20200824-华泰证券-松井股份-688157.SH-聚焦高附加值领域的工业涂料新贵_26页_2mb

松井股份（688157）研究报告总结

核心内容概览

松井股份是国内新型功能涂层材料的领军企业，专注于3C涂料和汽车涂料领域。公司以高端消费电子和乘用汽车为目标市场，提供涂料、特种油墨等系统化解决方案。公司具备快速研发响应能力，与华为、苹果、小米等优质客户深度绑定，同时在汽车涂料领域取得突破，正式进入法雷奥供应体系。公司高管团队具备丰富的行业经验，研发费用率长期维持在10%左右，研发人员和测试设备数量预计翻倍，推动公司成长。首次覆盖给予“增持”评级，目标价129.25元。

主要观点

1. 3C涂料市场稳步扩容，公司市占率有望持续提升

• 3C涂料市场规模预计在2020-2023年CAGR达10.1%，其中涂料CAGR为7.9%，特种油墨CAGR为18.0%。
• 公司在智能手机、智能家电、可穿戴设备等领域有较强的技术储备，包括3D感光油墨、水性涂料、仿陶瓷PVD涂料等。
• 公司参与多款即将上市机型和新系列穿戴设备配套项目，未来有望进一步提升在华为、小米、苹果等客户中的市场份额。
• 华为芯片断供短期内影响手机出货量，但将推动供应链国产化，利好公司份额提升。

2. 汽车涂料市场空间大，进入壁垒高

• 2019年汽车零部件涂料市场规模为333-420亿元，公司已进入法雷奥车灯供应体系。
• 车灯在汽车安全性能中起关键作用，所需涂料技术含量高，公司产品性能优异，有望拓展至其他零部件。
• 全球汽车涂料市场由外资企业主导，公司技术储备丰富，未来有望打破外资垄断。

3. 公司具备优秀管理层和研发能力

• 高管团队多有外资涂料企业背景，技术储备和研发能力突出。
• 公司坚持高研发投入，2018-2019年新开发产品平均毛利率超过60%，高于行业平均水平。
• 公司人均薪酬和人均创造毛利均领先行业，有利于人才吸引和团队稳定性。

4. 募投项目赋能成长

• 公司计划使用4.2亿元IPO募集资金建设多个项目，包括高性能水性涂料、汽车部件用新型功能涂料、特种油墨及环保型胶黏剂等。
• 新增产能预计形成“涂料+特种油墨+胶粘剂”一体化产品体系，提升公司整体竞争力。
• 募投项目完成后，涂料产能将翻倍，进一步支撑公司增长。

关键信息

公司基本资料

• 总股本：79.60百万股
• 流通A股：18.10百万股
• 52周内股价区间：84.80-118.00元
• 总市值：8912百万元
• 总资产：1173百万元
• 每股净资产：13.19元

投资评级与目标价

• 投资评级：增持（首次评级）
• 当前价格：111.96元
• 目标价格：129.25元
• 2021年PE估值：55倍

营收与盈利预测（2020-2022年）

重要图表及数据

• 图表1：公司产品主要定位消费电子涂料与汽车零部件涂料
• 图表2：公司主要产品及产销情况
• 图表3：公司产品销量快速增长
• 图表4：公司期间费用率整体下降
• 图表5：公司股权结构
• 图表6：松井股份主要子公司经营情况
• 图表7：全球智能手机出货量走势
• 图表8：全球手机季度出货量走势
• 图表9：我国5G手机出货量增长较快
• 图表10：我国智能家电市场规模
• 图表11：2018年我国智能家电行业渗透率仅5%
• 图表12：可穿戴设备增速
• 图表13：VR/AR头显出货量预测
• 图表14：2019年与2023年全球3C领域新型功能涂料市场容量对比
• 图表15：iPhone 12将采用玻璃背板
• 图表16：玻璃背板占手机后盖比例快速提升
• 图表17：2018年以来公司新推出产品的终端应用情况
• 图表18：公司主要新增产品从立项至量产的大致周期情况
• 图表19：2017-2019年公司对小米、华为、苹果等销售收入快速上升
• 图表20：公司参与小米及华为2019Q4-2020年的新机型项目情况
• 图表21：2017-2019年全球3C涂料市场市占率变化
• 图表22：2017-2019年中国3C涂料市场市占率变化
• 图表23：全球汽车涂料市场规模预测
• 图表24：2018年全球汽车涂料细分市场占比
• 图表25：各汽车零部件涂料使用量
• 图表26：2010年至今全球汽车销量整体有所增长
• 图表27：我国汽车销售仍有韧性
• 图表28：汽车开发周期较长
• 图表29：2018年全球汽车涂料竞争格局
• 图表30：2017年全球车灯格局
• 图表31：公司防雾车灯涂料性能优异
• 图表32：公司现有汽车涂料产品
• 图表33：公司汽车涂料研发项目
• 图表34：公司核心技术人员履历
• 图表35：公司研发投入以及研发费用率情况
• 图表36：公司专利申请以及公布数量情况
• 图表37：公司未来研发人员预期将翻倍
• 图表38：公司2018-2019年的新产品保持高毛利率水平
• 图表39：涂料行业公司人均工资对比
• 图表40：涂料行业公司人均创造毛利对比
• 图表41：公司IPO募投项目情况
• 图表42：公司IPO募投项目新增产能情况
• 图表43：2017-2022E盈利预测拆分及关键假设

风险提示

• 下游需求低于预期
• 核心技术失密风险

总结

松井股份凭借在3C涂料和汽车涂料领域的技术优势和市场拓展能力，展现出强劲的成长潜力。公司通过与华为、苹果、小米等优质客户深度绑定，持续提升市场份额。同时，公司通过多年研发积累，成功进入法雷奥车灯供应体系，为未来拓展其他汽车零部件市场奠定基础。高管团队专业且具有外资背景，研发费用率和产品毛利率均高于行业平均水平，具备较强的研发能力和盈利能力。募投项目将显著提升公司产能和产品体系完整性，助力公司进一步增长。公司首次覆盖给予“增持”评级，目标价为129.25元。