20211115-中诚信国际-高收益民营房企风险面面观系列（一）_民营房企偿债压力不减_风险出清或仍在底部徘徊_15页_1mb

报告摘要

民营房企偿债压力与高收益债风险分析总结

核心内容概述

2021年以来，民营房企债务风险持续暴露，高收益债市场面临显著压力。随着政策调控和市场环境变化，房企融资难度加大，销售数据疲软，导致流动性危机加剧。尽管政策层面释放积极信号，但市场信心修复仍需时间，预计高收益民营房地产板块风险仍在出清或处于底部徘徊阶段。本文从债务到期及回售压力、再融资能力、估值跃升、发行期限结构及特殊条款等方面对高收益民营房地产企业进行分析，旨在帮助投资者识别风险与机会。

主要观点

债务压力显著：截至2021年11月，样本高收益民营房企存量债务达3247亿元，年内或面临集中兑付压力145亿元。
融资环境恶化：2021年1-10月，样本主体累计发行债券63只，规模666.39亿元，同比下滑52.57%；净融资流出422.21亿元，明显恶化。
信用资质要求上移：加权发行利率震荡下行，但融资成本上行，反映市场对弱资质发行人的信用要求提高。
估值跃升压力大：九成高收益房地产债券发行利率低于二级估值收益率，三季度以来估值调整压力加大。
发行期限短期化：八成债券内置特殊条款，3至5年期债券均设回售权，债券到期或行权期限在2年（含）内的占比达84%。
市场情绪修复缓慢：尽管政策释放积极信号，但投资者信心尚未完全恢复，风险出清仍需时间。

关键信息

债务到期及回售压力

2021年内到期及回售压力：11-12月合计到期债券95.21亿元，进入回售期债券117.66亿元，合计集中兑付压力145亿元。
2022年到期压力：7月、10月、3月为关键节点，预计面临较大兑付压力。
2022-2025年到期趋势：整体到期压力较前两年有所下降，但2022年仍有980亿元债务进入回售期。

高风险发行人

近3个月内回售压力较大：恒大地产、融创地产、广州合景等发行人面临较大回售压力。
年内到期压力较大：恒大地产、新城控股、富力地产、阳光城等发行人到期规模较大。
中资美元债风险：部分发行人中资美元债已出现展期或违约，境内债务兑付存在不确定性。

再融资能力变化

净融资流出：2021年1-10月，样本主体净融资流出422.21亿元，仅8家主体实现净流入。
融资成本上行：多数发行人发行利率明显上移，反映市场对信用资质要求提高。
融资窗口期：部分发行人把握了2021年4月、7月的融资窗口，实现资金平稳接续。

估值跃升情况

上市首日估值跃升：六成债券上市首日估值出现0-100BP跃升，13只债券跃升超过100BP。
三季度估值调整压力：估值跃升均值由1月25BP上行至8月146BP，9月回落至112BP，仍处于高位。
部分发行人表现较好：新湖中宝、金辉股份、佳兆业、宝龙实业等发行人估值跃升幅度较小。

发行期限结构与特殊条款

期限结构短期化：3至5年期债券全部内置回售权，2年（含）内到期或行权的债券占比达84%。
特殊条款广泛使用：约八成债券内置特殊条款，包括回售、调整票面利率、交叉保护、控制权变更等。

投资建议

关注风险出清：高收益民营房地产板块风险仍在出清，或在底部徘徊。
“右侧交易”策略：建议投资者增强对中资美元债、股市价格反应的追踪，采取“右侧交易”策略。
谨慎下沉：控制久期，择优选取近期到期或回售压力小、再融资水平未显著恶化的发行人。
优选优质房企：资金实力强、土储及项目质量佳、表内外债务压力小的房企将在本轮压力测试中率先企稳。

后市展望

政策积极信号：近期政策层面释放积极信号，地产宽信用预期升温，但传导周期较长。
市场情绪修复：机构投资者信心修复仍需时间，预计短期高收益民营房地产板块风险仍在出清。
关注结构性机会：部分发行人因估值偏离较大，可能存在风险过度补偿的投资机会。

样本主体清单（部分）

编号	机构名称	境内发债主体代码	2021年1-10月净融资(亿元)	存量境内债券余额(亿元)	近一年到期规模(亿元)	近一年进入回售期规模(亿元)
1	中国恒大集团	155406.SH	82.00	557.35	82.00	160.00
2	融创中国控股有限公司	163376.SH	-53.90	198.25	14.40	109.05
3	世茂集团控股有限公司	155719.SH	-8.00	137.34	5.34	10.00
4	新城发展控股有限公司	143896.SH	-51.81	185.57	71.25	21.00
5	旭辉控股(集团)有限公司	163539.SH	-12.52	109.93	9.00	-
6	江苏中南建设集团股份有限公司	112630.SZ	-38.68	79.92	2.89	48.00
7	阳光城集团股份有限公司	149256.SZ	-67.64	180.14	42.12	65.20
8	金科地产集团股份有限公司	112650.SZ	20.56	169.46	38.46	51.50
9	融信中国控股有限公司	175023.SH	-42.25	144.61	22.75	76.00
10	正荣地产集团有限公司	179457.SH	1.70	64.88	12.69	10.00
11	广州富力地产股份有限公司	155405.SH	-143.67	152.15	46.15	14.00
12	中国奥园集团股份有限公司	163188.SH	-2.90	84.80	7.30	15.00
13	荣盛房地产发展股份有限公司	102001469.IB	-7.35	49.40	2.35	23.25
14	新力控股(集团)有限公司	178288.SH	2.16	17.30	6.90	-
15	龙光集团有限公司	175090.SH	-24.03	219.36	25.36	56.95
16	雅居乐集团控股有限公司	135882.SH	-18.00	12.00	-	-
17	佳兆业集团控股有限公司	133028.SZ	0.40	19.30	16.30	3.00
18	禹洲集团控股有限公司	155305.SH	-30.00	74.90	9.90	65.00
19	合景泰富集团控股有限公司	175068.SH	20.00	115.93	25.00	38.00
20	中骏集团控股有限公司	165376.SH	5.19	55.47	2.77	34.60
21	时代中国控股有限公司	167463.SH	-11.00	137.75	13.40	35.00
22	宝龙地产控股有限公司	149066.SZ	-4.29	139.99	36.80	55.00
23	金辉集团股份有限公司	163047.SH	-3.53	94.00	-	42.80
24	建业地产股份有限公司	151848.SH	-38.54	-	-	-
25	俊发集团有限公司	151288.SH	-	40.00	20.00	-
26	花样年控股集团有限公司	163025.SH	-0.76	64.47	16.74	32.30
27	当代置业(中国)有限公司	155557.SH	-4.18	9.35	9.35	-
28	朗诗绿色地产有限公司	159597.SH	-0.16	11.84	-	11.84
29	景瑞控股有限公司	188191.SH	-1.50	18.50	-	5.00
30	新湖中宝股份有限公司	175746.SH	-5.93	67.25	14.88	17.40
31	路劲基建有限公司	155697.SH	0.79	15.19	8.69	-
32	北京鸿坤伟业房地产开发有限公司	143857.SH	-13.00	21.08	12.89	3.44