20200920-安信证券-铜行业深度分析_全球通胀交易窗口有望开启_铜板块重估在即_32页_3mb

全球通胀交易窗口开启，铜板块重估在即

核心内容

随着全球经济逐步从疫情中恢复，我们正站在从货币宽松交易向通胀交易过渡的窗口期。铜作为通胀交易的重要载体，有望成为基本金属中最亮眼的品种。当前铜价已从年初低点反弹，反映出市场对通胀预期的提升及政策环境的变化。

主要观点

• 铜价走势：自2020年3月23日以来，铜价反弹约49%，LME铜价收于6850美元/吨，创近27个月新高。铜价的反弹主要由美联储无限QE带来的流动性宽松推动。
• 通胀预期提升：美联储的“平均通胀目标制”、新冠疫苗逐步落地以及欧美财政刺激计划的推进，将推动通胀预期上行。
• 供需格局变化：全球铜矿供应增速放缓，尤其受到疫情和资本开支周期的影响，铜矿供应进入低速时代。同时，铜冶炼加工费降至8年新低，抑制了冶炼厂的生产积极性。
• 库存水平低位：截至2020年9月18日，三大交易所铜库存合计23.5万吨，处于近5年新低。国内保税区库存也降至29.57万吨，为近5年最低。
• 铜需求复苏：国内电网、地产、汽车等终端需求逐步回暖，新能源汽车的快速增长将成为铜需求的重要增长点。

关键信息

供应端分析

• 铜矿供应增速放缓：2020年1-6月全球矿山铜产量为1005万吨，同比仅增长0.7%。2020-2022年铜矿供应增速预计分别为-1.21%、3.13%、2.09%。
• 疫情对供应的影响：拉美地区疫情持续恶化，工会罢工压力上升，影响铜矿产量。2020年1-5月全球铜矿供应累计同比增速为-1.7%。
• 资本开支减少：2020年全球铜企资本开支削减约64亿美元，预示未来铜矿增量有限。
• 成本上升：铜矿开采成本持续上行，主要由于矿石品位下降、地采矿占比增加及能源价格上升。

需求端分析

• 国内需求修复：电网投资、房地产新开工和竣工数据均出现明显修复，汽车产销数据回升。
• 新能源汽车需求增长：全球新能源汽车产量预计在2020-2022年分别达307万辆、385万辆、480万辆，带动新增铜需求分别为25万吨、31万吨、38万吨。
• 海外需求回暖：美国和欧元区制造业PMI持续反弹，显示经济复苏态势。

投资建议

• 铜价反弹空间大：预计2020-2022年全球铜供需将进入紧平衡格局，铜价具备大幅反弹空间。
• 重点标的：建议关注西部矿业、云南铜业、江西铜业、金诚信等具备重估潜力的铜业公司。
• 投资评级：维持“领先大市-A”评级，目标价分别为13.50元、18.30元、20.75元、17.40元。

风险提示

• 铜需求持续低迷
• 铜供应增速超预期
• 逆周期政策低于预期

行业表现

相关报告

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• 2020H1全球铜矿供应显著放缓，Q4需求有望迎来旺季（2020-08-23）
• 2020H1多数海外铜矿企业产量下滑，终端需求延续复苏（2020-08-17）

图表目录

• 图1：2020年1-9月铜价先抑后扬
• 图2：1月以来铜价、原油及美元指数变化
• 图3：3月以来铜价、原油及美元指数变化
• 图4：短期看，我们正站在货币宽松交易转向通胀交易的窗口
• 图5：受新冠疫情影响，美国M2货币乘数今年1-5月份出现显著下降
• 图6：美国基础货币3月份开始猛增，由于货币乘数前期被疫情压制，M2增速从5月份才开始加速上行
• 图7：美联储在9月议息会上调低2021-2022年实际GDP预测，调高2020年实际GDP以及2020-2022年PCE、核心PCE预测
• 图8：2020年9月议息会利率点阵图显示大部分美联储委员认为2023年以前都不会加息
• 图9：中长期看，通胀交易还远未达到货币政策实质性收紧的天花板，而且天花板还会进一步上移
• 图10：以铜为代表的工业金属在疫情后时代有望迎来加速上行的通胀超调模式
• 图11：1998-2022年铜矿供应增速变化
• 图12：2003～2013年铜价走高带动样本铜企资本支出上行
• 图13：2019-2021年大型项目投产较少
• 图14：2020年1-5月全球铜矿供应同比增速显著回落
• 图15：2020年全球铜矿供需累计同比
• 图16：全球铜矿产量及其同比
• 图17：2019年全球铜供应格局
• 图18：2019年全球铜需求结构
• 图19：秘鲁疫情加速恶化
• 图20：智利疫情加速恶化
• 图21：1990-2017年全球铜矿平均品位持续下降
• 图22：1990~2017年地采矿占比持续提升
• 图23：2018年铜矿现场成本构成
• 图24：铜矿要求价格2016-2018年持续上升
• 图25：历史上铜价长期表现会高于成本曲线90分位水平
• 图26：截至2020年9月13日，铜价可覆盖全球99%以上铜矿山现金成本
• 图27：3月以来冶炼加工费持续回落印证铜矿供应收紧
• 图28：国内精练铜产量（万吨）
• 图29：国内铜材产量（万吨）
• 图30：LME+SHFE+COMEX交易所铜库存（吨）
• 图31：今年3月初以来，国内保税区库存持续去化（万吨）
• 图32：7月电网累计投资由负转正
• 图33：3月以来房地产新开工和竣工数据跌幅收窄
• 图34：8月汽车产销数据大幅回升
• 图35：8月空调产量增加
• 图36：国内铜杆开工率
• 图37：国内铜板带箔开工率
• 图38：铜线缆开工率
• 图39：全球制造业PMI
• 图40：美国制造业PMI
• 图41：欧元区制造业PMI
• 图42：中国制造业PMI