20221120-华安证券-利率周度观点_理财赎回潮后_债市如何演绎__20页_1mb

报告摘要

理财赎回潮后，债市如何演绎？

核心内容总结

主要观点

两轮理财赎回潮的异同：
- 本轮理财赎回潮与2022年3月的赎回潮均导致债市回调，但原因不同。
- 3月赎回潮因股市下跌引发混合类理财产品赎回，主要抛售二级资本债等高浮盈品种。
- 本轮赎回潮因债市回调引发纯债类产品赎回，踩踏范围更大。
- 本轮理财破净率（5.8%）略高于3月，但超出比例不大，后续赎回空间有限。
- 机构投资者在债市回调中被动减持，但低风险资金可能重新流入债市。
债市策略建议：
- 短期建议拥抱流动性，可增配短久期利率债。
- 长期债市将回归基本面定价逻辑，收益率继续上行空间有限。
- 信用债因流动性问题，利率波动滞后于基准利率，短期不建议增配。
资金面分析：
- 短期资金面偏紧，MLF缩量续作，但psl和再贷款部分补充流动性。
- DR007已由2.015%回落至1.721%，但资金面进一步放松概率不大。
- 同业存单发行利率上升，净融资为负，显示市场流动性趋紧。
基本面分析：
- 价格端：农产品价格下跌，猪肉价格上涨，能源品中原油下跌、天然气上涨，工业品如钢材、化工品价格上涨，水泥上涨、玻璃下跌，航运价格下跌。
- 生产端：钢铁行业开工率部分回升，汽车轮胎生产加快，涤纶长丝生产放缓。
债市走势：
- 国债收益率上行，1Y上行21.04bp，10Y上行8.96bp，期限利差收窄。
- 国开债收益率接近2022年以来的中枢水平。
- 国开债-国债利差分化，短端利差走阔，长端利差收窄。
- 国债/国开债隐含税率分化，短端隐含税率上升，长端基本持平。
- 中美国债收益率利差继续倒挂，显示外部环境对债市仍有压力。

关键信息

理财赎回潮影响：
- 截至11月18日，5.8%的理财产品净值低于1，较11月11日增加2.4%。
- 机构投资者在理财赎回中被动减持债券，但配置盘资金可能重新流入债市。
债市回调原因：
- 利空因素集中显现，导致债市回调自我实现与放大。
- 理财赎回、资金面收紧、机构去杠杆共同加剧了回调压力。
债市稳定器作用：
- 个人投资者赎回后更倾向于选择安全性高的银行存款，但资金仍可能作为配置盘流入债市。
短期与长期展望：
- 短期资金面偏紧，债市回调幅度有限。
- 长期债市将回归基本面定价逻辑，利率中枢可能趋于稳定。

主要观点列表

理财赎回潮压力：
- 本轮破净率高于3月，但幅度不大。
- 理财赎回导致债券市场被动抛售，但配置盘资金可能重新进入。
债市策略：
- 建议增配短久期利率债，拥抱流动性。
- 配置盘资金可能支撑债市，回调空间有限。
- 信用债短期不建议增配，因流动性滞后。
资金面变化：
- MLF缩量续作，资金面偏紧。
- DR007回落，但资金面进一步宽松概率不大。
- 同业存单发行利率上升，净融资为负。
基本面变化：
- 农产品价格下跌，猪肉价格上涨。
- 能源品中原油下跌，天然气上涨。
- 工业品部分上涨，部分下跌。
- 钢铁开工率部分回升，汽车轮胎生产加快，涤纶长丝生产放缓。
债市走势分析：
- 国债收益率上行，期限利差收窄。
- 国开债收益率接近中枢水平。
- 利差分化，短端走阔，长端收窄。
- 隐含税率分化，短端上升。
- 中美国债收益率利差倒挂，外部环境仍对债市构成压力。

风险提示

疫情存在不确定性，可能对经济和市场造成进一步影响。

总结

此轮理财赎回潮与3月相比，具有不同的触发因素和市场影响，但均对债市造成压力。债市内在的“稳定器”机制可能在后续发挥积极作用，配置盘资金或逐步回流，支撑债市。短期来看，资金面仍偏紧，收益率回调空间有限；长期来看，债市将回归基本面定价逻辑，利率中枢趋于稳定。建议投资者控制杠杆，关注流动性好、利差保护充足的利率债品种，短期不建议增配信用债。

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