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精细化工行业系列报告之四：甜味剂行业分析与投资建议

核心内容

甜味剂作为食品添加剂，能够赋予食品以甜味，主要分为功能性甜味剂（天然和人工合成）和糖醇类甜味剂。人工甜味剂经历六代发展，全球市场规模约100亿元，中国是最大的生产国，产量占全球75%。随着健康意识增强及控糖政策推动，甜味剂正逐步替代蔗糖，尤其在饮料领域，其需求呈现稳定增长态势。金禾实业作为甜味剂行业龙头，具备较强的市场竞争力和成本优势，是值得重点关注的企业。

主要观点

• 甜味剂替代蔗糖趋势明显：由于蔗糖热量高且对健康不利，各国政府推出控糖政策，如糖税等，推动甜味剂的使用。同时，随着白糖价格中枢上移，甜味剂的性价比优势更加明显，有望加速替代进程。
• 行业结构逐步优化：传统甜味剂如糖精、阿斯巴甜因安全性、稳定性等问题逐步退出市场，新型甜味剂如安赛蜜、三氯蔗糖和甜菊糖苷因其良好的性能和市场需求，成为行业发展的主力。
• 金禾实业具备显著优势：公司拥有安赛蜜产能12000吨，市占率超60%；三氯蔗糖产能3000吨，实际产量超3500吨，未来5000吨产能投产后有望成为全球龙头。此外，公司布局上游原材料，打造循环经济产业链，具备成本优势和扩张潜力。

关键信息

• 全球甜味剂市场：2018年全球甜味剂市场规模约95.46亿元，中国占全球70%以上。
• 蔗糖市场空间：2018年全球蔗糖产量约15059万吨，市场空间约8282亿元。
• 主要应用领域：饮料占甜味剂总需求的50%，是最大的应用领域。
• 甜味剂发展趋势：三氯蔗糖、安赛蜜和甜菊糖苷需求增长显著，三氯蔗糖需求年复合增速达15%-20%，甜菊糖苷年复合增速达30%。
• 政策与健康趋势推动：各国推行糖税政策，控制高糖食品消费，公众对健康饮食的关注度提升，进一步推动代糖市场发展。

行业分析

1. 甜味剂：低能量食品添加剂

• 甜味剂具有低热量、低血糖反应，适合糖尿病患者及健康饮食趋势。
• 甜味剂包括功能性甜味剂（天然和人工合成）和糖醇类甜味剂，其中人工合成甜味剂如糖精、甜蜜素、阿斯巴甜、安赛蜜、三氯蔗糖、纽甜等。
• 中国是最大的甜味剂生产国，产量占全球75%以上。

2. 甜味剂替代蔗糖渐成趋势

• 蔗糖仍是当前甜味配料的主流，但随着健康意识提升和政策推动，甜味剂替代趋势明显。
• 甜味剂与白糖价格存在正相关性，白糖价格上涨将加速甜味剂替代。
• 代糖饮料成为消费趋势，企业纷纷推出低糖、无糖产品以迎合市场需求。

3. 甜味剂内部更新换代，新型甜味剂有望替代传统甜味剂

• 糖精：因政策限制和安全性问题，需求持续下降。
• 甜蜜素：需求稳定，但存在安全性争议。
• 阿斯巴甜：稳定性差，安全性受到质疑，未来将逐步退出市场。
• 安赛蜜：具备良好的稳定性、易用性和安全性，行业洗牌后呈现寡头垄断格局。
• 三氯蔗糖：市场需求增长迅速，全球需求年增速达15%-20%，中国出口占比达80%。
• 纽甜：甜度高，但尚处于导入期，使用量较低。
• 甜菊糖苷：分为天然和葡萄糖基甜菊糖苷，市场增长迅猛，中国产能逐步提升。

投资建议

• 关注龙头企业金禾实业：公司具备显著的市场占有率和成本优势，产品结构优化，未来增长潜力大。
• 投资逻辑：
  1. 公司在细分产品具备定价权。
  2. 公司全面布局上游，打造循环经济产业链。
  3. 持续降本增效，构筑护城河。
• 未来产能扩张：公司计划建设5000吨三氯蔗糖产能，有望成为行业龙头；同时，拟建设100吨甜菊糖苷装置，进一步扩大产能。

