20240610-浙商证券-民爆系列报告之一_供需共振_价值重估_30页_2mb

核心逻辑一：上下游一体化发展

1. 价值量提升：爆破服务一体化模式发展强劲，爆破服务产值是炸药产值的3倍左右，如广东宏大的工程服务占比超50%。
2. 周期性减弱：工业炸药毛利率受硝酸铵价格波动影响，而爆破服务毛利率相对稳定。
3. 客户粘性增强：爆破服务多为多年订单，如金诚信的合同工期长达8年，绑定下游客户。

核心逻辑二：下游需求或超预期

1. 资源品高景气：2024年1-4月，有色金属矿、黑色金属矿等固定资产投资同比增速显著，带动民爆需求增长。
2. 大型基建拉动：水利建设投资增速高，雅鲁藏布江下游水电站等项目预计带动民爆需求年均增长约53亿。
3. 区域差异：中西部地区因资源丰富且基建需求旺盛，民爆需求增速高于东部，如西北地区2023年同比增长273%。

核心逻辑三：竞争格局显著改善

1. 供给侧改革深化：数码电子雷管置换基本完成，现场混装炸药比例稳步提升（2023年混装占比约14%）。
2. 市场集中度提高：政策鼓励兼并重组，龙头企业通过一体化布局抢占市场份额，如易普力、江南化工的并购整合加速。
3. 行业整合趋势：未来预计形成3-5家具有行业带动力的龙头企业，民爆上市企业营收复合增速达26%。

策略建议

• 短期：关注高争民爆等受益于当地需求标的（如水利项目）。
• 长期：推荐易普力（背靠能建）、江南化工（集团资产注入）、广东宏大（一体化与国际化布局）等央国企龙头。

风险提示

1. 下游需求不及预期、政策变动（如许可证制度调整）、安全生产风险。