20180430-天风证券-美高梅中国-02282.HK-业绩不及预期_新场低迷待痛定思痛_下调至增持_16页_3mb

报告摘要

美高梅中国（02282）总结

核心内容概述

美高梅中国在2018年第一季度的业绩表现不及预期，主要受到新娱乐场“美狮美高梅”开业初期表现低迷的影响。尽管旧美高梅保持良性复苏，但新项目在运营初期面临诸多挑战，包括VIP业务尚未引入中介、酒店房间开放数量有限、设计不够吸引人等，导致其整体业绩增长受限。与此同时，公司调整了对新项目的业绩预测，并下调了投资评级和目标价。

主要观点

业绩表现：18Q1营收为6.02亿美元，同比增长26%，但低于预期。物业EBITDA为1.65亿美元，同比增长4%，EBITDA Margin为27.4%，略低于去年同期的28.5%。
旧美高梅复苏：旧美高梅在18Q1净收入同比增长8%至5.16亿美元，物业EBITDA同比增长6%至1.56亿美元，EBITDA Margin从28.5%升至30.3%。
VIP业务增长：VIP流水同比增长26%至97亿美元，毛收入增长24%至3.3亿美元，其中自营VIP表现突出，但整体赢率略降。
中场和老虎机表现：中场毛收入同比增长20%至3.34亿美元，老虎机毛收入增长41%至6200万美元，但赢率有所下降。
新项目表现不佳：美狮美高梅开业47天净收入仅8600万美元，物业EBITDA为800万美元，平均每天每桌EBITDA收入仅为0.74万港元，远低于永利皇宫和巴黎人开业时的表现。
经营问题：新项目VIP业务仅限自营，赌桌数量较少，中介业务延迟至9月；高端景观房尚未开放，大厅和购物区布局单薄，中场吸引力不足；此外，新濠Morpheus酒店的开业分流了部分客流。
业绩预测调整：公司预计2018年新项目收入为6.8亿港元，物业EBITDA为1.5亿美元，较原预测下调。
长期看好：尽管短期面临挑战，公司仍被看好其高端中场业务和非博彩业务在路氹地区的市占率提升潜力。
估值调整：公司整体2018年EBITDA同比增长35%至62亿港元，EV/EBITDA估值调整至17倍，目标价下调至25港元，评级从“买入”调整为“增持”。
风险提示：包括政策收紧、国内经济不景气、新娱乐场ramp up低于预期等。

关键信息

旧美高梅表现

VIP流水同比增长24%至97亿美元，毛收入增长24%至3.3亿美元。
中场流水同比增长10%至13.8亿美元，毛收入增长9%至2.7亿美元。
客房入住率提升至97.2%，高于去年同期的94.3%。
EBITDA Margin提升至30.3%，高于去年同期的28.5%。

美狮美高梅表现

开业47天净收入仅8600万美元，物业EBITDA为800万美元。
平均每天每桌EBITDA收入为0.74万港元，远低于永利皇宫和巴黎人。
VIP业务仅限自营，赌桌数量仅185张，高端景观房尚未开放。
中场毛收入仅为63万美元，赢率18.1%，低于预期。
老虎机毛收入12万美元，赢率3.6%，表现相对较好。

业绩预测调整

新项目2018年收入预测下调至6.8亿港元，物业EBITDA预测为1.5亿美元。
公司整体2018年EBITDA同比增长35%至62亿港元，较之前的50%预测有所下调。
EV/EBITDA估值调整至17倍，目标价下调至25港元，评级为“增持”。

市场环境与竞争

澳门博彩业整体GGR（总收入）在2018年前3月有所增长，但美高梅中国在VIP业务上表现相对较弱。
行业竞争激烈，特别是高端中场业务，永利澳门、新濠博业等竞争对手表现强劲。
高端中场业务面临来自新项目和行业竞争的双重压力。

风险提示

政策收紧可能对博彩行业造成影响。
国内经济不景气可能抑制赴澳旅游需求。
新娱乐场ramp up速度低于预期，影响整体业绩增长。

结论

美高梅中国在2018年第一季度表现未达预期，主要受新娱乐场开业表现低迷影响。旧美高梅保持良性复苏，但新项目面临诸多挑战，包括VIP业务引入延迟、客房布局不足、设计吸引力较弱等。尽管短期业绩增长受阻，公司仍被长期看好，特别是在高端中场业务和非博彩业务方面。然而，投资者需关注政策和经济环境变化，以及新项目能否实现预期增长。

展开完整摘要