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李宁 (2331 HK) 公司报告总结

核心内容概述

招商证券（香港）有限公司对李宁进行了首次覆盖，并给予买入评级，目标价为6.47港元。报告指出，李宁在2016年实现盈利回升，从2015年的亏损转为盈利，并预计2016-2018年经常性每股盈利复合年增长率将达到87%，远高于行业平均水平。报告认为，李宁的盈利增长和运动服装行业的持续扩张为其提供了良好的投资机会。

主要观点

• 盈利回升与增长预期：李宁在2016年实现了经常性净利润2.51亿元人民币，同比增长13%。毛利率提升至46.7%，运营利润率提升至6.4%。未来三年的盈利增长预期显著，且高于市场预期。

• 行业增长前景：中国运动服装市场预计将在2016-2018年每年增长8-10%，受益于中产阶级增长、健康意识提升以及政策支持。李宁作为领先品牌，有望在市场份额提升中受益。

• 估值与目标价：目标价6.47港元基于0.6倍目标市盈增长率，对应16年目标市盈率52倍，股价上涨空间为37%。该估值较行业平均市盈率折让50%，认为合理。

• 可转换债券影响：李宁的股价在2016年12月初下跌14%，主要由于TPG持有的可转换债券将在2017年2月到期，可能带来约7%的稀释。但模型已考虑该影响，仍认为当前估值具有吸引力。

• 市场竞争力：李宁的市场份额从5.1%上升至5.5%，并受益于内部成本控制和战略调整。尽管其经常性净利润率低于同业（17%），但预计将在2018年提升至9%，显著高于行业平均。

关键信息

盈利预测与估值

行业与市场表现

• 中国运动服装市场预计在2016-2018年每年增长8-10%，高于其他非必需消费品子行业。
• 李宁的市场份额预计从5.1%提升至5.5%，受益于市场整合和战略调整。
• 与安踏（2020 HK）相比，李宁的盈利增长前景更为强劲，16-18年经常性每股盈利复合年增长率为87%，而安踏仅为12%。

催化剂

• 2016年盈利回升。
• 运动服装行业持续增长及市场份额整合。
• 电商渠道快速增长，预计2016年电商收入同比增长95%。

风险因素

• 净利润率偏低，盈利预测存在不确定性。
• 中国经济疲软可能影响销售。
• 国际品牌在低级别城市的渗透可能对李宁造成竞争压力。

估值对比

重点图表说明

• 图1 & 图2：展示了李宁及同业公司的估值数据，包括市盈率、市净率、盈利增长等。
• 图3：对比了主要上市运动服装品牌的运营数据，包括毛利率、净利率、销售及行政开支等。
• 图4 & 图5：展示了李宁的收入和盈利增长情况，包括各季度表现和销售渠道分布。
• 图6 & 图7：显示了销售渠道的收入增长和毛利率变化，包括电商和特许经营渠道。
• 图8 & 图9：提供了中国运动服装市场规模及市场份额的预测和历史数据。
• 图10 & 图11：展示了李宁的收入预测及同店销售增长情况。
• 图12 & 图13：展示了销售渠道的收入组合及毛利率情况。
• 图14 & 图15：提供了营运资本和库存改善的指标。

结论

李宁在经历多年调整后，已实现盈利回升，并展现出强劲的盈利增长前景。随着运动服装行业的稳定增长及李宁市场份额的提升，公司估值被看好。尽管面临可转换债券到期带来的稀释风险，但其盈利增长潜力仍被看好，目标价6.47港元提供了显著的上涨空间。