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11月PPI同比转入下行过程，后期CPI快速上涨风险不大

核心内容

2021年11月，中国CPI同比上涨2.3%，较前值1.5%有所反弹，但涨幅仍处于温和区间。PPI同比上涨12.9%，较前值13.5%回落，标志着PPI同比涨幅进入下行阶段。整体来看，当前通胀形势温和，PPI-CPI传导效应尚未显现，对货币政策的制约有限。

主要观点

1. CPI涨幅温和，PPI-CPI传导仍受阻

   • 11月CPI同比连续第二个月反弹，主要由食品价格由负转正带动，尤其是蔬菜和猪肉价格的变动。
   • 非食品价格同比微升至2.5%，创三年新高，但核心CPI涨幅仍偏低，PPI对CPI传导主要体现在能源消费价格上。
   • 食用油价格同比上涨7.2%，涨幅扩大，显示部分工业品价格对CPI的传导作用增强。

2. PPI同比见顶回落，结构性分化明显

   • 11月PPI环比涨幅从2.5%放缓至0.0%，同比涨幅回落至12.9%，但仍处历史高位。
   • 生产资料PPI涨幅收敛，尤其是上游原材料工业PPI大幅回落，而生活资料PPI涨幅加快，导致“剪刀差”收窄，但豁口仍处于高位。
   • 煤炭、原油等传统能源价格大幅下跌是PPI同比回落的主要原因，叠加去年同期高基数影响。

3. 未来通胀趋势展望

   • 预计12月CPI同比将回落至2.0%以下，蔬菜价格回落和猪肉价格涨幅有限将起到关键作用。
   • 后续CPI快速上涨风险不大，整体通胀仍温和，不会对明年货币政策宽松形成明显阻碍。
   • PPI同比预计继续回落，明年国际大宗商品价格上冲动能减弱，国内煤、钢价格趋于稳定，年末或出现PPI同比负增长。

关键信息

CPI分析

• 食品价格：11月食品CPI同比由负转正，环比上涨2.4%，涨幅扩大0.7个百分点。
  • 蔬菜价格同比大幅上涨，鲜菜价格同比跳涨。
  • 猪肉价格环比由降转升，同比降幅收窄。
  • 粮食价格环比上涨0.7%，创近8年新高，但同比涨幅仍较低。
• 非食品价格：同比微升至2.5%，核心CPI涨幅维持在1.2%，显示消费端压力有限。
• 传导效应：PPI向CPI传导主要体现在能源消费价格，其他商品价格仍处于低位波动。

PPI分析

• 环比与同比：11月PPI环比由涨转跌，同比涨幅从13.5%降至12.9%。
• 结构性分化：
  • 生产资料PPI：环比下跌0.1%，同比涨幅回落至17.0%，上游原材料工业PPI涨幅明显下滑。
  • 生活资料PPI：环比和同比均加快，涨幅分别达0.4%和1.0%，成本压力向下游传导。
• 剪刀差收窄：生产资料与生活资料PPI剪刀差收窄，但豁口仍处于历史高位。

政策影响与展望

• 货币政策：PPI-CPI传导受阻，为货币政策宽松提供空间，12月降准和定向降息已落地，后续可能继续加码。
• 中小微企业支持：下游企业成本压力仍大，政策将继续向中小微企业倾斜，以稳定就业市场。
• 未来趋势：
  • CPI有望在12月回落至2.0%以下，后续快速上涨风险较小。
  • PPI同比将逐步下行，年末或出现负增长。

图表说明（摘要）

• 图1：CPI同比增速变化，显示11月CPI同比反弹。
• 图2：食品类CPI同比增速，突出蔬菜和猪肉价格变动。
• 图3：八类商品与服务CPI同比增速，核心CPI仍偏低。
• 图4：PPI同比走势，显示翘尾因素拖累涨幅。
• 图5：国内动力煤价格大跌，带动PPI回落。
• 图6：国际油价走跌，影响PPI走势。
• 图7：生产资料PPI分项涨幅，显示结构性分化。
• 图8：生活资料PPI分项涨幅，显示成本压力向下游传导。
• 图9：PPI剪刀差变化，显示结构性调整。

总结：2021年11月CPI温和回升，PPI同比见顶回落，通胀压力整体可控。PPI-CPI传导尚未显现，CPI后续快速上涨风险不大，PPI预计持续下行，年末或转为负增长。政策层面将保持对中小微企业的支持，以缓解成本压力，确保经济稳定运行。