天赐材料深度分析总结
核心内容概述
天赐材料（002709.SZ）作为电解液龙头企业，具备纵向一体化布局优势，能够自产六氟磷酸锂及添加剂，显著降低生产成本。公司同时涉足日化材料领域，与宝洁、欧莱雅等快消企业合作，产品结构持续优化。2017-2020年，公司营收和归母净利润年复合增长率分别为26.0%和20.5%，展现出强劲的盈利能力。
主要观点
电解液市场高增长与集中度提升
- 2021-2025年全球电解液需求预计从47.5万吨增长至168.3万吨，CAGR达37.2%。
- 2015-2020年国内电解液总产能从11.2万吨提升至50.7万吨，产量从6.9万吨增至29.1万吨，CAGR分别为35.2%和33.4%。
- 2020年国内电解液产能占全球约80%，国内电解液行业CR3从46.3%提升至61.6%，CR5从61.5%提升至77.6%，竞争格局不断优化。
天赐材料市占率持续提升
- 2021H1天赐电解液产量达5.6万吨，同比增长141.5%，国内市占率33%，同比提升6个百分点。
- 公司规划电解液产能达140万吨，预计2021/2022/2023年设计产能分别为28.8万吨、52.8万吨、90万吨，占国内总产能比例分别为36%、43%、49%。
- 公司是国内唯一布局液体六氟磷酸锂的厂商，21H2新增6万吨液体六氟产能，折固产能达3.2万吨，且规划及在建液体六氟产能达41万吨，未来有望逐步投产。
- 液体六氟磷酸锂投资成本较固体六氟下降约52.6%，进一步提升成本优势。
投资建议
- 预计2021-2023年公司归母净利润分别为24.01亿元、40.62亿元、52.79亿元，同比增速分别为350.5%、69.2%、30.0%。
- EPS预计为2.51元、4.25元、5.53元。
- 给予2022年锂电业务52倍PE，日化业务23倍PE，目标价208元，首次覆盖给予“买入”评级。
关键信息
业务结构
- 电解液业务：主要客户包括CATL、ATL、比亚迪、LG化学等电池巨头，2020年国内市占率29.3%，2021H1市占率提升至33%。
- 日化业务：与宝洁、欧莱雅等快消企业合作，产品结构持续优化。
- 其他业务：包括正极材料、硅类高新材料等，2020年贡献营收占比约35.43%。
技术与研发
- 公司研发费用逐年上升，2021H1研发费用达1.20亿元，同比增长59.8%。
- 拥有230项专利授权，涵盖日化与电解液技术。
- 采用IPD模式，研发效率高，技术壁垒显著。
盈利能力
- 2016-2020年公司营收持续增长，2020年营收达41.19亿元，同比增长49.53%。
- 2020年公司归母净利润5.33亿元，同比增长3165.13%；2021H1归母净利润7.83亿元，同比增长151.13%。
- 综合毛利率和净利率在2020年显著回升，2021H1分别为36.18%和21.99%。
- 期间费用率持续下降，2020年三项费用率分别为1.62%、5.87%、1.77%，2021H1期间费用率（不含研发）为5.84%。
财务状况
- 2020年公司资产负债率41.17%，较2019年下降，短期偿债能力增强。
- 2021H1流动比率和速动比率分别为1.70和1.53，较去年同期提升。
- 公司经营现金流净额2020年为632.46百万元，2021H1达718.78百万元，持续改善。
市场竞争与未来展望
- 公司在电解液行业具备明显的技术和成本优势，有望在未来5年成为电解液和新型锂盐LiFSI的双龙头。
- 未来电解液需求将随着新能源车和储能市场的快速发展持续增长，公司产能扩张将带来盈利提升。
- 电解液性能受配方和材料影响较大，公司通过自研自产六氟磷酸锂和添加剂，进一步巩固其竞争优势。
风险提示
- 电解液价格下降超预期
- 电车销量不及预期
- 市场竞争加剧
图表与数据
营收与盈利数据
| 年份 |
营收（百万元） |
增长率 |
归母净利润（百万元） |
增长率 |
EPS（元） |
P/E（倍） |
P/B（倍） |
| 2019 |
2,755 |
32.4% |
16 |
-96.4% |
0.02 |
8709.8 |
29.3 |
| 2020 |
4,119 |
49.5% |
533 |
3165.2% |
0.56 |
266.7 |
24.0 |
| 2021E |
11,386 |
176.4% |
2,401 |
350.5% |
2.51 |
59.2 |
18.6 |
| 2022E |
18,340 |
61.1% |
4,062 |
69.2% |
4.25 |
35.0 |
12.3 |
| 2023E |
25,892 |
41.2% |
5,279 |
30.0% |
5.53 |
26.9 |
8.6 |
电解液行业分析
| 指标 |
2020年 |
2021E |
2022E |
2023E |
| 全球电解液需求（万吨） |
33.4 |
47.5 |
72.0 |
101.1 |
| 国内电解液需求（万吨） |
26.9 |
62.4 |
93.4 |
130.4 |
| 国内电解液产能（万吨） |
50.7 |
79.9 |
122.4 |
182.0 |
| 全球电解液产能（万吨） |
63.3 |
97.8 |
146.1 |
214.1 |
电解液成本结构
| 电解液组成 |
用量占比 |
成本占比 |
作用 |
技术要求 |
| 有机溶剂 |
80-85% |
20-30% |
锂盐和添加剂的介质 |
中 |
| 电解质锂盐 |
14% |
40-50% |
提供中介反应离子 |
较高 |
| 添加剂 |
5-8% |
15-30% |
提高产品品质和性能 |
高 |
| 制造 |
- |
10% |
使用配方组合反应制造 |
较高 |
电解液生产模式
| 模式 |
说明 |
代表企业 |
| 电池厂提供配方 |
电池厂主导研发，电解液厂提供代工服务 |
LG、宁德时代等 |
| 电解液厂与电池厂合作研发 |
电解液厂参与配方研发，提升议价能力 |
多数企业 |
| 电解液厂独立提供配方 |
电解液厂自主掌握技术，议价能力最强 |
天赐材料、新宙邦等 |
公司管理层
| 姓名 |
职位 |
教育背景 |
工作履历 |
| 徐金富 |
董事长、总经理 |
中国科学院化学硕士、中欧国际工商管理学院EMBA |
创办天赐材料，拥有丰富产业经验 |
| 顾斌 |
董事、副总经理、财务总监 |
中南财经大学会计学专科 |
历任财务高管，具备财务管控能力 |
| 徐三善 |
董事、副总经理 |
华中理工大学、浙江大学工商管理硕士 |
拥有氟化工经验，研发能力强 |
| 韩恒 |
董事、董事会秘书 |
江南大学应用化学硕士、PMP |
拥有丰富市场及技术支持经验 |
未来产能与增长预期
- 2021年电解液产能达28.8万吨，2022年达52.8万吨，2023年达90万吨。
- 公司规划及在建液体六氟产能达41万吨，未来有望逐步达产。
- 预计2021-2023年电解液均价分别为7.58万元/吨、7.24万元/吨、6.15万元/吨，毛利率分别为41.2%、38.2%、34.1%。
总结
天赐材料凭借其在电解液行业的领先地位和日化材料的先发优势，持续提升市场份额和盈利能力。公司通过纵向一体化布局，显著降低成本，提升产品竞争力。未来随着新能源车和储能市场的快速发展，公司有望进一步扩大产能，巩固龙头地位，实现业绩快速增长。
