联讯宏观专题研究：从负债荒到资产负债两荒-20171129-联讯证券-24页-1mb

2018年宏观经济与债券市场展望总结

核心内容

本报告由联讯证券首席宏观研究员李奇霖于2017年11月29日发布，分析了2018年宏观经济走势及债券市场的发展前景，重点围绕“负债荒”与“资产荒”的市场格局展开。报告指出，2018年中国经济将维持温和增长，债券市场将面临结构性调整。

主要观点

一、2018年宏观经济展望

1. GDP增速：预计全年GDP增长为 6.6%，较年初预期有所改善。
2. 消费：社会消费品零售总额增速预计为 10.2%，消费升级与地产相关消费仍为支撑因素，但地产销售增速放缓将对相关消费形成拖累。
3. 固定资产投资：预计增速为 7%，其中基建投资仍是主要支撑，但增速预计放缓至 12%。
4. 出口：预计增速为 6%，受全球贸易复苏与国内成本上升等因素影响，出口增长空间有限。
5. 制造业投资：预计增速为 5.5%，受益于去产能与环保限产，但终端需求不强限制了整体增长。

二、通货膨胀展望

1. PPI：预计全年同比为 4.0%，主要由生产资料价格上涨驱动，且向生活资料传导有限。
2. CPI：预计全年同比为 2.2%，受食品项低基数及猪周期影响，CPI将呈现前高后低的走势。
3. 通胀传导：PPI向CPI的传导可能在2018年有所加强，但整体仍受终端需求疲软制约。

三、债券市场：交易盘与配置盘的变与不变

1. 交易盘：

   • 广义基金（包括理财、公募基金等）仍是债券市场的主要参与者，但其扩张速度将明显放缓。
   • 由于资管行业向净值化转型，高成本刚兑型资管产品将逐渐被净值型产品替代，交易盘的赌性行为将受到抑制。
   • 2018年可能只是资管行业净值化转型的开端。

2. 配置盘：

   • 银行表内资金因“负债荒”而处于弱势，配置盘的影响力减弱。
   • 2018年可能进入“资产负债两荒”的阶段，配置盘将面临更大的挑战。
   • 银行需加强流动性管理，提升资产定价能力，以应对未来可能的资产荒。

关键信息

• 广义基金：2018年广义基金的扩张速度放缓，净值型产品将逐渐替代传统高成本刚兑产品。
• 资管新规：监管趋严，资管行业向净值化转型，交易盘资金性质转化缓慢。
• 流动性问题：广义基金和银行配置盘均面临流动性压力，交易盘主导市场，配置盘弱势缺位。
• 出口天花板：中国出口增速已触碰到天花板，未来增长空间有限。
• 地方债供给：2018年地方债供给集中在前两个季度，可能对债券市场形成短期压力。
• 货币政策：2018年货币政策将保持中性偏紧，难以出现大幅宽松。
• 风险提示：监管超预期可能对市场产生重大影响，需重点关注。

图表目录

• 图表1：7-10Y国债收益率之差超过近五年的均值水平，配置盘十分弱势
• 图表2：全球贸易复苏带动下的出口改善，是支撑经济的最大动力
• 图表3：限额以上消费中，增速较快的与消费升级、地产销售滞后有关
• 图表4：实际利率的逆序领先于制造业投资增速6个月左右
• 图表5：中国出口可能已触碰到天花板
• 图表6：预计2018年CPI同比中枢2.2%，前高后低
• 图表7：各大资管产品的规模变化（万亿）
• 图表8：货币基金在今年流动性偏紧格局下，规模快速扩张
• 图表9：资管产品收益率与存款利率利差拉大，带来零售端资金，但存款流失
• 图表10：同业存单净融资在逐渐减少，但仍有放量，发行利率中枢仍是高位
• 图表11：券商资管与同业理财规模在缩减，同业端难有新增资金
• 图表12：今年银行表内贷款高增，但存款低增，两者出现裂口
• 图表13：上市银行的同业资产项目今年有较大幅度的减少
• 图表14：央行利用OMO+MLF投放的流动性维持稳定，但加权利率在不断攀升
• 图表15：金融机构投向基建行业的贷款增速开始大幅反弹
• 图表16：地方债供给集中在2018年前两个季度

分析师简介

• 李奇霖：联讯证券董事总经理，首席宏观研究员，执业编号为S0300517030002。

投资建议

• 股票投资评级：基于相对沪深300指数涨跌幅，分为买入、增持、持有、减持四个等级。
• 行业投资评级：分为增持、中性、减持三个等级，依据行业整体回报与基准指数的比较。

风险提示

• 监管超预期：资管新规及金融去杠杆政策可能对市场产生较大影响。
• 流动性风险：交易盘与配置盘均面临流动性压力，市场可能进入“资产负债两荒”阶段。

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