军工行业专题研究：信用改善、政策友好，民营军工企业估值修复弹性更高-20190307-信达证券-10页_1mb

信用改善、政策友好，民营军工企业估值修复弹性更高

核心内容

本报告分析了2019年军工行业背景下，民营军工企业相较于央企军工集团在估值方面的结构性优势，并指出当前信用环境改善有利于民营军工企业估值修复，同时政策层面的军民融合推进也将进一步提升其市场地位。

主要观点

1. 估值结构性差异显著

   • 军工行业整体估值处于历史较低区间，目前为49.1倍，位于2010年以来的43.3%分位数。
   • 民营军工企业估值为43.7倍，央企军工集团估值为52.4倍，分别位于34%和48%的历史分位数。
   • 民营军工企业相较央企在估值上更具优势。

2. 信用环境对民企估值影响更大

   • 民营企业对信用环境变化更敏感，信用收紧时其估值下行幅度明显大于央企军工集团。
   • 信用宽松时，民企估值修复弹性更大，具有更强的市场反应能力。
   • 2017年信用利差走阔期间，民企估值调整幅度大于央企；2019年信用环境改善预期增强，预计民企估值将更具修复空间。

3. 政策改革推动军民融合深化

   • 军改总体目标已进入“持久战”阶段，政策制度改革将在2019年重点推进。
   • 军民融合政策进一步向下游总装、分系统研制生产环节延伸，民参军企业将获得更多参与机会。
   • 未来民企有望突破零部件配套的限制，向总装、分系统研制生产延伸，提升技术含量和附加值。

4. 民企具备转军能力

   • 具备资本、产能和技术储备的中型制造业民营企业，将更有可能承接保军任务，提升军工业务参与度。
   • 在军民融合深化过程中，民企将获得更大的发展机会，特别是在非核心领域和市场化竞争领域。

关键信息

• 估值修复空间：民营军工企业当前估值仍有修复空间，尤其在信用环境改善的情况下。
• 政策支持：军民融合政策持续友好，推动民企参与更多军品领域，提升其市场地位。
• 信用改善预期：2019年信用环境改善，预计信用利差将见顶并下降，民企估值修复动力增强。
• 投资建议：在信用宽松和政策友好的环境下，民营军工企业表现将强于军工行业整体及央企军工集团。

风险因素

• 信用环境改善趋势不及预期
• 军品定价机制、军民融合等政策推进低于预期
• 板块盈利改善情况不及预期

图表目录

• 图1：军工板块估值分化显著
• 图2：民企对信用环境变化更敏感，估值相对信用变化弹性也更大
• 图3：军改总体历程、各阶段任务及标志性事件
• 图4：小核心、大协作、专业化、开放型武器装备科研生产体系对民企将更为友好

表格目录

• 表1：几次典型的信用利差变化区间民企及央企军工集团收益率
• 表2：投资建议的比较标准（股票投资评级与行业投资评级）

结论

在当前信用环境改善和军民融合政策持续推进的背景下，民营军工企业具备更强的估值修复弹性，有望在军工行业中脱颖而出。具备转军能力的中型制造业民营企业，将受益于政策支持和市场化竞争，成为未来军民融合领域的重点受益者。