20241230-国盛证券-固定收益专题_二永债如何配__12页_962kb

二永债分析总结

当前债券市场环境下，二永债（银行二级资本债和永续债）收益率下行速度慢于利率债，主要原因包括投资者对理财自建估值担忧、年末监管考核压力以及长端利率下行驱动下的配债力量。1月至25日期间，10年国债收益率累计下行2841bp，而5年AA二级资本债收益率累计下行1848bp，体现了二永债下行相对滞后。

明年二永债供给预计减少，净融资总额约5000亿元，由于国债补充银行资本金的安排，发行需求减退，同时到期规模增加导致净融资进一步下降。债基规模可能因理财信托合作减弱而增长，需求端支撑债券市场，但需监控理财自建估值整改进展。此外，债市资产荒尚未完全改变，利率预计继续下行。

二永债“利率放大器”特性减弱，源于需求主力从基金转向信托年金等机构，基金偏好超长期债券拉久期，降低二永债对利率波动的敏感性。今年5年二级资本债收益率曾低于30年国债，对保险吸引力下降，换手率方面，二级资本债月均换手率小幅下降，而永续债上升，国有大行和股份制银行成交活跃。

信用利差方面，当前二永债信用利差仍有压缩空间，1、3、5年AAA-二级资本债信用利差分别处于历史高位，远高于超长信用债，但拉长时间维度下，与中票信用利差差异变化。拟合模型预测，明年降息情景下，5年AA二级资本债收益率中枢可能在188%-225%区间，第一季度或下行至185%，基于资金价格、二永债净融资等因素的模型。

二永债规模庞大，AAA级占比高，多数高估值，投资思路包括国有行二永债波段交易、高评级债券拉久期以及适度下沉评级但控制期限。风险提示包括政策不确定性、流动性涌现以及统计偏差，需关注市场变化。

总体而言，二永债面临供给需求变动，信用利差债具备投资价值，但需谨慎应对利率下行和监管风险。