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小鹏汽车（9868.HK）首次覆盖总结

核心内容

小鹏汽车（9868.HK）于2021年7月7日首次在港交所上市，发行8500万股，每股价格为165港元，融资总额达140.25亿港元。公司同时在美股上市（XPEV.US），维持“买入”评级，略微下调美股目标价至48.3美元，潜在升幅21.4%。港股目标价为187.6港元，潜在升幅20.3%。

小鹏汽车专注于新能源汽车和智能驾驶技术，研发人员占比约40%，其中38%从事自动驾驶和智能操作系统研发。公司已推出XPILOT3.0自动驾驶操作系统和XmartOS智能座舱系统，技术在国内造车新势力中较为领先。预计2021和2022年研发投入分别超过30亿人民币。

公司2021年二季度交付量达17,398辆，超指引区间，因此上调2021年销量预测。预计2021年和2022年销量同比增长分别为156%和80%，远高于中国新能源汽车整体增速。

主要观点

• 资金支持：通过港股上市，小鹏获得大量资金支持，有助于加强研发和市场拓展。
• 自动驾驶优势：小鹏是首家实现全栈自研自动驾驶软件商业化的中国车企，XPILOT3.0已获得较高用户渗透率，NGP辅助行驶里程达230万公里。
• 销量增长预期：小鹏汽车销量预计在2021和2022年保持高速增长，市场占有率提升至6.6%，排名第四。
• 估值方法：采用分部加总法（SOTP）进行估值，分别对汽车销售和服务及其他业务进行评估。2022年目标价为187.6港元和48.3美元，2025年目标价分别为547.2港元和140.9美元。
• 风险因素：新能源汽车销量不及预期、半导体产能不足、行业竞争加剧、自动驾驶研发进展不及预期、软件服务收入变现模式不确定性。

关键信息

财务预测

财务比率

估值分析

• 汽车销售：采用6x市销率，2022年目标价为152.858亿人民币。
• 服务及其他：采用50x市销率，2022年目标价为108.991亿人民币。
• 综合估值：2022年总估值为261.849亿人民币，对应港股目标价187.6港元，美股目标价48.3美元。
• 2025年预测：汽车销售目标价为305.788亿人民币，服务及其他目标价为457.763亿人民币，总估值为763.551亿人民币，对应港股目标价547.2港元，美股目标价140.9美元。

情景假设

乐观情景（20%）

• 港股目标价：339.3港元
• 美股目标价：87.4美元
• 原因：P5销量超预期，自动驾驶选配比例高，用户体验好，毛利率提升。

悲观情景（30%）

• 港股目标价：86.4港元
• 美股目标价：22.2美元
• 原因：P5销售反应不佳，自动驾驶研发滞后，毛利率下降，市场波动。

技术与产品

• 车型：P5、G3、P7，其中P5为全球首款配备激光雷达的量产智能电动汽车。
• 补贴政策：部分车型可享受政府补贴，补贴金额为1.26万至1.98万人民币不等。
• 工厂产能：海马（15万辆/年）、肇庆（10万辆/年，已投产）、广州（10万辆/年，2022年量产）、武汉（10万辆/年，2023年量产）。

市场竞争

• “电动三宝”：小鹏、蔚来、理想在中国新能源乘用车市场份额分别为2.2%、3.7%、2.7%。
• 行业前景：预计中国新能源乘用车渗透率在2021年和2022年将分别达到10.4%和12.0%，市场潜力巨大。

门店与销售

• 门店数量：截至2021年一季度，合计178家，包括88家直营店和90家特许经营店。

结论

小鹏汽车凭借在自动驾驶和智能操作系统方面的投入，在新能源汽车行业具备一定竞争优势。公司通过港股上市获得资金支持，推动销量和研发增长。尽管面临行业竞争加剧和市场不确定性，但其在智能驾驶和软件服务方面的布局，使其估值相对吸引人。我们维持对小鹏汽车的“买入”评级，目标价分别为187.6港元和48.3美元。