证券行业中期策略报告：强监管格局下，龙头强者更强-20180726-国开证券-20页-1mb

强监管格局下龙头强者更强 ——证券Ⅱ(073401)行业中期策略报告总结

核心内容概述

本报告分析了2018年证券行业的整体表现及发展趋势，指出在强监管背景下，证券行业收入结构持续变迁，行业竞争格局逐渐向集中化发展。监管政策引导下，大型券商在创新业务、金融科技、国际化布局等方面具有明显优势，有望进一步巩固行业地位。

主要观点与关键信息

1. 行业整体表现

• 2018年1-5月行业收入与利润下滑：证券行业营业收入1053亿元，净利润350亿元，同比分别减少2.9%和13.4%。
• 业务结构变化显著：自营业务占比降至27%，经纪业务回升至30%，资管业务首次突破10%，两融业务占比降至7.5%。
• 轻资产业务与重资产业务分化明显：轻资产业务受市场和政策影响大，重资产业务则依赖资本规模和杠杆水平。

2. 各业务板块回顾

（1）经纪业务

• 佣金率回升至万分之3.88，但经纪业务收入仍下滑，主要由于席位租赁费用下降14%。
• 佣金已接近成本线，未来降佣空间有限。
• 券商需通过财富管理和研究服务提升竞争力。

（2）投行业务

• 受支持新经济政策影响，传统投行业务收入显著下滑。
• IPO审核通过率下降，传统企业融资需求减少，新经济企业成为融资主力。
• CDR试点推进缓慢，对板块估值影响有限。
• 龙头券商在CDR、场外期权等创新业务中占据优势。

（3）两融业务

• 两融余额降至万亿以下，市场预期下行导致规模收缩。
• 融资利率上升，进一步压缩利润空间。
• 质押新规实施后，风险传导压力较小，券商资产风险可控。

（4）资管业务

• 资管业务受托资金规模下降10%，但收入仅微降1.2%，收入质量提升。
• 券商在股权领域优势明显，ABS成为非标转标的重要方向。
• 未来资管业务将向主动管理转型，券商需提升资产获取和产品设计能力。

（5）自营业务

• 债券投资仍是主要收入来源，占比达62.2%。
• 行业正处于IFRS9过渡期，自营业务波动性增加。
• 东方证券因提前确认收益，一季度净利润大幅下滑。

行业发展展望

1. 业务条线展望

• 投行业务：预计未来全能型投行数量减少，精品化投行将崛起。
• 资管业务：ABS将成为重要拓展方向，券商需加强主动管理能力。
• 经纪、两融和自营业务：与市场行情密切相关，行业有望随着市场回暖逐步恢复。

2. 2018年行业营业收入预测

• 总营业收入：预计为3025亿元，同比下降2.83%。
• 各业务条线预测：
  • 经纪业务：768亿元，同比下降6.45%
  • 首发承销：68亿元，同比下降56.41%
  • 增发配股承销：46亿元，同比下降49.45%
  • 债券承销：149亿元，同比下降8.69%
  • 资产管理：285亿元，同比下降8.00%
  • 融资融券利息：715亿元，同比增长0.70%
  • 股票质押回购：370亿元，同比持平
  • 自营投资：861亿元，同比持平
  • 其他业务收入：320亿元，同比增长39.13%

投资建议

1. 板块估值分析

• 证券板块年初至今累计下跌20%，PB估值为1.3倍，处于历史低位。
• 部分券商PB跌破净资产，但具备严格风控、资产清晰、无隐形负债等优势，估值破净或为市场过度反应。
• 龙头券商估值具有安全边际，具备估值修复潜力。

2. 龙头券商关注

• 中信证券：业务市场领先，业绩持续跑赢行业，估值具有安全边际。
• 华泰证券：金融科技布局领先，有望借助技术实力推动财富管理转型。
• 海通证券：国际化布局领先，拟定增补充资本，当前估值极低。

风险提示

• 系统性风险：国内外证券市场波动可能对行业造成影响。
• 政策风险：监管政策可能调整，影响行业发展方向。
• 创新转型不及预期：行业创新业务推进可能受阻。
• 业绩增长不及预期：市场行情和政策因素可能影响券商盈利能力。

金融科技与监管导向

• 监管层鼓励科技投入，推动证券行业全面升级。
• 人工智能在智能投顾方面应用广泛，但智能资管仍处于起步阶段。
• 金融科技将提升行业效率，但需关注长期效果。

行业集中度提升

• 差异化发展引导行业资源向大型综合券商集中，提升行业集中度。
• 龙头券商在资本实力、监管评价、业务创新等方面优势明显。
• 提升行业集中度有利于防范系统性风险，增强国际竞争力。

总结

在强监管背景下，证券行业正经历结构性调整与业务转型。龙头券商凭借综合实力、科技投入和国际化布局，有望在行业洗牌中进一步巩固地位。未来，行业集中度将提升，监管导向下创新业务和主动管理将成为券商发展的关键。券商板块估值处于低位，但具备安全边际，随着市场回暖和监管政策落地，估值有望逐步修复。