证券行业2018年三季报综述：经历业绩全面承压的考验-20181106-长江证券-23页

投资银行业与经纪业行业 2018年三季报综述总结

核心内容概述

2018年前三季度，中国证券行业整体面临业绩全面承压的挑战。34家上市券商合计实现营业收入1845.5亿元，同比下滑12.3%；归属净利润478.2亿元，同比下滑32.9%。行业净资产收益率（ROE）降至1%-5%，盈利能力显著下滑。尽管资管业务同比增长5.3%，但经纪、投行、信用和投资业务收入分别同比下滑16.8%、29.1%、32.7%和20.6%。行业利润降幅大于收入降幅，主要归因于管理费用的刚性增长及资产减值压力的加大。

主要观点

1. 收入下滑叠加成本压力影响行业盈利

• 收入结构：牌照业务（包括经纪、投行、资管）和资金业务（包括利息净收入、投资业务）收入均出现下滑。
• 管理费用率：整体管理费用率提升至50%-80%，部分券商如太平洋、东吴证券、东方证券等费用率显著上升。
• 新会计准则影响：新会计准则下，信用减值损失增加，资产减值规模同比增长123.6%，对盈利形成压力。

2. 龙头券商具备更强的业务韧性

• 机构客户优势：龙头券商凭借优质的机构客户储备，经纪业务收入降幅优于中小券商。
• 投行业务表现：在并购重组回暖背景下，大券商凭借较强的业务能力和项目储备，投行业务仍具竞争力。
• 资管业务转型：资管新规推动券商资管回归主动管理，大券商在客户基础、渠道建设和管理能力方面更具优势。

3. 资金业务面临调整与压力

• 质押风险暴露：券商资产减值压力逐步显现，股票质押业务风险释放导致信用资产减值增加。
• 投资方向调整：融资类业务收缩背景下，券商加大投资类资产配置，固定收益类资产成为主要增配方向。
• 对冲交易能力：未来需关注券商对冲交易能力的提升，以应对市场波动带来的风险。

4. 资本实力决定业绩韧性

• 股权融资作用：近期完成股权融资的券商（如申万宏源、华西证券、华泰证券）业绩表现相对较好。
• 大券商优势：大券商业绩下滑幅度小于中小券商，如中信证券、华泰证券、申万宏源等表现稳健。

5. 利润集中度略有下降

• 行业集中度：券商利润集中度环比下降2.2个百分点至62.4%。
• 牌照业务集中度：牌照业务CR5稳中略升，资金业务CR5略有下降。

关键信息

业务表现

• 经纪业务：整体收入下滑，但机构客户储备赋予大券商更强韧性，部分券商如中信证券、东方证券、兴业证券收入降幅较小。
• 投行业务：受并购重组回暖影响，大券商表现优于中小券商。
• 资管业务：新规落地，推动回归主动管理，大券商在该领域更具竞争力。
• 信用业务：受质押风险影响，信用业务收入大幅下滑。
• 投资业务：投资收入增速放缓，但部分券商增配固定收益类资产。

财务数据

• 营业收入：34家上市券商合计1845.5亿元，同比下滑12.3%。
• 归属净利润：合计478.2亿元，同比下滑32.9%。
• 资产减值：合计计提71.7亿元，同比增长123.6%。
• 管理费用率：平均提升至50%-80%，部分券商如国金证券、中信证券略有下降。
• ROE：行业ROE降至1%-5%，同比下滑1-4个百分点。

政策与市场环境

• 新会计准则：实施后，信用资产减值损失增加，对盈利形成压力。
• 市场交易清淡：交易额下滑，佣金费率基本企稳。
• 制度性建设：政策创新将为券商中长期ROE提升创造机遇，如信用风险释缓工具、鼓励并购重组等。

投资建议

• 关注大券商：具备较强资本实力和业务能力的券商（如中信证券、华泰证券、申万宏源）在行业下行中表现相对稳健。
• 政策导向：制度性建设（如信用风险释缓工具、鼓励并购重组）将为券商创造新的业务机遇。
• 风险提示：需警惕市场交易规模和佣金费率显著下滑、股票质押和债券投资出现信用风险等风险。

行业展望

• 短期：券商关注围绕风险释放的PB修复，市场震荡下盈利改善有限。
• 中长期：政策创新和制度性建设将为行业ROE提升提供动力，重点关注大券商在主动管理、信用风险缓释工具等领域的布局。

表格与图表目录

• 表1：上市券商2018年前三季度分部营业收入规模及其变动

• 表2：2018年前三季度上市券商管理费用率变动

• 表3：新会计准则下减值细分情况

• 表4：2018年前三季度上市券商净资产收益率

• 表5：2018年前三季度上市券商营业收入和归属净利润增速

• 表6：依托良好机构客户积累部分公司经纪业务稳健增长

• 表7：29家上市券商机构、个人客户保证金规模及相应收入情况

• 表8：债券承销明细

• 表9：近期并购重组相关政策汇总

• 表10：并购重组财务顾问净收入Top10

• 表11：上市券商投行项目储备

• 表12：上市券商资管净收入、期末受托资金规模及其变动

• 表13：2018年前三季度券商融出资金和买入返售金融资产规模

• 表14：2018年前三季度资产减值损失计提比例

• 表15：近期监管层出台多项政策文件纾困股票质押风险

• 表16：公允价值变动损益占当期投资业务收入的占比

• 表17：2018年前三季度上市券商投资资产规模及变动

• 图1：2018上半年行业年化ROE下降至3.5%

• 图2：ROA下降是ROE下滑的主要原因

• 图3：券商利润集中度有所下滑

• 图4：券商牌照业务集中度稳中略升

• 图5：2018年前三季度交易额有所下滑

• 图6：2018上半年净佣金率大约为万分之3.2

• 图7：2018前三季度IPO融资规模

• 图8：2018前三季度增发融资规模

• 图9：2018前三季度投行净收入规模增速分化

• 图10：2018上半年集合和定向资管规模均有下滑

• 图11：大券商主动管理能力较强

• 图12：2018年三季度末两融余额下滑至0.82万亿元

• 图13：股票质押未解压市值三季度有所下滑

• 图14：沪深300和创业板指年初至今涨跌幅

• 图15：中债企业债到期收益率

• 图16：2018年前三季度上市券商投资收入及增速

重点公司推荐

风险提示

1. 市场交易规模和佣金费率显著下滑
2. 股票质押和债券投资出现信用风险