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美国“强就业”与“浅衰退”的背离分析总结

核心内容

近期美国经济陷入技术性衰退，实际GDP连续两个季度环比负增长，但就业市场依然强劲，7月新增非农就业超预期，失业率降至3.5%的低点。这种“强就业”与“浅衰退”的背离现象引发市场关注，本文从数据滞后性、劳动力供给受限及经济结构分化等方面分析其原因，并展望未来劳动力市场与经济走势的可能变化。

主要观点

1. 就业与经济背离的原因

   • 就业数据滞后于经济周期，尤其是非农就业单月数据波动较大，对经济走势的反映不够及时。
   • 失业率在经济衰退初期可能下降，因为部分劳动者退出劳动力市场，导致失业率统计不准确。
   • 疫情后劳动力供给恢复缓慢，特别是中老年劳动力提前退休和接触性行业就业意愿低迷，进一步加剧就业滞后性。
   • 美国经济结构分化明显，服务消费带动服务就业增长，而商品消费和地产投资对制造业、建筑业就业影响较小，造成就业与经济走势不一致。

2. 未来展望

   • “强就业”难以持续，随着经济动能减弱，就业市场将逐步降温。
   • 美联储若继续加息，可能加剧经济衰退，导致非农就业回落加速。
   • 工资通胀螺旋风险上升，高失业率下通胀粘性增强，菲利普斯曲线回归将带来更大通胀压力。
   • 当前经济面临“沃克尔时刻”，即美联储在高通胀背景下被迫采取更紧缩的政策，可能导致更严重的实体经济衰退。

关键信息

一、就业与经济背离的表现

• 美国实际GDP连续两个季度负增长，但7月非农新增就业达52.8万，失业率降至3.5%。
• 就业数据滞后性显著，非农就业存量同比与GDP同比趋势不一致。
• 住户调查新增就业人数（17.9万）与企业调查新增非农就业人数（52.8万）出现背离。

二、就业数据滞后的原因

1. 非农就业数据波动大：单月数据不稳定，对经济周期的指示有限。
2. 失业率滞后：衰退初期失业率可能下降，因部分劳动者退出劳动力市场。
3. 劳动力供给不足：疫情导致部分劳动者提前退休，劳动力缺口较大。
4. 行业分化：服务业就业增长强劲，而商品生产相关行业就业未明显下滑。

三、经济结构分化的影响

• 服务消费占个人消费的60%，带动服务就业增长，成为新增就业主力。
• 服务业新增就业占非农就业的76%，而制造业、建筑业就业仍保持正增长。
• 商品消费和地产投资拖累GDP，但尚未显著影响相关行业就业。

四、劳动力市场需求弱化的迹象

• 职位空缺率从7.3%降至6.6%，平均每个失业人员对应的岗位缺口从2.0降至1.8。
• 住户调查新增就业人数出现负增长，显示劳动力市场需求放缓。

五、未来风险与趋势

• 企业利润收缩，就业市场将随经济走弱而降温。
• 美联储加息周期延长，可能加剧经济衰退。
• 工资通胀螺旋指数升至15.3%，接近1970年代高峰，通胀粘性增强。
• “沃克尔时刻”或将重演，经济衰退幅度可能加大。

风险提示

• 大宗商品价格上涨可能导致通胀超预期。
• 美联储加息超预期将加大经济衰退风险。

图表说明

• 图表1：非农新增就业未随GDP衰退。
• 图表2：非农就业存量同比与GDP同比变化趋势。
• 图表3：失业率在经济衰退后快速上升。
• 图表4：私人企业就业仍低于疫情前趋势线。
• 图表5、6：服务业是非农新增就业的主要来源。
• 图表7：平均每个失业人员对应1.8个岗位缺口。
• 图表8：新增就业人数与新增非农就业数出现背离。
• 图表9：制造业PMI新订单指数跌破荣枯线。
• 图表10：企业利润同比负增长。
• 图表11：工资—通胀螺旋指数持续攀升。

分析师简介

• 罗志恒：粤开证券首席经济学家兼研究院院长，执业编号：S0300520110001。
• 方堃：宏观分析师，FRM，执业编号：S0300521050001。

投资评级说明

• 股票投资评级：以12个月内公司股价相对沪深300指数的涨跌幅为基准。
  • 买入：相对大盘涨幅大于10%；
  • 增持：相对大盘涨幅在5%~10%之间；
  • 持有：相对大盘涨幅在-5%~5%之间；
  • 减持：相对大盘涨幅小于-5%。
• 行业投资评级：以12个月内行业股票指数相对沪深300指数的涨跌幅为基准。
  • 增持：行业回报高于基准5%以上；
  • 中性：行业回报介于-5%与5%之间；
  • 减持：行业回报低于基准5%以下。

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