深度报告-20221110-东吴证券-社会服务行业深度_消费复苏若临_什么值得配置__42页_2mb

消费复苏若临，什么值得配置？

一、核心问题讨论：消费水温与空间

1.1 边际放松了吗？

• 当前疫情形势：疫情仍呈现点多、面广、频发特点，秋冬高发风险仍存，新冠与流感疫情可能叠加。
• 政策方向：更强调“人民至上、生命至上”，统筹疫情防控与经济社会发展，防疫政策将更加科学精准，降低重症与死亡率。
• 疫苗接种情况：全国接种率持续提升，80岁以上老人接种率仍有提升空间。
• 九不准原则：政策执行更严格，反对“层层加码”，重视群众需求与体验。

结论：短期防疫政策较难有大幅放松，但边际改善信号明显。随着病毒毒性下降，精准防控与优化措施将成为趋势，中长期有望在疫苗接种、特效药、防挤兑等方面持续优化。

1.2 当前消费复苏几何？—看意愿、看能力、看场景

• 消费者信心指数：持续在底部徘徊，受疫情反复与政策影响较大。
• 失业率与个税收入：失业率在5月达峰值后逐渐改善，个税收入自6月起连续同比增长。
• 购物中心客流：9月指数仍高于5月，趋势向好，但尚未恢复至2021年水平。
• 海外复苏启示：服务消费在疫情后呈现“就近消费>远距离消费”的恢复特征，餐饮复苏快于酒店与旅游。

1.3 长期观点：服务消费的长坡厚雪

• 社服行业核心驱动力：城镇化、经济增长、消费结构升级。
• 板块推荐排序：文旅 > 餐饮 > 酒店。
• 重点推荐标的：
  • 文旅：宋城演艺、天目湖、众信旅游、中青旅。
  • 餐饮：海伦司、九毛九、海底捞、奈雪的茶。
  • 酒店：首旅酒店、锦江酒店、华住集团。

二、文旅：需求承压韧性存，供给改革提速

2.1 文旅短期数据或持续承压，周边游主导行业趋势

• 假期出游数据：受疫情反复与管控措施影响，出游人次与收入环比走弱，国庆黄金周人均消费同比下降10%。
• 交通情况：航空表现平淡，高铁出行圈（2小时）火热，2小时高铁圈乘车人次占总人次近60%。
• 周边游趋势：本地与周边游订单占比达65%，人均消费增长近30%。

2.2 供给侧改革提速，我国迈入更高的休闲旅游时代

• 政策支持：旅游业被列为“十四五”规划重点，推动供给侧结构性改革。
• 行业潜力：人均GDP达1.25万美元，未来5年有望形成年均百亿旅游人次和十万亿元消费规模。
• 重点推荐标的：宋城演艺、众信旅游、中青旅。

三、餐饮：细分赛道百花齐放，剩者为王

3.1 短期曲折向好，中长期外出就餐率持续恢复

• 疫情对餐饮影响：社零餐饮收入同比下滑，但2022年6-7月经营表现环比改善。
• 外出就餐率：2025年预计回升至38.7%，行业集中度与连锁化率提升空间广阔。
• 重点推荐标的：海伦司、九毛九、奈雪的茶、海底捞。

3.2 我国餐饮市场集中度与连锁化率提升空间仍大

• 行业对比：我国餐饮连锁化率仅为17.4%，远低于发达国家的47.2%。
• 疫情影响：非连锁餐饮企业流动性不足、管理混乱等问题凸显，加速出清。
• 品牌化趋势：消费者对安全与品质意识提升，品牌化与连锁化成为主流。

3.3 餐饮细分百花齐放，供需共振助力连锁化率提升

• 细分赛道：火锅、川菜、粤菜等代表赛道，孕育多龙头格局。
• 连锁化逻辑：疫情推动餐饮企业加速数字化与标准化，提升盈利与扩张能力。
• 重点推荐标的：海伦司、九毛九、奈雪的茶、海底捞。

四、酒店：顺周期复苏稳健，量质同行

4.1 规模企稳+结构升级，连锁酒店空间有望翻倍

• 市场规模：2020年规模为2759亿元，预计2026年达10518亿元（CAGR 25%）。
• 连锁化趋势：2020年连锁化率为31%，未来有望提升，中高端酒店占比将逐步上升。
• 重点推荐标的：首旅酒店、锦江酒店、华住集团。

4.2 消费升级驱动，中高端换挡与低线市场下沉并行

• 高线城市：中高端酒店需求上升，三/四星酒店占比提升。
• 低线城市：消费实力崛起，连锁酒店占比提升空间大。
• 行业整合：疫情加速行业整合，龙头酒店有望抢占下沉市场。

4.3 疫后酒店行业顺周期复苏

• 行业周期：疫情后行业景气指数回升，RevPAR震荡上行。
• 龙头表现：锦江、华住、首旅等龙头逆势扩张，疫后业绩弹性显著。
• 未来增长：锦江“三年翻倍”计划、华住“千城万店”计划、首旅“三年万店”计划。

五、风险提示

• 宏观环境：经济复苏不及预期、疫情反复。
• 行业风险：食品安全问题、品牌老化、成本上涨。
• 经营风险：管理改革成效不及预期、扩张节奏受阻。

重点推荐标的排序

• 文旅板块：宋城演艺、天目湖、众信旅游、中青旅。
• 餐饮板块：海伦司、九毛九、奈雪的茶、海底捞。
• 酒店板块：首旅酒店、锦江酒店、华住集团。