20210817-中泰证券-宝龙商业-09909.HK-规模高速增长_盈利持续改善的国内领先综合体运营商_35页_3mb

宝龙商业（9909.HK）深度报告总结

核心内容

宝龙商业是一家成立近30年的商业运营与住宅物业综合服务商，于2019年12月在港交所上市，当前股价为22.95港元，市值约147.8亿港元。公司以商业管理为主，住宅服务为辅，2020年商业运营服务收入达15.63亿元，占总收入的81%，住宅物业收入约3.58亿元，占比19%。公司凭借其在商业地产领域的优势，获得了多项行业荣誉，包括《中国商业地产十强企业》等。

主要观点

• 商业运营服务：公司商业运营板块近年来保持较快增长，2020年收入同比增长17.06%，毛利率从2016年的23.40%提升至32.80%。盈利改善源于存量项目优化、新项目利润率高以及智慧商业降本增效。
• 住宅物业服务：住宅物业板块收入和规模持续增长，2020年收入达3.58亿元，毛利率大幅提升，主要得益于成本管理优化、增值服务拓展及新盘交付。
• 扩张战略：采用“1+1+n”战略，深耕长三角地区，同时通过品牌输出和收并购拓展第三方市场。
• 管理优化：引入高端人才，如陈德力，强化管理能力，同时通过科技赋能，如“纽扣计划”，提升运营效率。

关键信息

财务表现

• 2020年收入：19.23亿元，同比增长18.46%。
• 2020年毛利润：5.95亿元，其中商业运营服务贡献5.12亿元，住宅物业管理贡献0.83亿元。
• 盈利预测：预计2021-2023年归母净利润分别为4.48亿、6.40亿、8.71亿，EPS分别为0.7元、0.99元、1.35元。
• PE估值：当前PE为27.4倍，2021年为19.2倍，2023年为14.1倍。

项目布局

• 在管项目数量：截至2020年末，公司管理68个商业物业，其中53个来自母公司宝龙地产，15个来自第三方。
• 区域分布：长三角区域项目占比超6成，2020年营收占比达67.8%，公司未来计划进一步提升长三角项目占比。
• 产品线：宝龙商业拥有四大品牌：宝龙一城、宝龙城、宝龙广场、宝龙天地，分别定位超高端、中高端、社区经济及街区日常体验。

收并购进展

• 浙江星汇收购：2020年公司完成对浙江星汇60%股权的收购，涉及8个项目，未来有望进一步通过收并购扩展业务。

管理与科技赋能

• “纽扣计划”：公司已建立数字化管理系统，提升运营效率，降低人工成本。
• 高端人才引进：陈德力先生作为行政总裁，具有丰富的商业地产管理经验，助力公司成长。
• 人才培养体系：公司设有潜龙、飞龙、臻龙、蛟龙计划，分别针对初级、中层、高级及博士员工，提升整体管理素质。

投资建议

分析师首次给予“买入”评级，认为宝龙商业具备四大优势：

1. 抢先布局长三角：该区域经济发达，城镇化率高，消费潜力大。
2. 母公司支持：宝龙地产为公司提供大量优质商业项目，保障收入增长。
3. 外延扩张潜力大：通过品牌输出和收并购拓展第三方市场。
4. 管理优化：拥有优秀职业经理人及培养体系，提升项目经营质量。

风险提示

• 商场出租率不及预期。
• 新商场开业进度不及预期。
• 住宅物业交付进度不及预期。
• 研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。

总结

宝龙商业凭借其在商业运营及住宅物业服务领域的优势，持续改善盈利能力和经营效率。公司通过“1+1+n”战略深耕长三角，同时通过收并购和品牌输出拓展第三方市场，具备较强的扩张能力。未来3-5年，公司有望受益于母公司的商业项目交付及自身的品牌拓展，成长性与盈利能力具有确定性。公司当前估值低于可比公司，具有一定的投资价值。