20141111-申万宏源-证券_券商股弹性空间加大__大券商有望发力_18页_904kb

证券行业研究报告总结

核心内容

本报告由申银万国证券研究所发布，分析师何宗炎与王丛云共同撰写，认为当前券商股具备较大的上涨空间，尤其大券商如中信、海通、广发等，估值仍处于低位，未来有望发力。报告从市场结构、行业ROE、监管放松、估值水平等方面展开分析，指出券商股的后周期特性在当前市场环境下将更具弹性。

主要观点

1. 券商股弹性空间加大

• 当前市场结构下，券商股的上涨空间更大。
• 券商股已追平2013年初高点，但市场整体仍有资金腾挪空间。
• 创业板、中小板和主板在过去半年涨幅显著，为券商股提供更好的市场环境。
• 相比2013年，传统周期股如钢铁、有色、煤炭、交运等此次涨幅明显，券商股具备行业比较优势。

2. 行业ROE提升，比较优势增强

• 过去三年，证券行业ROE逐年提升，预计2014年达9.5%，2015年达12%。
• 行业ROE的提升增强了券商的估值吸引力。
• 证券行业收入与股票总市值的比重（约0.6%-0.9%）与美国1975年前相当，显示行业仍有较大增长潜力。

3. 监管放松，杠杆上限提升

• 2014年8月监管政策调整，允许证券公司发行收益凭证，拓宽负债融资渠道。
• 行业杠杆上限由3.5-4倍提升至5.5-6倍，未来可能达到8-10倍。
• 杠杆提升将显著提高行业ROE上限，从10-11%提升至15-20%，从而增强券商股的弹性。

4. 大券商估值仍具吸引力

• 当前大券商估值低于2013年初水平，如中信、海通估值仅为1.65倍，与2013年高点仍有28%的差距。
• 推荐继续关注光大、华泰、国金等券商，大券商如中信、海通、广发有望进一步发力。

关键信息

估值与盈利预测

• 行业估值：当前证券行业整体估值为1.73倍，与2013年高点相比仍有28%的差距。
• 券商估值：大券商PB估值普遍偏低，具有显著上涨空间。

催化剂

• 沪港通业务和配套措施持续推进；
• 2015年行业监管放松；
• 股指期权、ETF期权的推出。

风险提示

• 市场下跌导致日均交易额快速下滑；
• 互联网券商冲击，佣金率快速下滑；
• 证券行业牌照过早过快放开。

行业比较与历史数据

• 证券行业收入/股票市值比重与美国1975年前相当，显示行业仍有提升空间。
• 2012年券商股弹性显著下降，说明行业增长动力不足。
• 自2012年1月6日以来，券商股波动范围较小，显示其估值缺乏弹性。

有别于大众的认识

• 市场普遍认为券商股已涨太多，可能回调；
• 我们认为券商股仍有上涨空间，尤其在当前市场结构和监管放松背景下，具备更大的弹性。

推荐与评级

• 投资评级：维持行业“看好”评级，继续推荐券商股；
• 个股推荐：光大、华泰、国金为买入或增持推荐，中信、海通、广发为大券商，具有较大上涨潜力。

结论

证券行业在创新业务推进、监管放松、杠杆提升和市场结构变化等多重因素推动下，具备较大的上涨弹性。当前大券商估值较低，具备显著的提升空间，未来有望成为市场中表现突出的板块。