风险提示

• 行业竞争加剧，产品价格可能下跌。
• 甜味剂需求低于预期。
• 原材料价格波动可能影响成本。

图表与数据

• 图表1：中国批准使用的甜味剂分类。
• 图表2：人工甜味剂发展历程。
• 图表3：中国和全球人工甜味剂产量情况。
• 图表4：全球甜味剂市场规模。
• 图表5：中国甜味剂市场规模。
• 图表6：甜味剂主要下游应用领域。
• 图表7：中国饮料制造业收入及增速。
• 图表8：中国饮料制造业利润及增速。
• 图表9：中国食品制造业收入及增速。
• 图表10：中国食品制造业利润及增速。
• 图表11：全球甜味配料市场占比。
• 图表12：全球蔗糖产量及增速。
• 图表13：美国甜味剂产量与白糖期货价格关系。
• 图表14：白糖价格与甘蔗播种面积关系。
• 图表15：甜味配料价甜比对比。
• 图表16：2017年及2045年世界糖尿病患病人数及增长率。
• 图表17：各国征收糖税情况一览表。
• 图表18：可口可乐营业收入及增速。
• 图表19：零卡雪碧产品。
• 图表20：雪碧纤维产品。
• 图表21：中国糖精产量对比。
• 图表22：甜蜜素添加标准。
• 图表23：我国甜蜜素生产企业及产能情况。
• 图表24：国内阿斯巴甜生产厂家及产能情况。
• 图表25：温度对阿斯巴甜甜度影响。
• 图表26：pH对阿斯巴甜和苯丙氨酸含量的影响。
• 图表27：安赛蜜生产工艺。
• 图表28：安赛蜜价格走势。
• 图表29：安赛蜜产能情况统计。
• 图表30：双乙烯酮生产厂家统计。
• 图表31：三氯蔗糖分子式。
• 图表32：三氯蔗糖的合成步骤。
• 图表33：原乙酸三甲酯法反应机理。
• 图表34：二丁基氧化锡法反应机理。
• 图表35：全球三氯蔗糖产能-产量-需求量。
• 图表36：全球三氯蔗糖未来需求量预测。
• 图表37：爱乐甜零卡糖。
• 图表38：爱乐甜产品。
• 图表39：全球三氯蔗糖产能情况。
• 图表40：纽甜与阿斯巴甜的结构式。
• 图表41：纽甜的合成方法。
• 图表42：纽甜的安全性与稳定性。
• 图表43：甜菊糖苷的结构式。
• 图表44：天然甜菊糖苷与葡萄糖基甜菊糖苷。
• 图表45：全球主要甜菊糖苷生产厂家。
• 图表46：甜味剂的安全性、溶解性、稳定性对比。
• 图表47：甜味剂的甜味特征及口感对比。
• 图表48：甜味剂在全球饮料市场的发展趋势。
• 图表49：甜味剂在中国饮料市场的发展趋势。
• 图表50：营业收入及增速。
• 图表51：归母净利润及增速。

投资评级说明

• 买入：预期未来6-12个月内上涨幅度在15%以上。
• 增持：预期未来6-12个月内上涨幅度在5%-15%。
• 中性：预期未来6-12个月内变动幅度在-5%-5%。
• 减持：预期未来6-12个月内下跌幅度在5%以上。

风险提示

• 市场竞争加剧：随着甜味剂市场需求增长，可能有更多企业进入市场，导致竞争加剧。
• 需求不及预期：甜味剂替代蔗糖是一个缓慢过程，存在需求不及预期的风险。
• 原材料价格波动：甜味剂上游依赖基础化工原料，价格波动可能影响成本。甜菊糖苷的原材料甜菊叶价格波动也会影响成本。

特别声明

• 本报告由国金证券股份有限公司发布，仅限中国大陆使用。
• 报告内容仅供参考，不构成投资建议。
• 报告中涉及的公司可能与国金证券存在利益关联。