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招商银行（3968 HK）研究报告总结

核心内容

本报告对招商银行（CMB）2017年上半年的业绩表现及未来前景进行了分析，指出其在市场环境变化和政策调整中表现出较强的抗风险能力和增长潜力。分析师 Vivian Xue 维持对招商银行的增持评级，并上调了目标价和PB估值。

主要观点

1. 财务表现强劲

• 净利息收入：2017年上半年净利息收入同比上升 5.1%，净息差保持稳定在 2.43%。
• 净利润：上半年净利润达到 393亿元，基本每股收益（EPS）为 1.56元，同比增长 11.4%，符合预期。
• 不良贷款率：从2016年末的 1.87% 下降至 1.71%，拨备覆盖率从 180% 提升至 225%，资产质量持续改善。
• 盈利能力：ROAE（回报率）在2017年上半年达到 18.84%，高于行业平均水平。

2. 资产与负债结构优化

• 负债端：存款占比从 69% 提升至 72%，其中零售存款占比稳定在 33%，高于行业平均的 28%。
• 同业负债：同业负债占比从 17% 下降至 13%，低于行业平均的 22%，显示出更强的负债管理能力。
• 资本充足率：核心一级资本充足率从 11.5% 上升至 12.4%，总资本充足率从 13.3% 上升至 14.6%，优于行业平均水平。

3. 资产扩张潜力

• 广义信贷增幅：2017年上半年广义信贷增幅为 10.4%，低于行业平均的 19%，表明资产扩张较为稳健。
• 零售贷款占比：零售贷款占比从 43%（2015年）和 47%（2016年）增长至 48%（2017年上半年），显著高于行业平均的 29%，显示其在零售业务上的领先地位。

4. 政策担忧被夸大

• 同业负债监管：2018年一季度起，资产规模超5千亿的银行需将一年期以内同业存单计入同业负债，但招商银行的同业负债占比仅为 13%，影响有限。
• 资管新规：虽然资管新规可能在下半年出台，但理财业务收入占比已降至 7%，额外拨备可能体现在资产负债表而非利润表，影响较小。
• 经济复苏：经济增速趋缓，监管层可能会设定过渡期，避免过于激进的政策执行，减轻市场担忧。

5. 估值与投资建议

• 当前估值：当前市净率（P/B）为 1.19倍，低于目标PB的 1.4倍。
• 目标价：上调目标价至 30.21港元，较当前价格有 17% 的上涨空间。
• 评级：维持“Outperform”评级，认为招行的零售优势将支撑其估值溢价。

关键信息

• 财务数据：

  • 2017年EPS为 2.74元，2018年预计为 3.11元，2019年预计为 3.57元。
  • 基本面受益于利率曲线上移，招商银行在资产端表现更优。

• 市场表现：

  • 当前股价为 25.75港元，目标价为 30.21港元。
  • 52周内最高价为 27.20港元，最低价为 17.74港元。
  • 市值（港元）为 649,411亿港元，市值（美元）为 83,774亿美元。

• 行业对比：

  • 零售贷款占比远高于行业平均。
  • 资产负债结构优化，使招行在利率上升环境下更具优势。

结论

招商银行在2017年上半年表现出稳健的财务表现和良好的资产质量，零售业务持续增长，负债结构优化，资本充足率较高。尽管市场对监管政策有所担忧，但分析师认为这些担忧被夸大，招行将受益于利率上行趋势和政策过渡期。因此，分析师维持增持评级，并上调了目标价和PB估值。