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海康威视 (002415) 投资报告总结

核心内容

2018年12月3日，海康威视的投资报告指出，中美贸易战暂缓对公司的短期影响相对明确，出口关税问题有望改善，同时公司在芯片进口方面已采取措施应对潜在风险。报告维持“买入”评级，并给出FCFF估值为68元。

主要观点

1. 贸易战暂缓，出口关税影响可控

• 贸易战进展：中美双方决定停止升级关税等贸易限制措施，短期内不会将中国出口商品关税从10%提升至25%。
• 海康威视出口占比：2017年海康境外收入占比仅29%，其中美国占境外销售比例约20%，整体销售收入不足6%。
• 关税影响测算：关税由海康和下游客户共同分担，所征税产品占海康全部销往美国出口产品销售金额的1/4，目前税率（10%）与征税范围（1/4）尚在可接受范围内。
• 潜在风险：如90天内无法达成一致，美国可能将关税提升至25%，仍需关注后续谈判进展。

2. 芯片进口问题有望解决

• 上游供应商结构：海康上游供应商主要包括集成电路、PCB、电源、机箱、音视频基础算法，其中处理器（CPU/GPU）是关键限制因素。
• 国产替代进展：公司已开始使用国产AI芯片替代部分VPU，预计未来GPU也可实现国产化替代。
• AI芯片发展：多位工业级创始人团队投入AI ASIC研发，多国产AI芯片已可供货，国产芯片设计商逐渐进入主流客户供应范畴。

3. 国内销售已度过短期低点

• 销售结构：预计国内销售中分销商占30%，政府占30-35%，企业占35-40%。
• 四季度回暖：公开订单数据表明，10-11月安防中标需求同比大幅提升，数量增长52%，金额增长82%，预计四季度中标情况将明显好转。
• “蜂巢计划”影响：该计划导致前三季度收入增速放缓，但预计四季度将回升，应收账款增加情况有所改善。

4. 财务预测与估值

• 盈利预测：2018-2020年预计利润分别为115.4亿、145.6亿、171.6亿元；收入分别为504.2亿、629.0亿、766.7亿元。
• FCFF估值：基于DCF模型，FCFF结果为68.48元，维持“买入”评级。
• 关键假设：显性阶段3年，半显性阶段6年半，过渡阶段3年，永续增长率3%，WACC为7.35%。

关键信息

财务数据及预测

估值模型

企业价值分析

总结

海康威视在中美贸易战暂缓背景下，出口关税问题对公司的短期影响相对可控。公司已积极应对芯片进口限制，国产AI芯片逐渐替代部分进口产品。国内销售已度过短期低点，四季度预计回暖。报告维持“买入”评级，FCFF估值为68元，盈利预测和财务数据均显示公司具有良好的增长潜力和盈利能力。