20150201-中国银河-象屿股份-600057.SH-规模化粮食流通的先行者_29页_1mb

象屿股份深度报告总结

核心内容

象屿股份是一家以大宗商品采购供应、综合物流服务及物流平台开发运营为主营业务的公司，2014年首次涉足农产业务，成立黑龙江象屿农业物产有限公司，通过收购鹏屿物流，实现对粮食供应链的全面布局。

公司业务覆盖种植、收购、物流仓储及贸易环节，主要以玉米为核心产品。公司通过规模效应与管理优势，降低运营成本，提升盈利水平。依托国企背景与资金实力，公司具备较强的竞争力，能够在粮食流通领域快速扩张，并向上下游延伸业务。

主要观点

• 业务增长：公司原有供应链业务保持稳定，农产业务快速增长，预计2014-2016年粮食收购权益库容面积分别达到430/550/675万吨，种植面积160/200/250万亩，贸易量100/150/200万吨。
• 盈利预测：预计2014-2016年公司归属母公司净利润分别为2.44/4.27/5.92亿元，EPS分别为0.24/0.41/0.57元。
• 投资建议：首次覆盖象屿股份，予以“推荐”评级，主要基于其规模化粮食流通的先发优势、产业链纵向延伸的竞争力以及政策支持带来的业绩增长预期。
• 竞争优势：公司拥有仓储、物流及管理方面的优势，依托当地收粮大户影响力，与政府有良好的战略合作关系，具备业务壁垒。

关键信息

业务模式

• 传统业务：以大宗商品采购供应为主，贡献超过99%的营业收入和80%的毛利。
• 农产业务：通过合作种植、粮食收购、仓储物流及贸易等环节，实现全产业链布局。其中，合作种植服务提升单产30%-50%及农民单位利润。
• 盈利模式：公司通过烘干、代储、出入库、运输等环节盈利，同时通过深加工和分销补贴实现盈利。

仓储与物流

• 公司拥有206万吨固定仓储能力，预计三年内实现自有+合作库容1000万吨。
• 仓储物流网络布局为“一个物流中心，六个收购中心”，形成三级仓储体系。
• 通过铁路和水路实现玉米外运，与大连港、北良港、营口港等港口建立合作关系。

政策背景

• 国家实施玉米临储制度，为公司提供稳定的收储环境，每吨补贴50元，同时提供烘干、出入库、仓储等补贴。
• 临储政策的取消将对公司的业务模式产生影响，但公司仍有望通过提升流通效率和产业链整合维持增长。

业绩表现

• 2014年上半年，公司农产业务实现收入17.44亿元，净利润1.2亿元。
• 传统业务收入增长51%至218.8亿元，但毛利率下降，部分盈利来自非经常性项目。
• 2014-2016年，公司预计净利润增长显著，PE逐步下降，估值提升。

风险因素

• 政策风险：临储政策取消将带来业务模式的转变，增加价格波动及风险控制压力。
• 市场竞争风险：公司面临其他国有企业的竞争，以及上下游企业的潜在竞争。
• 流动性风险：农产业务需要大量资金支持，公司需维持足够的流动资金。
• 原供应链业务风险：传统供应链业务涉及高风险领域，如钢贸，存在资产负债表风险。

估值与投资建议

• 估值指标：公司2014-2016年PE分别为43.3x / 25.3x / 18.2x，EV/EBITDA分别为39.12x / 27.65x / 20.44x。
• 投资评级：推荐，基于公司作为规模化粮食流通的先行者，具备快速扩张和产业链延伸能力，以及政策支持带来的业绩增长。

业务拓展与战略规划

• 农产业务战略：提出“两横、两纵、三支点”战略，布局国内外粮食业务，实现纵向延伸。
• 合作种植：通过与种植大户及合作社合作，提供资金、种子、农机等服务，提升种植效率。
• 贸易业务：通过北粮南运补贴及贸易差价盈利，逐步完善下游产业链布局。

总结

象屿股份作为规模化粮食流通的先行者，依托国企背景和资金优势，具备良好的业务拓展能力与盈利潜力。公司通过控制粮食流通环节，实现上下游业务整合，有望在政策支持下实现业绩的快速增长。尽管面临一定的政策和市场竞争风险，但其在物流、仓储、管理方面的优势为其提供了较强的竞争力。公司未来有望进一步拓展种植和深加工业务，完善产业链布局，实现更高的盈利水平。