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中国公募REITs发展白皮书2021 试点阶段性总结与下一步发展的关键点

核心内容

2021年6月21日，中国首批9只基础设施公募REITs产品在沪深交易所挂牌上市，标志着中国REITs市场正式起步。这些产品包括产权类和特许经营权类，涵盖物流仓储、产业园、高速公路、污水处理、生物质能源等多个领域，总发行规模达314亿元，平均认购倍数超过8.5倍，市场反响良好。

主要观点

1. 试点阶段性成果

• 政策框架初步形成：相关指引和规定逐步完善，形成较为完整的制度体系。
• 产品结构具备可行性：采用“公募基金+ABS”模式，实现公开募集和上市。
• 融资效果显著：通过REITs，基建企业有效盘活存量资产，改善财务结构。
• 市场运行平稳：首批产品上市后价格波动较小，初步验证了市场匹配性。
• 资产多样性：试点资产覆盖多个领域，具备较强的可复制性和市场吸引力。

2. 存在的主要问题

• 产品结构复杂：多层架构可能带来治理和效率问题，需优化。
• 产融结合不充分：原始权益人对REITs的期望未完全实现，外溢作用不足。
• 政策配套不完善：如税收、会计处理、流动性支持等，尚需进一步明确。
• 市场流动性不足：二级市场交易活跃度有限，日均换手率仅为1.08%。
• 缺乏标准化和体系化：各地审批流程、税务处理、资产转让方式存在差异，影响市场统一发展。

关键信息

一、产品结构与治理机制

• 产品结构：采用“公募基金+ABS”模式，通过ABS实现对基础设施资产的收购。
• 治理架构：多层级管理结构可能引发效率低下和责任不清问题，需简化。
• 利益冲突：管理人与原始权益人、不同管理机构之间可能存在权责利不均问题，需通过制度设计予以解决。

二、法律与财税制度

• 法律定位：REITs应作为证券，需在《证券法》框架下明确其法律地位。
• 立法路径：
  • 新券模式：独立立法，自由度高，但配套政策复杂。
  • 企业ABS公募化：基于现有ABS制度，立法成本低，但需打破传统认识。
  • 公募基金模式：与现有基金制度兼容，但需修订《证券投资基金法》。
  • 公司制：可沿用上市公司监管规则，但需修改《公司法》，并面临双重征税问题。
• 财税政策：需优化所得税递延、增值税重复计税、房产税差异等问题，建立统一的税收政策。

三、杠杆率与资本结构

• 杠杆率设定：基金总资产不得超过基金净资产的140%，用于收购的负债不超过基金净资产的20%，折算成负债对总资产的比率分别为28.6%和16.7%。
• 杠杆率优化：
  • 短期：当前设定较为谨慎，有助于控制风险。
  • 长期：应考虑市场成熟度与投资者能力，适当放宽杠杆率，支持REITs的扩张与并购。
• 资本结构：原始权益人持股比例影响是否并表，需结合市场发展进行调整。

四、治理机制与投资者保护

• 治理结构：外部管理模式为主，需加强制衡机制，避免道德风险。
• 监管要求：强调主动管理，压实管理人责任，制度设计上保留制衡。
• 投资者培育：当前投资者对REITs了解有限，需加强投资者教育与市场参与度。

五、市场流动性

• 流动性现状：首批REITs上市后交易活跃度下降，日均换手率仅为1.08%。
• 流动性优化：需引入更多流动性服务商，完善做市机制。
• 流动性比较：与中证500相比，REITs流动性较弱，需进一步提升市场吸引力。

下一阶段发展的关键点

1. 优化产品结构与治理机制

• 简化多层级结构，提升治理效能。
• 建立合理的权责利分配机制，防范利益冲突。

2. 完善法律与财税制度

• 推动专项立法，明确REITs法律地位。
• 完善税收政策，支持REITs发展。
• 建立统一的会计处理标准，明确非自持份额的处理方式。

3. 优化杠杆率与融资方式

• 适度放宽杠杆率，鼓励多元化债务工具使用。
• 支持REITs通过并购实现资产循环，提升运营效率。

4. 加强投资者培育与市场流动性

• 提高投资者对REITs的了解，增强市场参与度。
• 引入更多流动性服务商，提升市场交易活跃度。

5. 推动市场标准化与体系化

• 建立统一的资产转让、税务处理、信息披露等标准。
• 推动“一事一议”向全行业通用模式转变，提高市场可复制性。

境外经验与借鉴

• 法律定位：新加坡、中国香港采用外部管理模式，设立信托契约，明确管理人职责。
• 治理机制：设立董事会、持有人大会，加强监督与制衡。
• 流动性支持：引入做市商，提升市场交易活跃度。

结论

中国公募REITs市场虽处于起步阶段，但已取得阶段性成果，为后续发展奠定了基础。下一阶段需从法律、财税、治理、流动性等方面持续优化，推动REITs市场高质量发展，提升其作为基础设施融资工具和资产定价“锚”的功能。