有色金属行业深度报告：通胀高企，黄金价格有望上行_42页_2mb

东亚前海：通胀高企，黄金价格有望上行

核心内容

黄金的双重属性

黄金具备资产与商品双重属性。在金融领域，黄金作为投资工具被广泛使用，且近年来其金融地位受到各主权国家的重视。中国、土耳其、印度等国家的黄金储备在2000-2020年间显著增加，显示出黄金作为价值储存手段的重要性。

实物需求增长

黄金的实物需求主要来自金饰和科技领域。2021年全球金饰需求同比增长67.3%，其中中国金饰需求达700.6吨，占全球总量的36.3%。科技需求方面，2021年全球工业需求同比增长9.1%，显示黄金在电子和医疗等领域的应用持续增长。

通胀与实际利率

当前全球主要经济体通胀水平持续上升，2022年1月美国CPI同比增长7.5%，创40年新高。宽松的货币政策和积极的财政政策加剧了通胀压力。同时，实际利率长期处于低位，为黄金价格上涨提供了条件。美国10年期国债收益率从年初上行0.44个百分点，但仍处于较低水平。

外部风险与市场波动

疫情的持续影响以及乌克兰局势的升级，增加了全球经济的不确定性，进而支撑了黄金价格。VIX指数在2022年均值为24.19，高于2021年的19.67，显示市场波动性增强，黄金作为避险资产受到青睐。

不惧加息

尽管美联储加息预期强烈，但历史数据显示，加息对黄金价格的影响有限。在6次加息周期中，半数黄金价格出现上涨，尤其在2004-2006年加息期间涨幅达49.43%。加息预期提前释放，黄金在加息落地后有望继续坚挺。

主要观点

• 黄金的双重属性：黄金不仅是投资资产，还具有商品属性，实物需求持续增长。
• 通胀推动金价：高通胀背景下，黄金的抗通胀属性使其成为避险资产，需求增加。
• 实际利率低位：长期实际利率低位为黄金上涨提供了支撑，尤其在疫情期间表现显著。
• 外部不确定性：疫情和地缘政治风险增加了市场波动，进一步支撑黄金价格。
• 加息影响有限：历史数据显示，加息并未绝对导致金价回调，黄金在加息周期中仍具抗跌性。

关键信息

• 黄金储备增长：中国、印度、土耳其等国家的黄金储备显著增加，反映其对黄金作为资产的重视。
• 金饰需求激增：2021年全球金饰需求同比增长67.3%，中国贡献最大。
• 科技需求增长：黄金在电子和医疗等领域的需求持续上升，推动其工业需求增长。
• 货币政策宽松：美联储自2019年以来持续降息，导致实际利率低位运行，为黄金上涨创造条件。
• 财政刺激扩大赤字：美国财政政策释放大量现金流，国债占GDP比例上升，进一步加剧通胀压力。
• 市场波动性增强：VIX指数在2022年均值高于2021年，显示市场波动性上升，黄金作为避险资产表现突出。
• 加息周期金价表现：历史上，美联储加息并未绝对导致黄金价格下跌，反而在某些周期中出现上涨。

