银行业流动性观察第72期：“宽信用”的沙盘推演-20210907-光大证券-22页_1mb

行业研究：宽信用的沙盘推演

核心内容

本报告分析了2018年与2021年“宽信用”政策的演进逻辑，重点探讨了信用体系收缩的形成原因、对经济的影响以及政策对冲的可能路径。报告指出，当前信用收缩是货币收敛与监管从严共同作用的结果，表现为“三个分化”：行业、区域、机构分化。此外，报告还指出银行面临“资产荒”压力，表内信贷和债券配置均存在结构性问题。

主要观点

1. 信用体系收缩的形成逻辑

• 货币环境：两段时期均经历了从宽松向紧缩的转换，但2018年的紧缩力度更大，政策切换节奏更快，导致货币环境偏紧；而2021年货币政策回归常态过程较为平稳，市场预期充分，流动性运行较为稳定。
• 监管政策：两段时期均受到“强监管”冲击，但侧重点不同。2018年监管主要针对银行理财、同业、资产管理等业务中的套利和空转现象；而2021年监管更聚焦于房地产和城投平台隐性债务领域，进一步强化了对影子银行的压降。
• 共性逻辑：监管趋严与货币收敛共同导致影子银行业务大幅压降，信用体系结构性收缩。

2. 信用收缩对经济的影响

• 基建投资景气度下降：主要受公共财政支出偏弱、地方债发行节奏放缓以及非标融资萎缩影响，预计年内基建投资增速可能小幅回暖，但整体景气度仍需观察。
• 房地产企业现金流压力加大：受“三道红线”、房地产贷款集中度管理等政策影响，房企融资渠道受限，弱资质企业风险上升。
• 银行“资产荒”压力加剧：实体经济融资需求走弱，房地产和城投平台融资受限，银行表内信贷和债券配置面临合意资产不足的问题。

3. 政策基调与社融增速预测

• 政策对冲：2021年政策对冲已持续3个月，预计社融增速在9月份触底，全年维持在10.8%-11%区间。
• 政策调整：监管可能在信贷结构、MPA考核等领域进行微调，以“慢撒气”方式延长“灰犀牛”风险处置窗口。

4. 社融增速拐点与“宽信用”关系

• 社融增速拐点≠宽信用全面到来：社融增速的触底与政府债券供给节奏“错位”有关，同时“宽信用”还需依赖实体经济融资需求恢复和银行风险偏好提升。
• 宽信用实现路径：需依赖基建和房地产行业景气度回升，带动银行信贷投放和融资需求改善。

关键信息

• 2018年信用收缩力度更大，表现为全面性收缩，而2021年信用收缩更结构性，体现为“三个分化”。
• 影子银行持续压降，导致表外信用创造放缓，弱资质主体现金流压力加剧。
• 房地产融资受限，房企现金流压力凸显，政策可能进行微调。
• 银行面临“资产荒”，合意项目储备不足，“短贷+票据”投放力度加大。
• 政府债券供给滞后，对银行配置造成影响，需加快发行节奏。
• 社融增速预计在9月触底，全年维持在10.8%-11%区间。
• 宽信用尚未全面到来，需政策进一步对冲和实体经济融资需求恢复。

风险分析

• 区域经济分化压力加大，南北地区融资景气度差异显著。
• 信用体系持续收缩，资金面波动加剧。
• 弱资质主体信用风险：房地产和城投平台隐性债务管控趋严，进一步加剧了部分企业现金流压力。
• 政策调整不确定性：信贷结构和MPA考核政策可能调整，影响银行信贷投放意愿。

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预测与建议

• 社融增速：预计8月为10.3%，9月为10.21%，10-12月稳步小幅上行，全年维持在10.8%-11%区间。
• 政策对冲：预计财政政策更积极，货币政策结构性调控加强，信贷额度管控放松。
• 风险提示：需关注房地产和城投平台隐性债务风险，以及银行“资产荒”问题。

结论

当前“宽信用”尚未全面到来，政策对冲与实体经济融资需求的恢复是关键因素。银行面临“资产荒”压力，需通过结构性调控、放松信贷额度、加快政府债券发行等方式缓解。未来需持续关注房地产和城投平台隐性债务风险，以及政策调整对市场的影响。