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央行开启新利率走廊的探索总结

核心内容

2024年7月8日，中国人民银行宣布将视情况开展临时正回购或临时逆回购操作，以提高公开市场操作的精准性和有效性。此次操作标志着中国货币政策框架向以价格型调控为主的重要转变，央行正式开启构建新利率走廊的探索。

主要观点

• 利率走廊的构建：新利率走廊由7天期OMO利率作为政策利率，隔夜逆回购利率作为上限，隔夜正回购利率作为下限，DR007作为市场基准利率在走廊区间内波动。
• 政策利率的统一：7天OMO利率成为唯一政策利率，MLF的政策利率身份将逐渐淡出，其规模可能缩减。
• 利率走廊收窄：新利率走廊宽度为70BP，较原有245BP收窄175BP，有助于降低DR007的偏离幅度和波动性。
• 对称模式的长期目标：虽然当前采用的是不对称模式，但长期来看，利率走廊将向对称型演进，以增强政策利率对市场利率的引导作用。
• LPR的进一步调降：央行强调提高LPR报价质量，未来LPR可能继续下行10-20BP，以降低实体经济融资成本。

关键信息

一、央行意在提高公开市场操作的精准性和有效性

• 央行通过临时正回购或逆回购操作，提高对短期利率的调控能力。
• 旧有的利率走廊较宽（245BP），导致市场基准利率DR007波动性较大。
• 新的利率走廊设定为下限1.6%、上限2.3%，DR007在此区间内运行，未带来本质冲击。
• 新的不对称模式（下窄上宽）表明央行短期内不会改变DR007的波动中枢，预计仍高于政策利率。
• 央行未采用调降SLF利率的方式，避免市场误读，同时保持政策利率稳定。

二、利率走廊的收窄对债市影响偏中性

• 收窄后的利率走廊有助于稳定市场基准利率，减少波动。
• 债市对新利率走廊的反应较为中性，因DR007的中枢未发生本质变化。
• LPR的调降空间仍存在，预计下半年将有两次调降，累计20-40BP。
• 央行可能通过引导LPR下行来降低实体经济融资成本，而非直接调降政策利率。

三、长期视角下利率走廊将向对称型演进

• 利率走廊存在四种模式：对称模式、混合不对称模式、地板模式、两个吸收流动性常备工具模式。
• 中国目前仍处于稀缺准备金模式，未来可能转向对称模式，与国际经验接轨。
• 2008年金融危机后，全球主要央行转向地板模式，但中国仍具备正常操作空间。
• 央行可能通过买卖短期国债来丰富公开市场操作工具箱，提升对短期利率的精准调控能力。

风险提示

1. 货币政策理解不到位的风险
2. 央行货币政策超预期的风险
3. 对利率传导机制理解不到位的风险

联系信息

• 分析师：

  • 詹璐：0755-8345-3719，zhanlu @chinastock.com.cn，S0130522110001
  • 章俊：首席经济学家，010-8092-8096，zhangjun_yj @chinastock.com.cn，S0130523070003
  • 张迪：010-8092-7737，zhangdi_yj@chinastock.com.cn，S0130524060001

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