东北总量：人民币、出口和中美利差再探析-20211221-东北证券-29页_1mb

报告摘要

人民币、出口与中美利差分析总结

核心内容

本报告主要探讨人民币汇率变化、出口增长及中美利差之间的关系。分析指出，人民币汇率在一定条件下对出口具有“自动稳定器”作用，即本币贬值有助于出口增长，而本币升值则抑制出口。同时，人民币汇率的变动受到多种因素影响，包括国际收支、货币总量、金融套利和经济景气程度等。中美利差在影响人民币汇率中起着关键作用，且其变动趋势与经济基本面密切相关。

主要观点

人民币汇率与出口的关系：
- 人民币贬值通常会促进出口增长，而升值则抑制出口。
- 人民币与出口增速之间的负相关性显著，但解释力度有限，仅能解释出口变动的约40%。
- 不同HS分类商品对汇率的敏感度存在差异，机械工业产品和轻工业制品对汇率变化更为敏感。
- 人民币升值与出口高增长同时出现的现象在疫情后尤为明显，主要由于中美疫情节奏不同和国际资本流动的双重影响。
人民币汇率的影响因素：
- 国际收支：出口增加会带来外汇流入，从而支撑人民币升值。
- 货币总量：M2同比增速与人民币汇率呈正相关，货币超发可能带来贬值压力。
- 金融套利：中美利差是影响人民币汇率的最重要因素，利差越大，人民币升值预期越强。
- 经济景气程度：PMI指数与人民币汇率呈负相关，经济景气度下行可能带来人民币贬值压力。
疫情后的特殊现象：
- 疫情导致中美生产与需求错配，中国出口快速恢复，人民币升值与出口高增长并存。
- 疫情后，人民币升值主要由国际资本流入和中美利差扩大驱动，而非传统出口与汇率的负相关机制。
中美利差的演变：
- 中美利差的变化主要由两国货币政策周期和经济基本面差异驱动。
- 疫情后，中债收益率先升后降，而美债收益率先降再平后升，导致利差扩大。
- 中美利差预计会震荡走扩，收敛概率较低，但可能回归至疫情前的1%左右水平。
未来展望：
- 随着美联储Taper提速和加息预期增强，美元指数将保持强势，人民币面临一定的贬值压力。
- 中国货币政策以“稳中有宽”为主，中债将有所震荡，而美债可能因货币政策收紧出现长端上行。
- 人民币贬值压力主要来源于中美货币政策周期错配、出口高基数、经济基本面疲软及资本流动管理。