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从美到智，一加一大于二

核心内容

• 美的集团作为中国领先的家电企业，通过内生增长和外延扩张，持续提升其市场地位。
• KUKA作为全球工业机器人领域的领先企业，被美的集团收购后，双方将实现协同效应，共同推动“智能家居+智能制造”战略。
• 预计到2020年，中国家电市场将达到近2万亿元，其中空调、厨电、小家电、智能家电等品类将有显著增长空间。
• KUKA预计在2017~2019年实现收入增速25%、13%、10%，净利润增速37%、20%、20%。

主要观点

• 美的集团通过“T+3”战略显著提升运营效率，实现低库存高周转。
• 美的集团通过收购KUKA、东芝家电、高创、Clivet等企业，拓展其全球布局，强化在机器人及自动化领域的竞争力。
• KUKA的机器人业务在四大家族中增速最快，具备良好的增长潜力。
• 美的集团在2017年一季度实现收入增长56%，净利润增长11%，并表KUKA后，其收入和利润结构进一步优化。
• 随着“制造业回归”战略的推进，美国工业机器人市场将有显著增长，预计2017~2020年销量复合增速有望达20%以上。

关键信息

美的集团发展概况

• 美的集团自1968年成立以来，已发展为年收入近2000亿元的大型家电企业。
• 2016年美的集团收入1598亿元，净利润147亿元，净利率9.2%，综合毛利率27.3%。
• 美的集团通过收购东芝家电、KUKA等，实现多元化发展，增强全球竞争力。

KUKA财务表现

• 2017年一季度，KUKA实现收入9.7亿欧元（+26%），净利润2660万欧元（+27%），新增订单9.7亿欧元（+30%）。
• 2016年KUKA新增订单34亿欧元（+20.6%），收入29亿欧元（-0.6%），预计2017年将迎来收入高峰。
• 预计2017~2019年KUKA收入复合增速达25%、13%、10%，净利润复合增速达37%、20%、20%。

市场增长预测

• 中国家电市场预计在2020年达到19594亿元，其中空调、洗衣机、冰箱等品类具备增长潜力。
• 美国制造业回归将推动其工业机器人销量增长，预计2017~2020年销量复合增速达20%以上。
• KUKA预计2020年全球收入将达约53亿美元，净利率有望提升至3.7%。

投资建议

• 美的集团首次被给予“买入”评级，目标价为38.8元。
• 若对家电和机器人业务分别给予14倍和60倍估值，目标价为38.8元。
• 美的集团2017~2019年收入复合增速预计为28%、10%、8%，净利润复合增速为14%、12%、11%。

风险提示

• 家电需求波动风险
• 溢价摊销预期风险

战略协同与市场潜力

• 美的集团与KUKA合作将推动智能制造生态系统的发展，尤其是在工业4.0和智能家居领域。
• 美的集团的线上与海外市场份额持续扩大，推动其全球化战略。
• KUKA在汽车、3C、物流自动化等领域有显著优势，预计2017年将实现系统集成、机器人和瑞仕格物流业务的高增长。

市场与行业背景

• 中国工业机器人密度远低于发达国家，未来增长空间巨大。
• 美国制造业回归政策将推动机器人需求增长，预计2017~2020年工业机器人销量复合增速有望达20%。
• 全球工业机器人市场预计在2017~2020年保持稳定增长，库卡有望受益于行业整体增长。

技术与业务协同

• KUKA专注于机器人本体和系统集成，美的集团提供智能制造和自动化解决方案，双方协同效应显著。
• 瑞仕格物流自动化业务在2017年将迎来订单爆发，提升美的集团在物流领域的竞争力。
• 美的集团通过资本运作和激励制度，增强内部管理效率和员工积极性，推动业务增长。

总结

• 美的集团通过收购KUKA等企业，加速其国际化和智能化进程。
• KUKA作为工业机器人龙头，将助力美的集团在智能制造领域实现突破。
• 预计2017~2019年美的集团收入和净利润将稳步增长，毛利率和净利率也将稳中略升。
• 美的集团与KUKA的协同效应将推动其在全球家电和智能制造领域的领先地位。