深度报告-20260720-国信证券-白云电器-603861.SH-主变出海新势力_直流配电布局契合AIDC趋势_35页_3mb

白云电器（603861.SH）总结

公司概况与核心业务

白云电器是一家成立于1989年的国内电力设备老牌民营企业，总部位于广州市白云区，实控人为胡氏家族“明字辈”五兄妹，合计持股53.28%。公司从低压开关设备起步，通过收购桂林电容、浙变电气等企业，已形成完整的电力设备产品链，涵盖高、中、低压成套开关设备、电力电容器、变压器、智能变电站解决方案及运维服务等。产品电压等级覆盖0.4kV至1100kV，应用于电网、轨道交通、能源、市政、教育、医疗等领域。

子公司表现

桂林电容

桂林电容是公司电容器业务主体，是国内超/特高压电容器龙头企业，参与全部在建及在运特高压工程。2020-2025年，营业收入从7.59亿元增长至8.29亿元，CAGR为2%；净利润从0.72亿元增长至1.11亿元，CAGR为9%。公司多次获得国家科技进步奖，产品技术领先，2025年实现特高压直流项目交付。

浙变电气

浙变电气是公司变压器业务主体，2025年首次扭亏并实现美国138kV主变交付，2026年上半年实现美国主变订单规模化落地。2020-2025年营业收入从3.11亿元增长至9.08亿元，CAGR达24%。产品已出口至50多个国家，客户包括国家电网、南方电网、华为、宁德时代等。

业务布局与海外市场拓展

公司积极布局海外市场，已形成体系化海外布局，包括7个海外分公司、1个海外生产基地、2个海外研发中心及超1000名国际销售和服务人员。高压变压器业务实现美国市场突破，2025年首次实现138kV主变交付，2026年上半年实现订单规模化落地。公司已打造“DDP交付+现场安装调试”一站式解决方案，助力客户拓展海外业务。

产品技术与应用前景

直流配电布局

公司已形成750V HVDC直流配电系列产品，应用于轨交、光储等场景。2025年底在广州地铁实现首个750V直流配电系统应用。随着800V HVDC应用拐点临近，公司有望将直流配电技术拓展至AIDC领域，助力数据中心建设。

AIDC与HVDC趋势

AIDC（人工智能数据中心）供电向直流化转型趋势明确，800V HVDC将在2026年下半年迎来应用拐点。公司已具备直流配电核心技术，未来有望参与AIDC项目，提供完整解决方案。同时，公司与为光能源合作，布局固态变压器（SST）技术，预计2026年实现海外SST产品供货，未来将形成完整的AIDC解决方案能力。

“十五五”规划与内需增长

“十五五”期间，我国电网投资规模预计达5万亿元，其中特高压、配网和数字化是重点方向。特高压直流项目持续推动，配电网升级需求显著增长，公司多类产品有望受益。预计“十五五”期间，主网设备招标将持续增长，公司变压器和组合电器业务有望提升市场份额。

财务表现与盈利预测

2025年公司实现营业收入49.28亿元，同比微降1.14%；归母净利润2.04亿元，同比增长4.01%。2026-2028年，公司预计归母净利润分别为2.18亿元、3.20亿元、4.61亿元，同比增速分别为6.6%、46.9%、44.1%。预计EPS分别为0.40元、0.59元、0.85元。

公司毛利率稳步提升，2025年毛利率19.30%，净利率4.55%。预计2026-2028年毛利率分别为19.2%、19.7%、20.0%，净利率有望持续改善。

估值与投资建议

公司合理估值区间为16.00-16.80元，当前股价为11.11元，相对估值有44%-51%溢价。首次覆盖，给予“优于大市”评级。

风险提示

• 海外市场开拓不及预期
• 新产品推广不及预期
• 原材料价格大幅上涨

关键数据总结

未来展望

随着AIDC和HVDC技术的发展，公司有望在数据中心、新能源、轨交等领域实现业务突破。海外主变市场供需紧张，公司在美国市场实现批量订单交付，未来有望进一步扩大市场份额。同时，公司通过为光能源布局SST产品，形成完整的解决方案能力，助力AIDC市场拓展。