20250312-国盛证券-固定收益点评_当前债市与2022年赎回潮有何异同__7页_512kb

报告摘要

固定收益点评总结

核心内容

当前债市持续调整，基金赎回压力增大，呈现出负反馈趋势。与2022年赎回潮相比，本轮债市调整在利率债跌幅、驱动因素等方面有相似之处，但在信用债表现、理财结构、银行负债压力及央行政策态度等方面存在显著差异。

主要观点

相同点

利率债大幅下跌
- 本轮与2022年下半年相比，长端利率调整幅度和速度均已达到或超过2022年水平。
- 10年和30年国债利率分别上升了29.0bps和23.6bps，接近2022年同期的33.5bps和27.5bps。
驱动因素相似
- 均受到前期资金收紧、宏观政策发力及市场预期改善的影响。
- 2022年公共卫生事件防控优化和房地产政策放松扭转了经济预期，当前则受益于政策延续、信贷开门红及高频数据改善。

不同点

信用债下跌幅度较小
- 本轮调整主要集中在利率债，信用债跌幅低于2022年，对理财等主要配置信用债的机构压力较小。
- 理财产品净值回撤压力虽有，但尚未达到2022年水平。
理财结构优化，波动承受能力增强
- 理财产品中存款及现金比例上升，2024年6月存款规模为7.73万亿，占比23.9%，高于2022年底的17.5%。
- 理财留存收益逐步释放有助于稳定净值，破净率也低于2022年。
调整压力主要来自大行
- 去年12月至今年1月，银行同业存款减少4.3万亿，政府债券净融资2.07万亿，叠加信贷投放，导致银行负债端压力加大。
- 大行被迫减少融出，增加同业存单融资，同业存单净融资达到2.6万亿，资金价格和存单利率显著上升。
央行态度更为谨慎，资金更紧
- 相较于2022年央行通过降准和净投放1.56万亿缓解市场压力，当前央行资金投放相对审慎，2月净回笼资金达4773亿元。
- 当前DR007与7天OMO利差处于高位，10年国债与1年存单持续倒挂，显示资金面偏紧。

关键信息

债市调整压力：当前债市调整压力主要来自利率快速上升、基金赎回及银行季末指标压力，存在负反馈风险。
利率点位：10年国债收益率已接近2022年12月9日的水平（1.89%），可能已调整到位。
政策导向：政策目标无意引导利率过度上升，避免引发负反馈循环及处置风险。
资金面压力：短端存单利率与长债利率深度倒挂，可能加剧银行净息差压力及信贷社融放缓。
风险提示：政策、基本面及赎回风险存在超预期可能，需密切关注。

结论与展望

当前债市面临调整压力，但相较于2022年赎回潮，信用债表现较好，理财结构优化，波动承受能力增强，且银行负债压力更为突出。央行的态度和操作是决定债市走向的关键因素。若利率继续快速攀升，可能加剧赎回风险，导致负反馈循环。因此，债市的稳定需依赖央行适时投放资金以缓解市场压力。同时，基本面数据偏弱，通胀水平较低，不利于资金面进一步收紧，市场或将在当前点位趋于稳定。