20150623-招商证券-利率债市场周报_财政引导投资的逻辑与观察指标_23页_850kb

债券市场定期报告总结（2015年06月23日）

核心内容概述

本报告分析了2015年6月债券市场情况，重点关注财政引导投资的逻辑与政策效果观察指标。同时，对一级市场、二级市场、资金利率、实体经济数据及政策动向进行了全面回顾和展望。

主要观点

• 财政引导投资成为政策重点：政府通过加大财政支出、盘活存量资金、加快预算下达等方式，引导公共投资，尤其是基建投资，以实现稳增长、调结构、惠民生的目标。
• 政策选择转向宽信用与宽财政结合：单纯依赖货币政策已难以有效缓解经济下行压力，政策转向疏通信用传导，包括放宽融资平台融资限制、推进PPP模式等。
• 资金面紧张，利率上行：受新股申购冻结、年中考核及企业缴税等因素影响，资金需求大增，导致资金利率大幅上行，尤其短端利率压力较大。
• 市场预期带动长端收益率下行：尽管资金面紧张，但市场对端午节降准降息的预期增强，带动长端收益率下行，10年期国债和国开债收益率分别下行4BP和1BP。
• 实体经济增长数据呈现分化：房地产市场略有回暖，但工业品指数持续下跌，水泥和钢铁价格下跌，显示实体经济压力依然存在。
• 通胀维持温和：农产品价格环比上涨，但城市食品价格环比下滑，整体通胀水平较低。

关键信息

1. 策略关注：财政引导投资的逻辑与观察指标

• 政策回顾：

  • 国务院两次会议强调稳增长，提出加大重点领域有效投资。
  • 推进财政资金统筹使用，包括盘活存量资金、加快预算执行、优化整合重点科目资金等。
  • 通过加快项目预算批复和下达，提高财政支出效率。
  • 推动债务资金统筹使用，允许地方政府存量债务纳入预算管理，加快地方债发行。

• 政策选择逻辑：

  • 解决投资资金来源问题，发挥财政引导作用。
  • 需要先疏通信用传导渠道，再通过财政政策加大支出力度。

• 政策效果观察指标：

  • 国家预算内资金增速：反映财政支出对基建投资的引导作用。
  • 企业中长期新增贷款占比：判断信用传导状况及公共投资可持续性。
  • 信用债净融资额：作为企业直接融资的指标，略领先于固定资产投资增速。

2. 债市展望

• 稳增长政策持续发力：政府仍坚持稳增长意图，但政策选择有所变化。
• 宽信用与宽财政叠加：增加经济企稳概率，但同时挤压资金面，导致短端利率上行压力。
• 建议短久期操作：在政策不确定性下，市场建议采取短久期策略以降低风险。

3. 一级市场

• 地方债发行利率紧贴下限：本周地方债发行量超1000亿，利率普遍贴近发行下限。
• 其他利率债需求一般：国债、国开债、进出口债、农发债发行量总体平稳，但需求一般。
• 本周发行计划：合计发行1083亿，其中2只国债、5只国开债、3只农发债、11只地方债。

4. 二级市场

• 资金面紧张：短端利率面临上行压力，长端收益率因降准降息预期而下行。
• 国债与国开债收益率变化：
  • 10年期国债收益率下行4BP至3.58%。
  • 10年期国开债收益率下行1BP至4.07%。
• 期限利差缩窄：1年与10年国债利差缩窄10BP至183BP，1年与10年国开债利差缩窄6BP至134BP。

5. 资金利率

• 资金利率大幅上行：受新股申购、年中考核、企业缴税等因素影响，银行间隔夜回购利率上行17BP至1.28%，7天回购利率上行76BP至2.87%。
• 公开市场操作暂停：央行连续暂停18次公开市场操作，无正、逆回购到期。

6. 实体观察

• 宏观数据：
  • 5月金融机构新增外汇占款316亿元，银行结售汇顺差78亿元。
• 中观行业数据：
  • 房地产：70大中城市房价环比增长0.1%，30大中城市商品房成交面积四周移动平均同比增长48.6%。
  • 工业：南华工业品指数继续下跌，同比跌幅扩大。
  • 用电：六大发电集团日均耗煤量同比上涨3.0%，结束连续下滑。
  • 水泥与钢铁：水泥均价环比下跌0.23%，螺纹钢价格下跌56元/吨，热轧板卷价格下跌50元/吨。
• 通胀观察：
  • 农产品批发价格环比上涨0.6%，与历史同期均值差值缩小。
  • 50城市食品价格环比下滑0.3%，其中猪肉价格上涨1.3%。

7. 政策观察

• 国务院常务会议：部署加大重点领域有效投资，推进“三证合一”改革，运用大数据优化政府服务。
• 财政资金统筹使用方案：
  • 推进项目资金、重点科目资金、部门资金、政府预算体系、财政存量资金、预算编制与执行、债务资金、转移支付资金的统筹使用。
  • 优化政府预算结构，加强资金整合与管理，推动政策目标的实现。

8. 债务融资工具市场

• 通知内容：
  • 疏通城建类和地产类企业融资渠道，推动债务融资工具市场规范发展。
  • 鼓励城建企业发行项目收益票据、资产支持票据、永续票据等创新品种，支持重点领域投资。
  • 明确永续票据可计入权益，用于项目资本金，助力PPP模式落地。

9. 私募基金进入银行间债券市场

• 准入条件：私募基金需满足净资产不低于1000万元、资产管理实缴规模处于行业前列等要求。
• 交易方式：可直接进行债券交易和结算，试行双边报价和请求报价方式达成现券交易。
• 影响：虽可带来增量资金，但实际增量有限，对市场影响较小。

10. 国债期货

• 主力合约小幅上涨：TF1509、T1509等合约收盘价微涨，持仓量略有下降。
• 市场情绪：市场对降准降息预期增强，带动长端收益率下行。

11. 利率互换

• 互换利率上行：资金面收紧，导致各期限互换利率上行。
• 利差变化：1*5Y利差缩窄至36BP，显示市场对长端利率的预期有所改善。

总结

财政政策在稳增长中扮演关键角色，通过盘活存量资金、加快支出进度、优化资金结构等方式，引导公共投资。同时，信用传导的疏通也成为政策重点，以促进实体经济融资需求。尽管资金面紧张，但市场对降准降息的预期增强，带动长端收益率下行。实体经济增长数据呈现分化，房地产市场略有回暖，但工业品价格持续下跌。政策方面，国务院出台多项措施推动财政资金统筹使用，包括债务融资工具市场规范发展、私募基金准入等，以提高资金使用效率，促进经济企稳。