强韧性的路径选择与变局下配置主线：于变局中寻新局

于变局中寻新局：强韧性与增潜能下的路径选择与政策分析

核心内容

2025年中国经济在中美贸易谈判持续、供需再平衡、制造业去库周期尾段及政策调控背景下，呈现出强韧性与增潜能的特征。整体经济增速有所承压，但政策组合发力有望对冲下行压力，全年实现5%的增速目标压力不大。制造业投资增速回落，但部分下游行业表现较好，基建投资虽受短期因素影响，但中长期增长韧性仍存。房地产投资降幅扩大，但土地市场有止跌信号，政策支持或有助于市场“止跌回稳”。消费市场在“两新”带动下有望向上修复，社消总额增速或回升至5%左右。同时，CPI和PPI延续低位运行，但随着“反内卷”政策推进，PPI降幅或逐步收敛。

主要观点

• 经济韧性：尽管经济增速面临下行压力，但政策支持和出口超预期增长对冲了部分压力，全年实现5%的增速目标压力不大。
• 制造业投资：制造业投资增速回落，但部分下游行业表现较好，且7月中美暂停24%关税对三季度投资形成支撑。
• 基建投资：基建投资增速受短期因素干扰，但“两重”项目清单已下达，财政资金将支撑中长期增长。
• 房地产市场：房地产投资降幅扩大，但土地市场止跌信号显现，专项债发行将助力市场“止跌回稳”。
• 消费市场：社消总额增速有望修复，生产性服务业成为未来消费新增点，政策支持“两新”带动消费增长。
• CPI与PPI：CPI延续低位震荡，PPI受“反内卷”政策影响，降幅或逐步收敛。
• 财政与货币政策：财政支出和专项债发行加快，货币政策保持宽松，降准降息窗口或后移至四季度。
• 人民币国际化：人民币国际化进程加快，尽管支付份额有所回落，但境外持有在岸资产规模回升。
• “十五五”规划：聚焦现代制造业、生产性服务业、绿色低碳转型、科技创新等领域，推动产业升级与可持续发展。
• 中美贸易博弈：美国通胀上行与就业下行并存，美联储降息预期增强，但政策独立性面临挑战。

关键信息

• 经济数据：2025年上半年GDP增长5.3%，海外机构上调全年增速预测至4.7-5.1%。
• 制造业PMI：7月制造业PMI降至49.3%，处于收缩区间，但部分行业如铁路、船舶等表现较好。
• 基建投资：1-7月广义基建投资增速7.29%，“两重”项目清单已下达，预计全年增速将保持8%以上。
• 房地产投资：1-7月房地产开发投资累计同比下降12%，但土地溢价率回升，政策支持或助力止跌回稳。
• 社消总额：7月社消总额增速降至3.7%，但“以旧换新”政策带动消费，全年增速有望回升至5%。
• CPI与PPI：1-7月CPI同比下降0.1%，PPI同比下降2.9%，核心CPI和PPI持续走高，但PPI转正仍存难度。
• 财政政策：1-7月财政收入完成进度61.79%，专项债发行进度63.12%，预计三季度继续加快。
• 货币政策：7月新增人民币贷款转负，社融存量增速走高，降准降息窗口或后移至四季度。
• “十五五”规划：聚焦现代制造业、生产性服务业、绿色发展、科技创新等领域，推动产业升级与可持续发展。
• 人民币国际化：人民币支付份额下降，但环球指数上行，国际化进程加快。
• 中美贸易博弈：美国通胀上行，就业下行，美联储降息预期增强，但政策独立性面临挑战。

风险提示

• 中美贸易博弈超预期，可能影响经济走势。
• 国内经济下半年波动超预期，需警惕不确定性。
• 地缘政治风险增加，可能影响全球贸易格局。

政策展望

• 财政政策：宽财政与松货币节奏持续，专项债发行加快，科技支出有望显著上升。
• 货币政策：降准降息时间窗口后移至四季度，结构性工具将发挥主要作用。
• 产业政策：聚焦现代制造业、生产性服务业、绿色低碳转型，推动经济高质量发展。
• 消费政策：通过“两新”政策提振消费，服务消费成为新增长点。
• 外贸政策：加强对外开放，优化出口退税政策，防范外部冲击风险。

结论

当前中国经济在变局中展现出强韧性，政策组合发力有助于对冲下行压力。制造业、基建、房地产和消费领域均呈现不同层次的恢复迹象，而“十五五”规划将推动产业优化与可持续发展。中美贸易博弈和美联储政策变化仍是重要变量，需密切关注其对经济和金融市场的潜在影响。