20200723-开源证券-张江高科-600895.SH-公司首次覆盖报告_践行_空间服务商+时间合伙人_理念_打造科技投行_21页_2mb

张江高科（600895.SH）首次覆盖报告总结

核心内容

张江高科（600895.SH）是一家具有国企背景的上市公司，专注于上海张江高科技园区的开发运营，现正转型为科技投行。公司以“空间服务商+时间合伙人”理念为核心，实施“新三商”战略，即科技地产商、产业投资商和创新服务商。公司目前总市值为338.85亿元，流通市值相同，总股本为15.49亿股，流通股本同样为15.49亿股，近3个月换手率为215.11%。

主要观点

• 战略转型：公司从传统的产业地产开发商转型为科技投行，聚焦生物医药、集成电路、信息技术等领域，形成产业集聚效应。
• 业务模式：公司以科技地产为业务基础，通过产业投资和创新服务实现多元化发展，其中产业投资是核心业务之一，占比营业利润超60%。
• 盈利预测：预计2020-2022年公司归母净利润分别为6.61亿元、7.61亿元、8.77亿元，对应EPS分别为0.43元、0.49元、0.57元，当前股价对应PE分别为51倍、45倍、39倍。
• 投资建议：首次覆盖给予“买入”评级，认为公司估值合理，具有较强的盈利能力和发展潜力。

关键信息

• 科技地产：公司地产业务采取租售结合、租赁为主的方式经营，出租物业贡献稳定现金流，开发业务定位小而精，2019年销售金额和面积同比分别增长240%和112%。
• 产业投资：公司通过直投、参股基金和管理基金投资等方式进行产业投资，2019年累计对外投资5.51亿元，投资收益占营业利润比重均超60%。
• 创新服务：公司提供包括咨询、金融、孵化、物流仓储、园林绿化等在内的衍生增值服务，服务业务毛利率处高位。
• 核心优势：公司具备产业链、政策、融资和管理等多重优势，尤其在政策和融资方面表现突出。
• 风险提示：行业销售波动、政策调整、融资环境收紧和企业运营风险是主要风险因素。

财务摘要

业务分析

科技地产

• 运营模式：公司以科技地产为业务基础，通过租售结合、租赁为主的方式经营，出租物业贡献稳定现金流。
• 业务占比：2019年房地产业务收入13.21亿元，占公司总营收的89.5%。
• 毛利率：2019年房地产开发、租赁毛利率分别为72%和60%，同比分别提升14个百分点和7个百分点。

产业投资

• 投资方式：公司通过直投、参股基金和管理基金投资等方式进行产业投资，2019年累计对外投资5.51亿元，同比增长129.54%。
• 投资收益：2015-2019年，公司的投资收益累计达到32.04亿元，占营业利润的比重每年均超过60%。
• 投资方向：主要集中在集成电路、新一代信息技术、生物医药、金融和智能制造等领域。

创新服务

• 服务内容：公司提供包括咨询、金融、孵化、物流仓储、园林绿化等在内的衍生增值服务。
• 服务收入：2019年服务收入有所萎缩，但毛利率仍处高位，达到86.43%。
• 孵化器：张江高科895创业营已举办八季，入营项目的总估值从7亿元增长至300亿元。

核心优势

产业链集聚效应

• 产业布局：公司聚焦生物医药、集成电路、信息技术等领域，形成产业集聚效应。
• 产业规模：2019年园区内生物医药企业总收入达800亿元，占全上海的将近1/3；集成电路产业覆盖企业逾200家，占全上海约六成。

政策优势

• 政策支持：自1999年起实施“聚焦张江”战略，政策优惠持续发力，吸引人才和资本。
• 政策细则：包括专项资金支持、知识产权发展奖励、政府购买服务等。

融资渠道畅通

• 融资规模：2019年公司融资规模达92.38亿元，同比增长24.8%。
• 融资成本：2019年融资成本仅为3.88%，2020年3月发行超短融利率低至1.95%。
• 融资方式：股权、债券并行，银行授信充沛，融资渠道丰富。

管理经验丰富

• 管理层转型：自2014年起，公司逐渐向“股权化、证券化、品牌化”转型。
• 人才储备：公司本科及以上学历员工比例达90.3%，持续优化学历结构。
• 激励机制：公司实施市场化激励机制，将员工利益与公司长期发展挂钩。

风险提示

1. 行业销售规模波动较大，可能导致房企销售回款困难。
2. 政策调整可能带来经营风险，如按揭贷款利率上行、税收政策收紧等。
3. 融资环境全面收紧，可能加剧企业流动性压力。
4. 企业运营风险，包括高管变动和产业投资标的经营恶化。

投资建议

• 评级：首次覆盖给予“买入”评级。
• 估值：公司PE（TTM）为49.27倍，处于过往五年内56%的历史分位数；PB（TTM）为3.71倍，较地产公司较高，但考虑到产业投资方向，估值仍处于可观位置。

结论

张江高科凭借国企背景、科技地产、产业投资和创新服务等多重优势，正逐步转型为科技投行，未来发展潜力较大。公司目前估值合理，具备较强的盈利能力和增长前景，值得投资者关注。