20151211-华宝证券-类固定收益周报_通胀数据乏善可陈_国开7-10年利差缩窄_11页_1mb

债券研究报告总结

核心内容

本报告为2015年12月11日发布的类固定收益周报，主要分析了中国债券市场近期表现，包括利率债、信用债、分级A等市场情况，以及宏观经济和金融数据对债市的影响。

主要观点

• 利率债市场：本周利率债收益率小幅下行，呈现结构性行情，其中2Y和7Y国开债、10Y口行债表现较好。
• 未来展望：下周收益率下行幅度可能减弱，建议投资者缩短久期，增加对2Y国开债的配置，同时关注7Y国开债的修复空间。
• CPI与国债收益率关系：CPI对国债收益率的解释力在不同时间段发生了变化，近期对CPI的敏感度显著降低。
• 基本面数据：11月CPI同比上涨1.5%，其中食品项上涨2.3%，非食品项上涨1.1%，核心通胀稳定。PPI连续两月下降，显示经济下行压力。
• 资金面：市场资金面相对宽松，隔夜和7天质押式回购利率稳定，成交量有所回调。
• 信用债市场：信用债收益率继续下行，信用利差总体趋窄，但部分品种利差扩大。
• 分级A市场：分级A略有反弹，隐含收益率和下折理论收益差异明显，+3品种相对更具吸引力。

关键信息

1. 利率债表现

• 国债收益率：1年期国债收益率约2.48%，10年期国债收益率约3.00%。
• 国开债收益率：2Y国开债收益率下行明显，10Y国开债收益率约2.69%。
• 利差分析：
  • 国债与国开债利差：7Y利差最高（39BP），2Y和7Y机会值得关注。
  • 国开与非国开金融债利差：当前为16.49BP，处于历史较高水平，具有配置价值。

2. 通胀与利率关系

• CPI对国债收益率的影响：在1965-1980年和1991-2015年两个时间段内，CPI对国债收益率的解释力变化显著。
• 模型分析：
  • 1965-1980年：α = 4.02，β = 0.51，t值为31.00。
  • 1991-2015年：α = 0.56，β = 1.79，t值为2.17。
• 解释力变化：近期CPI对国债收益率的解释力减弱，可能与CPI弹性降低、工业增加值等基本面指标解释力增强有关。

3. 信用债市场

• 收益率趋势：3年期AAA信用债收益率为3.39%，AA为4.29%；5年期AAA为3.60%，AA为4.62%。
• 信用利差：3年期AA信用利差扩大5BP，5年期AA信用利差扩大16BP，整体利差趋窄。

4. 信用跟踪案例

• 圣达集团：12圣达债违约，为债务囤积导致流动性断裂的典型案例。
• 财务状况：
  • 总负债62.27亿，所有者权益仅10.21亿。
  • 担保资产包括水电公司股权、茶叶公司和上市公司股权，总计约5.24亿。
  • 部分担保资产被冻结，变现能力存疑。

5. 分级A策略

• 隐含收益率：+4分级A隐含收益率约5.56%，+3分级A隐含收益率约4.95%。
• 下折理论收益：+4下折理论收益约0.4%，+3下折理论收益约6.4%。
• 下折周期：隐含下折周期约为9.8年，+3品种更具吸引力。

结构分析

1. 本周观点

• 宏观利率：利率债收益率小幅下行，结构性行情明显。
• 信用跟踪：圣达集团违约事件分析及公司财务状况评估。
• 分级A策略：当前点位略具吸引力，但流动性趋弱，+3品种更具配置价值。

2. 基本面分析

• 经济数据：PMI持续低于荣枯线，新订单和出口订单下滑，原材料购进指数下降。
• 金融数据：10月新增存款高于季节性，财政存款增加，居民存款下降。
• 价格指数：CPI同比上涨1.5%，核心通胀稳定，部分新兴行业如医疗保健持续上涨。

3. 货币市场

• 资金利率：隔夜利率约1.81%，7天利率约2.38%，资金面预期宽松。
• 成交量：隔夜和7天资金成交量回调。

4. 公开市场操作

• 央行操作：本周净回笼500亿，逆回购投放300亿，到期800亿。
• 利率水平：7天逆回购收益率维持在2.25%。

5. 二级市场概览

• 利率债：国债和国开债收益率均下行，利差结构变化明显。
• 信用债：信用债收益率继续下行，信用利差整体趋窄。

6. 一级市场概览

• 城投债发行：15日照债和15义乌城投债认购倍数较高，分别为8.90倍和7.33倍。
• 发行情况：15余棚改项目NPB01认购倍数较低，仅为1.0357倍。

7. 历史利差分布

• 金融债利差：10Y国开与非国开金融债利差长期稳定在4BP-15BP之间，当前为16.49BP。
• 国债与国开利差：7Y利差为50BP，高于历史平均水平。

8. 分级A市场

• 市场表现：分级A略有反弹，隐含收益率和下折理论收益差异明显。
• 投资建议：+3分级A相对更具吸引力，但流动性不足。

投资评级说明

• 行业评级：分为强于大市A、同步大市B、弱于大市C、未评级N。
• 公司评级：分为买入、持有、中性、卖出、未评级。

风险提示

• 市场有风险，投资需谨慎。
• 报告信息来源于公开数据，不保证其准确性与完整性。
• 报告观点可能随市场变化而调整，不构成投资建议或承诺。
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