宏观Q系列：地方专项债的偿债担保看什么？-20181015-广发证券-18页-1mb

地方专项债的偿债担保看什么？

核心内容概述

地方专项债是地方政府为特定公益性项目筹集资金的债务工具，其偿债资金来源与项目收益紧密相关。根据2017年89号文，项目收益专项债可以使用上年末未使用限额进行发行，其偿债资金来源更为封闭，要求项目收入与融资成本实现自平衡。而普通专项债则更依赖于政府性基金收入，具备一定的财政兜底能力。

主要观点与关键信息

1. 专项债分类与发行特点

地方专项债分为普通专项债和项目收益专项债两种：

• 普通专项债：用于多个不同行业或项目的建设，其偿债资金来源于政府性基金收入或专项收入，允许跨债项调剂资金，但不能跨科目。
• 项目收益专项债：用于特定项目，要求项目收益与融资自求平衡，更接近企业债性质。其偿债资金来源封闭，且不允许跨债项调用，仅限于对应项目的收益。

2. 专项债发行突破年度新增限额的可能性

• 截至2019年9月，全国新增专项债发行已占年度新增限额的93%，仍有1.13万亿的未使用存量限额。
• 若年内专项债发行突破新增限额，根据政策导向，项目收益专项债将成为主要发行形式。
• 项目收益专项债具有更强的替代性，尤其在城投债发行减少的背景下，其发行前景更广阔。

3. 偿债资金来源与风险评估

• 普通专项债：偿债资金来源于政府性基金收入或专项收入科目，如“国有土地使用权出让金收入”、“城市基础设施配套费收入”等。
• 项目收益专项债：偿债资金来源于特定项目的收益，如土地储备专项债的土储收入、收费公路专项债的通行费收入等。
• 风险评估重点：
  • 普通专项债需关注其对应的政府性基金科目和专项收入科目。
  • 项目收益专项债需关注项目本身的收益能力和潜在风险。
  • 项目收益专项债不允许跨债项调用资金，但实际操作中可能存在跨项目调剂。

4. 偿债资金来源无法偿付时的处置机制

根据国务院2016年88号文，地方债若无法偿付，将启动应急处置预案，按风险等级采取不同措施：

• IV级（一般）：调入项目运营收入、资产变现、腾挪在建项目资金等。
• III级（较大）：可申请省级财政代垫偿还。
• II级（重大）：省级债务应急领导小组介入，必要时启动财政重整计划。
• I级（特大）：国务院介入，调度国库资金用于偿债。

5. 专项债与城投债的关系

• 项目收益专项债因具备更强的项目自平衡特性，未来可能对城投债形成一定替代。
• 城投债发行量萎缩背景下，项目收益专项债的发行空间和需求将逐步扩大。

6. 实际操作中的风险与不确定性

• 虽然政策规定项目收益专项债不可跨债项调用资金，但在实际操作中，由于缺乏专门的会计核算办法，可能存在跨项目调剂现象。
• 项目收益专项债的发行与管理责任主要由市县级政府承担，可能导致事权与财权不匹配，增加操作风险。

关键信息总结

附录数据摘要

• 各省市2017年未使用限额与2018年新增限额存在差异，如北京市2017年未使用限额为3436亿元，2018年初可用限额为3706亿元，截至9月底还可使用限额为3514亿元。
• 专项债的偿债资金来源与项目类型密切相关，如土地储备专项债、收费公路专项债、棚户区改造专项债分别对应“国有土地使用权出让金收入”、“车辆通行费收入”、“国有土地使用权出让金收入”等科目。
• 项目收益专项债的发行要求更严格，需确保项目收益能覆盖还本付息，且项目管理责任由市县级政府承担。

风险提示

• 财政政策存在超预期风险，可能影响专项债的发行节奏与偿债能力。
• 实际操作中，项目收益专项债可能存在跨项目调剂现象，需进一步规范。

结论

地方专项债的偿债担保需根据其类型进行评估。普通专项债因财政兜底机制而具备一定安全性，而项目收益专项债则更依赖项目收益，需关注其独立性和收益能力。随着专项债扩容，其对城投债的替代性增强，未来地方债市场利率可能有所上升。同时，需关注地方财政的可持续性及债务风险预警机制的有效执行。