20161220-安信证券-花园生物-300401.SZ-布局VD3上下游一体化产业链_欲打造VD3国际寡头_16页_850kb

花园生物（300401.SZ）深度分析总结

公司概况

花园生物是一家专注于维生素D3上下游系列产品研发、生产和销售的公司，具备独特的维生素D3产业链一体化优势，是全球最大的维生素D3生产企业之一，产能达3000吨，约占全球行业总产能的50%。公司同时是国内唯一一家能够生产维生素D3关键中间体NF级胆固醇的企业，年产能200吨，市占率约为50%，并在多个领域拥有技术优势和成本优势。

核心优势

• 技术优势：公司拥有维生素D3、NF级胆固醇、25-羟基维生素D3的创新性生产工艺，多项技术打破国际垄断，革新传统生产工艺。
• 成本与定价能力：在维生素D3及NF级胆固醇生产上，公司具备较强的成本优势和定价能力。
• 产业链布局：公司围绕“打造完整的维生素D3上下游产业链”进行战略布局，从胆固醇到VD3再到下游产品，形成完整的产业链条。

下游项目进展

2.3.1 饲料级25-羟基维生素D3项目投产

• 公司研发的饲料级25-羟基维生素D3项目已通过客户认证，于2016年三季度恢复生产，预计四季度实现盈利。
• 公司与全球唯一的活性VD3生产商DSM签订了长达10年的采购协议，增强了其在国际市场上的竞争力和销售能力。
• 25-羟基维生素D3的生物学效价是普通VD3的20-40倍，且无需肝脏代谢，具有更高的应用价值和市场潜力。

2.3.2 全活性维生素D3研发进展

• 公司正在研发全活性维生素D3生产工艺，该产品为市场最高端产品，附加值高。
• 全活性维生素D3具有促进钙、磷吸收和沉积的功能，可用于治疗多种与钙磷代谢相关的疾病。
• 公司具备从25-羟基胆固醇出发开发全活性维生素D3的潜力，有望实现新的突破。

2.4 环保杀鼠剂项目

• 公司已获得维生素D3灭鼠剂产品生产及销售所需的所有前置许可，是国内唯一一家可生产该产品的公司。
• 环保杀鼠剂具备专利保护，市场需求巨大，国内潜在需求约7万吨，未来有15倍增长空间。
• 相较于传统化学灭鼠剂，维生素D3灭鼠剂具有更高的安全性和环保性，使用效果更佳。

投资建议

• 行业龙头地位：公司是全球唯一一家同时具备从胆固醇-VD3-下游产品全产业链的企业，具有较强的话语权和业绩弹性。
• 盈利增长保障：公司已获得DSM的10年采购协议，25-羟基维生素D3项目投产后将显著提升公司盈利能力。
• 定增项目：公司拟通过定增募集不超过4.6亿元，用于核心预混料及维生素D3环保灭鼠剂项目，项目具备专利保护，未来盈利空间广阔。
• 财务预测：预计公司2016-2018年每股收益（EPS）分别为0.25元、1.12元和1.45元，给予买入-A的投资评级，6个月目标价45元。

财务数据与估值

营收与利润增长

• 2016年公司营收预计为302.4亿元，同比增长100.0%。
• 2016年公司净利润预计为45.0亿元，同比增长272.5%。
• 预计2017年和2018年净利润分别为203.2亿元和262.5亿元，净利润率分别为17.7%和17.6%。

估值指标

• 6个月目标价为45元，当前股价为34.95元。
• 2016年市盈率（PE）为141.7倍，2017年为31.4倍，2018年为24.3倍。
• 市净率（PB）为8.5倍，2017年为7.0倍，2018年为5.7倍。
• EV/EBITDA为126.8倍，2017年为36.7倍，2018年为24.3倍。

风险提示

• 维生素D3价格下降可能影响公司盈利能力。
• 募投项目可能未达预期，影响公司未来发展。

政策与市场前景

• 国家出台多项政策支持维生素饲料添加剂的发展，如《促进生物产业加快发展的若干政策》《产业结构调整指导目录(2011年本)》等。
• 2015年全球饲料总产量为9.96亿吨，我国饲料产量占全球约18%，市场潜力巨大。
• 食品及医药级维生素D3需求增长迅速，预计2016年理论需求量分别为290吨和1,460吨。

未来展望

• 公司通过完善产业链布局，有望在维生素D3市场中占据更大份额。
• 未来在饲料、食品、医药和环保杀鼠剂等多个领域均有较大的增长空间。
• 公司具备较强的技术研发和生产能力，有望在高端市场占据优势。