深度报告-20260625-东吴证券-白云电器-603861.SH-扬帆出海拓欧美_AIDC驱动新成长_29页_2mb

白云电器（603861）总结

核心内容

白云电器是一家深耕电力能源综合领域、积极开拓全球市场的公司，成立于1989年，2016年在上海证券交易所主板上市。公司产品涵盖中低压成套开关设备、特高压电容器、高压变压器及GIS等一次设备，近年来通过并购重组，业务不断扩展，形成较为完整的电力设备产业链。公司积极布局新型电力系统，拓展AIDC、新能源、轨道交通等领域，预计“十五五”期间将迎来业务全面放量。

主要观点

1. 海外市场拓展：公司正加速开拓欧美高端电网市场，特别是在北美市场取得突破，2025年交付了美国比特小鹿的138kV主变项目，未来有望进一步扩大出口。
2. AIDC业务布局：公司与为光能源合作，布局AIDC HVDC配电赛道，具备先发优势，技术领先，有望成为第二增长极。
3. 变压器业务盈利修复：浙变电气通过订单结构优化和管理改善，实现扭亏为盈，2026年起盈利能力有望持续改善。
4. 成套开关设备升级：公司高压端产品如220kV组合电器已通过资格预审并实现国网中标，同时低压端技术向多个应用场景渗透，如轨道交通、数据中心等。
5. 电力电容器业务稳健增长：公司电力电容器在国内特高压建设中占据重要份额，盈利质量突出，净利率显著高于公司整体水平。
6. 盈利预测与估值：预计公司2026-2028年归母净利润分别为2.3/3.5/5.6亿元，对应PE分别为31/20/13倍，给予2028年25倍PE，目标价25.7元，首次覆盖给予“买入”评级。

关键信息

盈利预测

市场数据

风险提示

• 新能源及储能装机不及预期
• 海外市场拓展不及预期
• AIDC业务进展不及预期
• 原材料价格上涨
• 竞争加剧风险

业务发展

1. 聚焦电力设备产业链，积极开拓全球市场

• 公司深耕电力能源领域，产品覆盖中低压成套开关设备、特高压电容器、高压变压器及GIS等。
• 海外业务拓展顺利，已覆盖全球54个国家和地区，2025年海外营收达0.42亿元。
• 2021-2025年营收CAGR为8.9%，归母净利润CAGR为38.1%，盈利增长显著。

2. 电网、变压器、轨交市场空间广阔

• 全球电网进入Supercycle上行周期，变压器等产品供不应求。
• 国家电网“十五五”期间固定资产投资预计达4万亿元，主网招标增速稳健。
• 新能源变压器市场规模快速扩大，AIDC变压器需求有望从“1-10”阶段加速增长。
• 轨道交通建设持续推进，轨交电力设备市场迈入万亿规模，智能化升级利好头部企业。

3. 业务多元化，变压器出口取得突破

• 成套开关设备实现从高压到低压、从交流到直流的全面布局，产品矩阵完善。
• 浙变电气订单结构优化，实现扭亏为盈，2025年中标多个新能源、储能项目。
• 桂林电容在特高压领域表现突出，2025年营收与净利润分别达8.29亿元和1.33亿元，净利率16%，显著高于公司整体水平。
• 浙变电气实现北美市场突破，交付138kV主变，35kV变压器通过欧洲KEMA认证，具备高端市场准入资格。

4. AIDC布局，具备先发优势

• 与为光能源合作，布局AIDC HVDC配电赛道，SST技术领先。
• 为光能源已交付超过100台SST产品，应用于多个示范性项目，如数据中心、配电网改造等。
• 公司在数据中心、智能楼宇、工业园区等场景中具备良好的技术适配性和应用前景。

投资建议

• 首次覆盖，给予“买入”评级。
• 预计2026-2028年归母净利润分别为2.3/3.5/5.6亿元，对应PE分别为31/20/13倍。
• 给予2028年25倍PE，目标价25.7元。