20181116-东方财富证券-燕塘乳业-002732.SZ-深度研究_差异化形成局部优势_新产能夯实市场地位_19页_2mb

燕塘乳业（002732）深度研究报告总结

核心内容概述

燕塘乳业是一家区域性乳企，专注于乳制品、含乳饮料的研发、生产和销售。公司依托广东农垦资源，构建了较为完整的产业链布局，涵盖奶牛养殖、产品加工及终端销售等多个环节。通过差异化竞争策略和持续的产品创新，公司在广东市场建立了良好的品牌认知度和市场地位。公司计划通过新产能建设、电商渠道拓展及市场扩展，进一步提升业绩增长的持续性。

主要观点

• 区域优势与市场潜力：广东作为经济发达地区，乳制品消费量相对较低，未来发展潜力巨大。燕塘乳业在省内市场份额约占18%，在珠三角以外地区占比较高，具备良好的市场基础。
• 奶源与成本优势：公司拥有自有牧场和合作牧场，奶源品质优异，成本相对可控。广东农垦集团拥有广阔的土地资源，保障了牧草种植和奶牛养殖的规模化发展。
• 产品差异化策略：公司主打差异化产品，如花式奶、乳酸菌乳饮料等，以满足不同消费群体的需求。同时，公司注重研发，研发投入逐年增加，2017年研发费用占营收比例为3.38%。
• 渠道建设：公司销售渠道以经销为主，占比达81.83%。同时，公司大力发展专营店和电商渠道，提升品牌影响力和市场渗透率。
• 产能提升与项目推进：2018年底完成新工厂搬迁，新增产能有望缓解产能瓶颈，2019年陆丰新澳牧场预计投产，进一步提升原料奶供应能力。
• 盈利预测与投资建议：预计2018-2020年营业收入分别为13.11/14.96/17.09亿元，归母净利润分别为0.83/1.20/1.43亿元，EPS分别为0.53/0.77/0.91元，对应PE分别为33.21/22.86/19.25倍。东方财富证券首次覆盖，给予“增持”评级，目标价18.20元。

关键信息

公司概况

• 产品及产业链布局：公司产品包括液体乳类、乳酸菌乳饮料、花式奶和冰淇淋等，覆盖常温及低温产品。
• 历史沿革：成立于1956年，经历多次发展和改革，2008年因未检测出三聚氰胺事件而获得品牌提升。
• 股权结构：广东农垦集团通过多个平台持有公司57.69%股份，管理层持股比例为1.38%，形成利益绑定。

公司优势

• 区域市场优势：在广东市场，公司与伊利、蒙牛等竞争，具备一定优势。
• 奶源优势：自有牧场和合作牧场提供稳定奶源，平均单产达9吨/年，高于全国平均水平。
• 产品特色：主打花式奶，结合广东传统养生文化，形成地区优势。同时，公司不断推出新品，如海盐芝士酸酪乳、老广州酸奶等。
• 渠道建设：公司发展专营店和电商渠道，覆盖范围广，品牌影响力强。

未来看点

• 新生产基地搬迁：新厂产能提升一倍，有助于提升生产效率和新品开发能力。
• 陆丰新澳牧场投产：预计2019年投产，释放8000吨生鲜乳产量，缓解原料奶缺口。
• 成本压力缓解：随着新产能和牧场建设完成，公司成本端压力有望缓解。
• 定增项目推进：公司定增获得通过，拟募集5亿元用于二期扩建、电商平台和研发中心建设。

盈利预测

• 营业收入：预计2018/2019/2020年分别为13.11/14.96/17.09亿元。
• 归母净利润：预计2018/2019/2020年分别为0.83/1.20/1.43亿元。
• EPS：预计分别为0.53/0.77/0.91元。
• PE：对应PE分别为33.21/22.86/19.25倍。

估值与投资建议

• 相对估值：与同行业相比，公司具备提升空间。
• 绝对估值：基于DCF模型，股票价值为17.93元，给予20年20倍PE，目标价18.20元。
• 风险提示：包括食品安全风险、行业竞争加剧和乳制品需求不振。

财务数据摘要

总结

燕塘乳业凭借其在广东市场的布局和差异化竞争策略，已形成一定的局部优势。通过新产能建设和牧场扩张，公司有望进一步缓解产能瓶颈，提升市场竞争力。公司注重产品创新和渠道拓展，特别是在电商和专营店方面表现突出。盈利预测显示，公司未来三年业绩有望稳步增长，估值合理，具备投资价值。然而，公司仍需关注食品安全、行业竞争和市场需求变化等风险因素。