商业银行资本补充工具观察体系与投资方法论-20211207-兴业证券-18页_832kb

商业银行资本补充工具观察体系与投资方法论总结

核心内容

商业银行二级资本债和银行永续债是重要的资本补充工具，用于满足监管对资本充足率的要求。本文从供给端、需求端及投资策略角度分析了这两种工具的现状与未来趋势，并提供了价值挖掘与风险防范的建议。

主要观点

供给端

• 发行主体特征：

  • 商业银行二级资本债和银行永续债的发行主体以中小银行为主，但国有大行和股份行的发行规模更大。
  • 2021年以来，商业银行二级资本债和银行永续债合计发行规模超过5000亿元。

• 发行期限：

  • 商业银行二级资本债以“5+5”年期为主，2019年后出现“10+5”年期品种，但“5+5”仍为主流。
  • 银行永续债的发行期限皆为“5+N”年期。

• 未来供给展望：

  • 随着监管压力增加，特别是系统重要性银行的资本补充需求，这两种工具的未来供给将保持刚性。
  • 国有大行和股份行因资本充足率要求更高，其对资本补充工具的需求更为迫切。
  • 中小银行因资本补充渠道有限，也会继续通过这两种工具补充资本。

需求端

• 投资者结构：

  • 银行理财、保险资金、公募基金等是主要配置机构，其中银行自有资金和广义基金为主要配置力量。
  • 银行永续债的投资机构可能更集中。

• 未来投资者结构演变：

  • 理财净值化将减少银行理财对长期资产的配置，从而可能边际弱化其需求。
  • 公募基金、保险资金、年金等可能成为主要承接主体。
  • 政策鼓励市场化定价吸引多元化市场主体，进一步丰富投资主体类型。

• 银行永续债的特殊性：

  • 银行永续债可能面临监管政策或会计处理变更的不确定性，可能影响其估值。
  • 若计入权益，对机构的投资吸引力可能下降。

关键信息

信用利差与超额利差

• 信用利差：

  • 银行二级资本债的信用利差在2021年已压缩至极低水平，整体性价比不高。
  • 信用利差回调至60-80BP区间时，是较好的买入时机。

• 超额利差：

  • 银行二级资本债的超额利差在10BP左右，性价比不高。
  • 超额利差回调至40-50BP区间时，是较好的买入时机。
  • 银行永续债的超额利差在30BP左右，回调至70-80BP区间时，是较好的买入时机。

风险防范

• AA及以下等级的银行二级资本债：

  • 信用风险相对较大，尤其是中小银行，行权期不赎回动力较强，需谨慎对待。

• AA及以下等级的银行永续债：

  • 信用风险较大，且无利率跳升条款，不建议参与。

• 监管与会计处理不确定性：

  • 银行永续债的会计分类仍存在争议，未来政策变化可能影响其估值。

投资策略

• 绝对收益机构（如银行、保险）：

  • 只要存在超额溢价，仍有配置价值。
  • 银行二级资本债配置价值高于银行永续债。

• 相对收益机构（如公募基金）：

  • 当前估值吸引力不高，但未来政策扰动可能带来估值回调，可积极博弈超额价值。
  • 基于相对估值模型，可选择在信用利差和超额利差回调至特定区间时买入。

风险提示

• 货币政策放松不达预期；
• 信用风险爆发加剧。

结论

商业银行二级资本债和银行永续债作为重要的资本补充工具，其供需关系和估值表现受到监管政策、投资者结构变化及市场情绪的影响。未来，随着监管要求的提升和投资者结构的调整，这两种工具的配置需求可能进一步增加，但需关注其信用风险和会计处理不确定性。