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央行开启新利率走廊的探索总结

核心内容

2024年7月8日，中国人民银行宣布将视情况开展临时正回购或临时逆回购操作，标志着中国货币政策框架向以价格型调控为主的转型迈出关键一步。此举被视为行长在陆家嘴论坛演讲中提出的货币政策演进方向的具体落实，也标志着央行正式开启构建新利率走廊的探索。

主要观点

1. 利率走廊的构建与调整

• 新利率走廊结构：以7天OMO（公开市场操作）利率为政策利率，隔夜逆回购利率作为走廊上限，隔夜正回购利率作为走廊下限，DR007作为市场基准利率在该区间内波动。
• 走廊宽度：新走廊宽度为70BP，相较原有245BP的利率走廊收窄175BP，将有效降低DR007的偏离幅度和波动性。
• 不对称模式：新走廊下限为1.6%，上限为2.3%，呈现出“下窄上宽”的不对称特征，表明央行短期内仍倾向于维持DR007的波动中枢在1.8%以上。

2. 利率走廊调整的目的

• 提高精准性与有效性：央行希望通过调整利率走廊，增强政策利率对市场基准利率的引导作用，减少市场利率的波动性，从而更清晰地向市场传递货币政策信号。
• 推动利率市场化改革：通过强化DR007在利率传导机制中的作用，进一步优化“市场利率 + 央行引导 → LPR → 贷款利率”的传导路径，有助于理顺债券利率与贷款利率、存款利率与贷款利率之间的关系。

3. 对债市的影响

• 影响偏中性：新利率走廊的收窄不会显著改变DR007的波动中枢，因此对债市影响有限，整体偏中性。
• LPR调降预期：在LPR不再锚定MLF的背景下，三季度LPR可能下行10-20BP，进一步降低实体经济融资成本。

4. 长期演进方向

• 向对称型演进：虽然当前采用的是不对称利率走廊，但长期来看，利率走廊将向对称型模式演进，即政策利率与走廊上下限的差相等。
• 工具箱丰富化：央行可能逐步引入公开市场买卖国债的操作，以丰富货币政策工具，提高对短期利率的精准调控能力。

关键信息

• 临时操作时间：工作日16:00-16:20，期限为隔夜，采用固定利率、数量招标方式。
• 利率调整幅度：
  • 临时隔夜正回购利率为7天期逆回购利率减点20BP；
  • 临时隔夜逆回购利率为7天期逆回购利率加点50BP。
• MLF淡出趋势：MLF作为政策利率的作用逐渐减弱，未来可能逐步淡出，其规模可能缩减。
• LPR调降空间：LPR不再受MLF限制，有进一步下行的空间，预计下半年可能调降20-40BP。
• 国际经验参考：DR007可能扮演类似SOFR（美国担保隔夜融资利率）的角色，成为市场基准利率，具有较高的市场代表性与稳定性。

利率传导机制优化

• 传导路径：DR007作为市场基准利率，通过央行引导影响LPR，再由LPR传导至贷款市场利率。
• DR007作用增强：央行通过强化DR007的基准地位，推动利率传导机制更加顺畅，有助于降低市场利率的扭曲。

风险提示

1. 货币政策理解不到位的风险
2. 央行货币政策超预期的风险
3. 对利率传导机制理解不到位的风险

联系信息

• 分析师：詹璐、章俊、张迪
• 联系方式：
  • 詹璐：0755-8345-3719 | zhanlu@chinastock.com.cn
  • 章俊：010-8092-8096 | zhangjun_yj@chinastock.com.cn
  • 张迪：010-8092-7737 | zhangdi_yj@chinastock.com.cn

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