投资建议

黄金板块持续景气，相关企业有望受益，推荐关注以下公司：

• 紫金矿业
• 赤峰黄金
• 银泰黄金
• 山东黄金
• 中金黄金

风险提示

• 国际地缘政治变化
• 大宗商品价格异常波动
• 宏观经济政策变化

图表目录

• 图表1. 黄金物化性质稳定
• 图表2. 黄金可按成色及组分分为6种质地
• 图表3. 黄金为主要贵金属品种
• 图表4. 黄金主要有7种生产工艺
• 图表5. 贵铅火法工艺流程图
• 图表6. 黄金萃取工艺流程图
• 图表7. 硫酸煮洗工艺流程图
• 图表8. 王水工艺流程图
• 图表9. 酸性氯化工艺流程图
• 图表10. 电解工艺流程图
• 图表11. 电解工艺优势明显，为当前主流生产工艺
• 图表12. 黄金自古以来具备货币属性
• 图表13. 国际货币基金组织黄金储备1980年后基本不变
• 图表14. 美国黄金储备1980年后基本不变
• 图表15. 各新兴经济体快速提高自身黄金储备
• 图表16. 全球养老基金在另类资产中的配置比例逐步提升
• 图表17. 黄金资产收益可观
• 图表18. 通胀环境下黄金涨幅明显
• 图表19. 黄金在高波动环境下收益可观
• 图表20. 2020年黄金流动性高于多数资产
• 图表21. 2021年黄金交易主要集中于场外市场
• 图表22. 2021年黄金场外交易量占比高达60%
• 图表23. 全球黄金供应基本稳定
• 图表24. 2021年黄金供应主要来自于矿产金
• 图表25. 矿产金供应量与金价相关系数为-0.05
• 图表26. 回收金供应量与金价相关系数为0.28
• 图表27. 黄金产量增速在主要金属中处于最低水平
• 图表28. 黄金储采比显现出下降趋势
• 图表29. 全球黄金生产分布图
• 图表30. 2020年澳大利亚黄金储量水平最高
• 图表31. 2020年澳大利亚黄金储量占比达18.8%
• 图表32. 2020年中国黄金产量水平最高
• 图表33. 2020年中国黄金产量占比达10.6%
• 图表34. 全球黄金企业储量top10
• 图表35. 全球黄金企业产量top10
• 图表36. 2021年黄金需求大幅反弹
• 图表37. 2021年金饰需求有所回暖
• 图表38. 2021年全球金饰需求同比增长67.3%
• 图表39. 2021年全球黄金工业需求同比增长9.1%
• 图表40. 2021年中国金饰需求大幅增长
• 图表41. 中国2021年金饰消费量700.6吨
• 图表42. 我国人均可支配收入不断提高
• 图表43. 金饰消费场景在不断拓宽
• 图表44. 中国珠宝市场规模持续增长
• 图表45. 2021年黄金在中国珠宝零售库存中占比最高
• 图表46. 预计2025年全球黄金实物需求将达2920.1吨
• 图表47. 黄金价格与美国实际利率、市场波动等因素相关性较高
• 图表48. 疫情期间实际利率持续低位推动金价走强
• 图表49. 主要国家和地区的CPI当月同比增长率
• 图表50. 主要国家和地区的PPI当月同比增长率
• 图表51. 2019年以来美国联邦基准利率
• 图表52. 美国政府主要财政政策和刺激规模
• 图表53. 国债占GDP的比率和美债总额
• 图表54. 国际原油价格持续上涨
• 图表55. 天然气价格大幅波动
• 图表56. 国内和CBOT大豆期货交易价格分别上涨7.4%、14.2%
• 图表57. 新冠疫情新增病例迎来新一波高峰
• 图表58. 2022年1月恐慌指数近一年新高
• 图表59. 2022年恐慌指数均值高于2021年
• 图表60. 美国非农就业人数基本回归疫情前水平
• 图表61. 美国失业率基本回归疫情前水平
• 图表62. 2022年美联储大概率开始加息
• 图表63. 美国十年期国债收益率开始上行
• 图表64. 美联储加息过程通常伴随美国经济地位的减弱
• 图表65. 美国当前报酬指数
• 图表66. 往期美联储加息并未绝对导致金价回调
• 图表67. 美国当前通胀情况正处40年高峰
• 图表68. 加息并未使得美国通胀情况好转
• 图表69. 加息落地往往伴随黄金价格反弹
• 图表70. 紫金矿业2021年Q1-Q3营业总收入1689.8亿元
• 图表71. 紫金矿业2021年Q1-Q3归母净利润113.0亿元
• 图表72. 紫金矿业2020年黄金业务营收占比70%
• 图表73. 紫金矿业2020年黄金业务毛利占比37%
• 图表74. 紫金矿业主要矿山储量情况
• 图表75. 赤峰黄金2021年Q1-Q3营业总收入26.7亿元
• 图表76. 赤峰黄金2021年Q1-Q3归母净利润5.5亿元
• 图表77. 赤峰黄金2020年黄金业务营收占比36%
• 图表78. 赤峰黄金2020年黄金业务毛利占比54%
• 图表79. 赤峰黄金主要矿山储量情况
• 图表80. 银泰黄金2021年Q1-Q3营业总收入58.5亿元
• 图表81. 银泰黄金2021年Q1-Q3归母净利润10.4亿元
• 图表82. 银泰黄金2020年黄金业务营收占比32%
• 图表83. 银泰黄金2020年黄金业务毛利占比75%
• 图表84. 银泰黄金主要矿山储量情况
• 图表85. 山东黄金2021年Q1-Q3营业总收入177亿元
• 图表86. 山东黄金2021年Q1-Q3归母净利润-12.5亿元
• 图表87. 山东黄金2020年黄金业务营收占比99%
• 图表88. 山东黄金2020年黄金业务毛利占比96%
• 图表89. 山东黄金主要矿山储量情况
• 图表90. 中金黄金2021年Q1-Q3营业总收入410.3亿元
• 图表91. 中金黄金2021年Q1-Q3归母净利润13.9亿元
• 图表92. 中金黄金2020年黄金业务营收占比79%
• 图表93. 中金黄金2020年黄金业务毛利占比68%
• 图表94. 中金黄金主要矿山储量情况