货币政策宽松系列研究（一）：下半年是否会有降息？-20210726-浙商证券-21页_870kb

下半年是否会有降息？总结

核心内容

本报告分析了2021年下半年我国货币政策的宽松趋势，认为降准和定向降息仍将持续，并预测最快三季度将推出碳减排货币政策工具。报告强调，货币政策宽松将对资本市场形成“股债双牛”格局，对科技成长股和利率债市场形成利好。

主要观点

• 货币政策宽松趋势明确：7月降准标志着货币政策转向宽松，预计将持续，且以“双降”（降准与定向降息）为主。
• 定向降息形式：碳减排货币政策工具可能以低息再贷款形式推出，类似于TMLF工具，操作频率可能以季度为单位。
• 资本市场影响：宽松政策将改善风险偏好，推动权益市场上涨，尤其是科技成长股；同时，绿色再贷款可能进一步降低利率债收益率，推动10年期国债收益率下探至2.8%以下。
• 宽松空间充足：疫情后我国货币政策收紧早于美联储，且国际收支状况良好，为后续宽松提供了空间。

关键信息

1. 为何货币政策宽松仍可持续？

• 对冲成本上升：通过降准降低融资成本，对冲大宗商品价格上涨带来的企业成本压力。
• 降低综合融资成本：需通过降准和定向降息等工具降低企业在资金担保、费用及隐性成本等方面的综合融资成本。
• 经济下行压力：下半年出口承压，消费和投资难以有效对冲，经济增速预计回落至6.1%和5.2%，货币政策宽松是稳增长的必要手段。

2. 我国货币政策仍有宽松空间

• 提前收紧：2020年年中收紧货币，2021年初收紧信用，但货币端仍有宽松空间。
• 外汇池子充足：贸易顺差累积导致银行间外汇池子规模较大，资本流出压力较小。
• 中美利差高位：尽管有所回落，但仍在150BP左右，维持宽松环境。

3. 定向降息形式与时间

• 形式：碳减排货币政策工具可能以低息再贷款形式落地，具有“定向降息”效果。
• 时间：预计最快三季度推出，可能成为全球首个“绿色再贷款”落地的大国央行。
• 利率水平：可能设定为比MLF利率低10-15BP，为绿色项目提供低成本资金。

4. 货币宽松对资本市场的影响

• 权益市场：降准释放宽松信号，改善风险偏好，推动科技成长股走强。
• 利率债市场：绿色再贷款可能带动利率债收益率下行，推动10年期国债收益率下探至2.8%以下。

结构性货币政策工具

我国结构性货币政策工具主要包括以下几类：

• 定向降准：用于支持“三农”、小微企业、绿色信贷等薄弱领域，释放流动性。
• 专项再贷款、再贴现：通过优惠利率引导资金流向特定领域，如支农、支小、扶贫等。
• PSL（抵押补充贷款）：为政策性银行提供长期低成本资金，支持重点领域。
• TMLF（定向中期借贷便利）：为支持小微企业和民营企业的金融机构提供长期资金，利率较MLF低15BP。
• MPA考核：通过调整考核指标，引导金融机构信贷结构优化。
• 直达实体经济工具：如普惠小微企业贷款延期支持工具、信用贷款支持计划，具有市场化、普惠性和直达性。

国际经验参考

• 日本央行：推出“气候变化支持工具”，以零利率提供再贷款，为绿色项目提供资金支持。
• 碳减排工具：预计我国将借鉴日本经验，以再贷款形式落地，推动绿色金融发展。

风险提示

• 海外疫情恶化：可能冲击我国出口和经济基本面。
• 全球经济危机：可能对我国经济产生负面影响。
• 政策不确定性：宽松政策的执行力度和节奏可能受多种因素影响。

分析师信息

• 李超：执业证书编号 S1230520030002，邮箱 lichao1@stocke.com.cn
• 孙欧：执业证书编号 S1230520070006，邮箱 sunou@stocke.com.cn

相关报告

1. 《降准再议股债双牛》2021.07.09
2. 《国常会传达了哪些信息？》2021.07.07
3. 《信用收缩之后股债双牛》2021.05.09

图表目录（摘要）

• 图1：PPI-CPI剪刀差攀升新高
• 图2：2021年下半年GDP增速将延续下行
• 图3：2020年5月央行边际收紧短端流动性
• 图4：M2、信贷、社融增速
• 图5：中美利差仍处高位
• 图6：银行代客结售汇顺差大规模累积
• 图7：金融危机后小型企业贷款需求持续高于大型企业
• 图8：2014年以来我国降准梳理
• 图9：2020年央行两次调降再贷款利率，一次调降再贴现利率
• 图10：2020年央行两次调降再贷款利率，一次调降再贴现利率
• 图11：近年我国专项及信用再贷款、再贴现政策梳理
• 图12：2019年央行创设TMLF工具，但规模已有回落
• 图13：MPA考核的七方面16个指标
• 图14：MPA考核历次口径调整
• 图15：2020年两项直达实体货币政策工具特点
• 图16：2018-2020年境内绿色贷款余额不断攀升
• 图17：绿色贷款结构

表格目录（摘要）

• 表1：2013-2014年美联储Taper节奏
• 表2：2019年以来历次降准公告对权益资产影响
• 表3：2018年TMLF对当月利率债的影响