20160519-兴业研究-探寻负利率系列报告（二）_负利率的前世今生_11页_815kb_815kb

负利率的前世今生总结

核心内容

本文系统梳理了负利率政策的理论基础与历史实践，探讨了其在现代经济中的可行性及最佳实施水平。文章从历史角度出发，回顾了负利率政策的起源、沉寂期以及近年来的重新关注，并结合经济学模型分析了负利率的理论依据与实际影响。

主要观点

1. 负利率的理论依据

• 持有现金需要成本（如保险柜、运输、安全等），因此名义利率的下限应为“零减去这些成本”，即现金持有报酬率。
• 传统经济理论和模型假设名义利率不为负，忽略了负利率的现实可能性。
• 负利率政策理论上可行，但需考虑实际经济环境中的借贷限制与金融中介的作用。

2. 负利率的前世

• 负利率政策的早期思想源于19世纪的Silvio Gesell，他提出“货币征税”以加速货币流通，刺激消费和经济需求。
• 他的理论在20世纪初受到费雪和凯恩斯等经济学家的关注，但在大萧条时期并未广泛实施。
• 日本在20世纪90年代成为负利率政策的“试验田”，但由于主要发达国家未面临类似困境，负利率未被广泛讨论。

3. 负利率的今生

• 近年来，随着全球主要经济体利率持续下降，负利率政策成为政策制定者关注的焦点。
• Buiter提出了三种打破零利率下限的方案：
  1. 废除货币：通过电子货币取代纸币，消除零利率下限。
  2. 分离货币的支付功能与计价角色：使用新货币作为支付工具，旧货币作为计价单位，从而实现对旧货币的负利率。
  3. 对持有货币征税：通过随机抽选货币序列号的方式，对持有货币征税，使其名义利率变为负值。
• 负利率的实施将对经济产生多方面影响，包括刺激消费、债券利率变为负值、银行仍可盈利等。
• 在严重通货紧缩的情况下，即使名义利率为负，实际储蓄利率仍可能为正。

4. 最佳名义政策利率的探讨

• Abo-Zaid, Garin（2015）基于新凯恩斯模型和货币需求理论，指出最佳名义政策利率应在**-4%至-2%**之间。
• 在存在借贷限制的情况下，负利率是实现实际货币均衡的必要手段。
• 银行垄断力与存贷利差密切相关，银行垄断力越强，最佳名义利率越低；反之，市场越竞争，最佳利率越负。
• 负利率政策的实施需考虑金融中介的作用，借贷利率通常高于政策利率，因此需调整模型中的参数以反映现实情况。

关键信息

• 负利率的起源：最早由Silvio Gesell提出，旨在加速货币流通，刺激经济。
• 零利率下限的困境：传统理论忽视负利率，导致其在实践中长期未被重视。
• 负利率的实现方式：包括废除货币、分离货币功能、对货币征税。
• 负利率的影响：可能刺激消费、改变债券市场、维持银行盈利。
• 最佳名义利率范围：根据模型分析，最佳范围在**-4%至-2%**之间。
• 模型分析：新凯恩斯模型显示，借贷限制越强，最佳名义利率越低。

图表说明

• 图表1：显示日本贴现率与无抵押隔夜拆借利率走势，反映日本在20世纪90年代的利率困境。
• 图表2：展示银行垄断力与最佳名义政策利率之间的关系，说明市场结构对负利率的影响。

参考文献

1. Abo-Zaid, Grain. "Optimal Monetary Policy and Imperfect Financial Markets: A case for Negative Nominal Interest Rates?" Economic Inquiry, 2016.
2. Gesell, Silvio. <The Natural Economic Order> (Rev. ed), 1916.
3. Buiter, Willem H. “Negative Nominal Interest Rates: Three Ways to Overcome the Zero Lower Bound”, NBER Working Paper, 2009.
4. Krugman, Paul. “It’s Baaack! Japan’s Slump and the Return of the Liquidity Trap”, 1998.
5. Mankiw, G N. “It May Be Time for the Fed to Go Negative”, New York Times, 2009.

结论

负利率政策正逐步从理论探讨走向实践尝试，尤其是在传统货币政策失效的背景下。其实施路径多样，影响复杂，需综合考虑经济结构、市场行为及政策工具的适用性。未来研究将聚焦于负利率政策在不同经济体中的传导机制与实际效果。