20191218-国金证券-精细化工行业系列报告之四：甜味剂：代糖渐成趋势，结构逐步调整_25页_2mb

报告摘要

资源与环境研究中心：精细化工行业系列报告之四——增持（维持评级）

核心内容

甜味剂作为一种低能量食品添加剂，正在逐步替代传统蔗糖，成为食品饮料行业的重要组成部分。随着公众健康意识增强和各国控糖政策的出台，甜味剂市场呈现稳步增长趋势。全球甜味剂市场整体规模约100亿元，中国作为全球最大的甜味剂生产国，产量约占全球的75%，市场占有率约为70%。

主要观点

甜味剂替代蔗糖趋势明显
- 蔗糖因高热量、易引发肥胖和糖尿病等问题，正被越来越多的消费者和政策所限制。
- 甜味剂具有较低的价甜比，且在某些条件下具有更好的稳定性与安全性，因此在食品饮料行业中逐渐被采用。
- 全球蔗糖市场空间约为8282亿元，甜味剂的替代空间巨大。
甜味剂内部结构更新换代
- 传统甜味剂如糖精、甜蜜素、阿斯巴甜正逐步被新型甜味剂如安赛蜜、三氯蔗糖和甜菊糖苷所取代。
- 安赛蜜、三氯蔗糖和甜菊糖苷在稳定性、安全性、溶解性等方面表现优异，具有较大的市场发展潜力。
金禾实业为甜味剂行业龙头
- 金禾实业在安赛蜜和三氯蔗糖领域具有显著的市场占有率，其中安赛蜜市占率超过60%，三氯蔗糖产能全球领先。
- 公司具备完整的产业链布局，通过自配上游原材料（如双乙烯酮、氯化亚砜、糠醛等）形成成本优势，具备良好的增长潜力。

关键信息

市场数据：
- 全球甜味剂市场产量约为16.24万吨，中国产量占全球约75%。
- 全球甜味剂市场规模约95.46亿元，中国市场约66.61亿元，占全球约70%。
- 2018年全球蔗糖产量为15059万吨，均价约5500元/吨，市场空间约8282亿元。
甜味剂类型与特点：
- 糖精钠：因安全性、稳定性问题，应用受到限制，中国产量从2009年的4.5万吨下降至2018年的1.62万吨。
- 甜蜜素：需求稳定，但存在一定的健康争议，主要生产商集中在长三角和珠三角地区。
- 阿斯巴甜：因高温和pH不稳定，将逐步退出市场。
- 安赛蜜：具有良好的稳定性与安全性，行业经历洗牌后形成寡头垄断格局，金禾实业市占率超过60%。
- 三氯蔗糖：甜度高，稳定性好，市场增长迅速，2018年全球需求增速为15%-20%，中国是主要生产国。
- 纽甜：尚处于导入期，甜度为蔗糖的8000-10000倍，但因其特殊结构，添加量控制较难。
- 甜菊糖苷：分为天然甜菊糖苷和葡萄糖基甜菊糖苷，后者通过酶法或发酵法改良，口感更优，2016-2018年需求年复合增速达30%。
投资建议
- 推荐关注甜味剂龙头企业金禾实业，其在安赛蜜和三氯蔗糖领域具有显著优势。
- 未来随着5000吨三氯蔗糖产能投产，金禾实业有望成为该领域的全球龙头企业。
- 公司还布局了麦芽酚、氯化亚砜、糠醛等上游原料，增强成本控制能力。
风险提示
- 行业竞争加剧可能导致产品价格下跌。
- 甜味剂需求可能低于预期，尤其在替代蔗糖的过程中存在不确定性。
- 原材料价格受周期波动影响，可能对成本造成压力。

结构与发展趋势

行业结构：
- 甜味剂行业已从传统产品向新型产品过渡，安赛蜜、三氯蔗糖、甜菊糖苷等产品逐步占据主流。
- 行业呈现寡头垄断趋势，头部企业具备定价权和产能优势。
发展趋势：
- 零糖、低热量产品成为饮料行业新趋势，企业纷纷推出代糖产品以迎合市场需求。
- 甜菊糖苷等天然甜味剂因其健康属性，正在高端市场中快速成长。
- 随着环保政策收紧，部分中小企业因原材料限制和环保问题退出市场，行业集中度有望进一步提升。

总结

甜味剂行业正处于转型期，传统甜味剂如糖精、阿斯巴甜正逐步被新型甜味剂替代。安赛蜜、三氯蔗糖和甜菊糖苷因其良好的性能表现，成为未来市场的主要增长点。金禾实业作为行业龙头，具备较强的市场竞争力和成本控制能力，是值得重点关注的标的。行业未来将受益于控糖政策和蔗糖价格上涨，但需警惕原材料价格波动、竞争加剧及需求不及预期等风险。

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