%。

关键信息

• 地方债发展：地方债自2015年起迅速发展，成为债券市场第一大品种，2020年预计发行6万亿，年底余额25万亿。
• 专项债特点：专项债发行规模超过一般债，且主要用于支持土地储备、棚改和基建。2019年专项债发行利率为3.43%，比一般债低10bp。
• 发行期限：5-10年为地方债最常见期限，2019年发行期限拉长，超长期债发行比重提升。
• 发行节奏：地方债首次发行时间提前，2019年一季度发行占比提升，四季度发行较小。
• 发行主体：全国性商业银行是地方债最主要的持有机构，占比约75.1%。
• 财政政策：2020年一般公共预算赤字率预计提升至3%，新增地方一般债1.15万亿，专项债新增额度3万亿，预计拉动基建增速至6.8%。
• 疫情对地方债影响：疫情对经济的影响是短期的，不会改变财政政策的扩张趋势，地方债仍会按计划发行，以支持基建和经济复苏。

风险提示

• 疫情控制不达预期，可能影响基本面恢复速度。
• 地方债发行过快，可能导致发行空窗期。

数据支持

• 2019年地方债平均发行利率3.47%，一般债3.53%，专项债3.43%。
• 2019年地方债平均发行期限10.3年，一般债12.1年，专项债9.0年。
• 2020年预计一般公共预算赤字率3%，新增地方一般债1.15万亿，新增专项债3万亿，全年发行6万亿，年底余额25万亿。

结构特点

• 专项债发行规模：2019年专项债发行规模超过一般债8000亿元，预计2020年底专项债余额可能超过一般债。
• 发行节奏：首次发行时间提前，2019年一季度发行占比提升，四季度发行较小。
• 发行期限：5年以下发行比例下降，超长期债比例上升。
• 发行利率：专项债利率低于一般债，且与国债和国开债形成利率走廊。
• 发行额度与经济实力：各地发行额度与经济实力相对匹配，发行利率和期限没有明显分化。

市场影响

• 城投债与地方债形成理论隔离，但实际仍存在隐性地方政府信用。
• 地方债发行利率受国债和国开债影响，2019年发行利率下降明显。
• 商业银行是地方债的主要持有者，市场流动性较为充裕。

未来展望

• 2020年财政政策仍保持扩张型导向，专项债是推动基建增长的主要工具。
• 疫情对经济的影响是短期的，预计二季度后基本面将恢复正常。
• 地方债发行将以新增为主，第二轮置换可能性较低。

相关政策

• 2015年新《预算法》实施，地方债制度逐步完善。
• 2016年国务院发布《地方政府性债务风险应急处置预案》，将债务分为三类。
• 2017-2018年财政部出台多项政策，规范地方政府债务管理。
• 2019年国务院常务会议确定加快专项债发行使用，带动有效投资。

总结

地方债已成为我国债券市场的重要组成部分，2020年预计发行6万亿，年底余额达25万亿。专项债在2019年首次超过一般债，成为市场热点。疫情对经济的影响是短期的，不会改变财政政策的扩张趋势。地方债发行以新增为主，发行期限拉长，利率下降，且全国性商业银行为主要持有机构。2020年专项债预计拉动基建增速至6.8%，成为稳增长的重要工具。