2019年年度策略报告：经济托底以明志，克己复理以拒贪-20181214-东兴证券-35页-4mb

2019年A股投资策略总结

核心内容

本报告为2019年A股投资策略分析，核心观点为：

• 市场估值：A股当前估值具备配置价值，但不应执着于“最低点”的寻找。
• 投资策略：采用“双轨制”，即自上而下的大势研判与自下而上的选股策略需泾渭分明。
• 行业配置：看好地产、金融与汽车三大行业。
• 主题投资：优先关注新能源车产业链。
• 风险提示：政策推进不及预期、宏观经济下行、中美贸易战升温等。

主要观点

1. 市场估值分析

• 当前上证综指PE为11.48倍，历史最低值为8.91倍（2018年10月）。
• 历史估值对当前市场无有效参考价值，应从权益角度出发评估配置价值。
• 技术分析在中长期参考意义下降，而经济托底、政策宽松、刺激政策等因素构成对权益类资产的乐观依据。

2. 投资策略框架

• 自上而下：关注宏观经济趋势，政策及投资托底将支撑经济，尤其是金融、地产等行业政策或数据在一季度回暖。
• 自下而上：ROIC（投入资本回报率）仍是最佳选股指标，其与股价变化保持显著相关性，不受杠杆率波动影响。
• 双轨制：宏观趋势与微观选股需分离，淡化行业选择，强化个股筛选。

3. 风格预测

• 上半年权重股搭台，推动估值中枢提升，科创股将受益。
• 下半年伴随汽车周期回暖，社零增速回升，服务消费持续增长，全年权益投资表现乐观。

关键信息

消费板块

• 汽车消费：2019年下半年汽车销量有望见底，带动社零增速温和回升。
• 可选消费：收入决定长周期，杠杆扰动短周期，居民消费去杠杆阶段性缓和，可选消费有望回暖。
• 必选消费：人口结构变化（老龄化、城镇化）影响长期趋势，通胀对短期营收有推动作用，预计2019年CPI温和上涨。

进出口分析

• 进出口对GDP的实际影响远小于市场情绪波动。
• 2019年进出口面临政策风险，贸易主动权不完全掌握，情绪扰动更显著。

投资板块

• 地产政策：边际转好，部分政策调节可能成为托底手段。
• 基建投资：增长低基数，具备托底潜力，但资金来源是核心压力。
• 隐性赤字率：仍处较高水平，制约基建投资力度。

货币政策

• 央行货币政策边际走宽，结构调整仍需持续。
• M2增速有望回升，社融增量回暖，影子银行去化阶段性缓和。

行业配置建议

• 地产：作为经济主要驱动力，政策边际改善，具备托底意义。
• 金融：银行端居民负债受房贷影响，杠杆调控背景下仍具配置价值。
• 汽车：汽车周期回暖，社零增速回升，服务消费持续高增，行业表现乐观。

主题投资建议

• 新能源车产业链：市场潜力巨大，建议关注整车制造、动力电池、零部件和充电基础设施等细分领域。

风险提示

• 政策推进不及预期
• 宏观经济下行
• 中美贸易战升温

附录：重要数据与图表

表格

• 表1：上证综指各阶段股票池回溯（截止2018/12/7）
• 表2：社零品类占比（2015-2017）
• 表3：北京市双薪家庭改善性住房需求压力测试
• 表4：上海市双薪家庭改善性住房需求压力测试
• 表5：西安市双薪家庭改善性住房需求压力测试
• 表6：按行业划分个股 T 期 ROE 与 T 期股价表现的回归 BETA P-VALUE
• 表7：按行业划分个股 T 期 ROIC 与 T 期股价表现的回归 BETA P-VALUE
• 表8：按行业划分个股 T 期股息率与 T 期股价表现的回归 BETA P-VALUE
• 表9：按行业划分个股 T 期 ROE 增长率与 T 期股价表现的回归 BETA P-VALUE
• 表10：按行业划分个股 T 期 ROIC 增长率与 T 期股价表现的回归 BETA P-VALUE
• 表11：按行业划分个股 T 期股息率增长率与 T 期股价表现的回归 BETA P-VALUE
• 表12：按行业划分个股 T-1 期 ROE 与 T 期股价表现的回归 BETA P-VALUE
• 表13：按行业划分个股 T-1 期 ROIC 与 T 期股价表现的回归 BETA P-VALUE
• 表14：按行业划分个股 T-1 期 ROE 增长率与 T 期股价表现的回归 BETA P-VALUE
• 表15：按行业划分个股 T-1 期 ROIC 增长率与 T 期股价表现的回归 BETA P-VALUE
• 表16：T 期 ROE、ROIC 和股息率及增长率与 T 期股价表现的回归结果
• 表17：T-1 期 ROE 及增长率和 ROIC 及增长率与 T 期股价表现的回归结果

图表

• 图1：上证综指各年代成分构成对应PE值水位
• 图2：汽车增速明年有望见底
• 图3：社零有望阶段性触底
• 图4：人均GDP增速中枢下移
• 图5：恩格尔系数下降趋势延续
• 图6：人均可支配收入增长降速
• 图7：居民存款增速基本持平
• 图8：贷款增速主要受房贷影响
• 图9：银行端短期消费贷持续增长
• 图10：P2P平台成交额三季度开始回升
• 图11：P2P存量增速仍未见底
• 图12：P2P家数持续下降
• 图13：但平台参与借贷人数10月起现回升
• 图14：老龄化、后人口红利和城镇化驱动人口结构变化
• 图15：2018&2019翘尾因素展望（假设12月CPI同比2.2%）
• 图16：进出口金额变动
• 图17：出口金额变动
• 图18：投资对经济贡献逐年下滑
• 图19：但地产仍实现较高托底意义
• 图20：隐性赤字率仍处较高水平
• 图21：美国联邦政府赤字率
• 图22：2019年翘尾因素下降
• 图23：2018年CPI与PPI分歧缩小
• 图24：猪价或将在2019年带动通胀
• 图25：油价存在极高不确定性
• 图26：社融增量或将回暖
• 图27：影子银行去化阶段性缓和
• 图28：地产政策缓和或将推升新增贷款
• 图29：M2增速有望实现回升