20180607-信达证券-煤炭行业专题报告_三维度看煤炭板块估值修复空间_12页_1mb

煤炭板块估值修复空间分析总结

核心内容

本报告通过纵向和横向对比，分析了中国A股煤炭板块的估值现状，并指出其存在明显的低估机会。同时，结合当前行业供需情况和市场预期，认为煤炭板块将在迎峰度夏期间迎来估值修复行情。

主要观点

• 行业处于盈利上升期：2000年以来，煤炭行业经历了三轮盈利上升期，当前正处于第三轮上升期。尽管盈利水平已接近历史高点，但板块估值仍处于低位。
• PE与盈利负相关：在盈利上升期，煤炭板块的PE趋势性下降，且当前PE水平接近前两轮上升期的低点，但盈利水平与历史高点相当，显示出估值偏低。
• ROE提升，PB仍处低位：当前煤炭板块ROE已明显抬升，接近历史中值，但PB仍处于历史低位，表明估值被低估。
• 横向对比显示A股估值偏低：相比美、澳市场，A股和H股煤炭板块的ROE对应的估值明显偏低，显示出投资价值。
• 一级市场估值高于二级市场：近期国际一级市场煤炭并购估值明显高于A股二级市场，进一步凸显A股煤炭板块的低估。
• 市场预期存在偏差：当前市场对煤炭行业仍存在产能过剩和需求下滑的预期，但实际供给端产能出清、需求端能源消费弹性上升，形成供需缺口，推动煤价上涨。
• 估值修复预期强烈：随着宏观经济韧性显现、金融环境改善、贸易摩擦缓解及政策扰动平复，煤炭板块有望迎来估值修复。

关键信息

纵向对比分析

• 历史盈利与估值关系：
  • 2000年以来，煤炭行业经历了三轮盈利上升期，每次上升期的PE趋势性下降。
  • 第一轮上升期（2000-2008）：PE波动区间10.77-68.44，中值35.38。
  • 第二轮上升期（2009-2012）：PE波动区间9.82-27.97，中值17.52。
  • 第三轮上升期（2016-至今）：截至2018年6月6日，PE为10.0倍，接近前两轮上升期的低点，但盈利水平与2011年二季度相当，当时PE为18倍。
• 当前估值水平：
  • A股煤炭板块PE为9.45倍，PB为1.22倍，处于历史低位。
  • PB-ROE关系显示，当前ROE为12.43%，合意PB约为2.86倍，实际PB仅为1.22倍，明显低估。

横向对比分析

• 国际对比：
  • 美国煤炭板块ROE为21.27%，PB为2.0倍。
  • 澳大利亚煤炭板块ROE为9.33%，PB为1.34倍。
  • A股和H股煤炭板块ROE分别为12.43%和13.44%，PB分别为1.22倍和0.92倍，均被明显低估。
• A股公司估值情况：
  • 24家A股煤炭公司中有16家被低估，其中兖州煤业、中国神华、阳泉煤业等龙头企业估值最低。
  • 兖州煤业、陕西煤业、中国神华18年PE Wind一致预期分别为7.7倍、7.54倍、8.74倍，分别折价7.78%、9.70%、溢价4.67%。

一级市场对比

• 国际并购案例：
  • 2017年兖煤澳洲并购联合煤炭，PE为6.2倍。
  • 2018年3月嘉能可竞购力拓Hail Creek煤矿，PE为6.2倍。
  • 2018年澳洲私募基金EMR以22.5亿竞购Kestrel煤矿，PE达11倍，综合PE为8.35倍。
• A股估值溢价不足：
  • A股煤炭板块PE为9.45倍，相比国际一级市场溢价不足15%。
  • 中国神华、兖州煤业、陕西煤业的PE预测值分别为8.51倍、7.6倍、7.84倍，折价幅度分别为1.92%、8.98%、6.11%。

投资建议

• 整体配置机会：当前煤炭板块估值严重低估，配置机会具有历史性和整体性。
• 分煤种配置：
  • 动力煤：重点推荐兖州煤业、陕西煤业、中国神华等龙头企业。
  • 炼焦煤：建议关注西山煤电、平煤股份、潞安环能、冀中能源、开滦股份、盘江股份等。
• 市场预期差：当前市场对煤炭行业存在明显的预期差，低估了其需求弹性和盈利潜力。

风险因素

• 宏观经济大幅下滑：可能影响煤炭需求。
• 下游非电力部门政策性限产：可能抑制煤炭消费。

结论

当前煤炭板块在盈利和估值上均处于历史低位，具备明显的修复空间。随着供需缺口扩大、煤价中枢上移及市场情绪改善，板块估值有望显著提升。建议投资者关注煤炭板块的整体配置机会，尤其是动力煤和炼焦煤细分领域。